公司介绍：国内健身器材龙头企业英派斯是国内健身器材行业首家主板上市企业，于 2017 年 9 月登陆深交所。 伴随线下场景的恢复，商用健身器材需求不断改善， 2023 年和 2024 年上半年英派斯收入分别同比增长 9%和 45%。分业务看，英派斯发力自主产品出口，海外订单实现大幅增长， 2024 年上半年自主产品出口/海外代工/国内市场收入分别同比增长 62%/43%/26%，自主产品出口成为重要增长驱动力。 行业分析：全球健身器材市场超百亿美元，国产品牌积极突围全球健身器材市场超百亿美元，欧美市场为主。根据 Allied Market Research， 2019 年全球健身器材行业市场规模 114.96 亿美元， 预计 2028 年将达到 148 亿美元（ 2019-2028 年 CAGR=2.8%）。 欧美市场较为成熟，中国市场成长空间大。2016-2019 年美国、欧洲和中国市场 CAGR 分别为 2.31%/2.52%/9.38%。从竞争格局看， 爱康、力健、必确、泰诺健等国际知名运动健身品牌占据主要市场份额，国产品牌中如英派斯、舒华体育等积极发展自有品牌进行突围。 积极发展海外和国内市场，自主品牌成长可期OEM/ODM 业务： 随着客户的需求日趋多元化， 英派斯通过以销定产的定制化生产模式，加强客户粘性。 公司重视研发投入，凭借供应链优势抢占市场份额。2024 年上半年 OEM/ODM 出口业务实现收入 24,985.73 万元， 同比增长 43%。自主产品出口业务： 产品端积极出新， 借助新媒体和展会等途径积极拓展海外销售网络， 2024 年上半年自主产品出口业务实现收入 19,795.15 万元， 同比增长62%。 除欧美市场外，新兴市场订单数量实现了突破性增长。国内市场业务： 随着健康意识的提高，健身爱好者人群数量持续增长。英派斯一方面不断完善家用产品体系；另一方面，积极铺设线上线下销售渠道。 2024 年上半年国内市场业务实现收入 12,402.05 万元， 同比增长 26 %。 盈利预测与估值国外和国内市场双轮驱动，自主品牌成为重要驱动力。 预计英派斯 2024-2026 年营业收入分别达到 13.0/16.8/20.9 亿元，分别同比+45.5%/+29.3%/+23.9%；预计2024-2026 年归母净利润分别达到 1.0/1.4/2.1 亿元，分别同比+16.5%/+35.9%/+46.9%。 看好英派斯自主品牌出口成长性及潜力，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧； 渠道拓展及新品推广不及预期； 原材料价格波动对业绩产生一定影响； 汇率波动对业绩产生一定影响。

投资要点：24Q2收入逆势保持稳健，净利润如期承压24H1实现收入15.76亿元（同比+12.5%），归母净利润0.50亿元（同比-45.9%），扣非后归母净利润1.28亿元（同比-7.3%）；单Q2实现收入6.36亿元（同比+1.2%），归母净利润-0.58亿元（去年同期-0.05亿元），扣非后归母净利润-0.71亿元（去年同期0.37亿元）。公司上半年推出“五裤"矩阵，丰富头部产品，并持续升级门店形象、加大品牌投放，收入逆势增长，但销售费用增长导致利润承压。 收入拆分：主品牌直营亮眼，加盟及子品牌均承压分品牌看：24H1主品牌收入14.3亿元（同比+15.0%），其中Q2收入5.8亿元（同比+3.2%）；24H1子品牌ZIOZIA收入0.56亿元（同比-2.5%），FUN收入0.63亿元（同比-10.2%）。分渠道看：24H1直营/加盟/线上收入7.6/5.9/1.5亿元，同比+35%/-1%/-9%；单Q2直营/加盟/线上收入3.2/1.8/0.9亿元，同比+15%/-17%/-5%；直营亮眼增速来自十代店改造及新开，直营/加盟店较年初净增10/-45家至801/1550家，单店面积持续扩大，购物中心占比显著提高。 毛利率稳中有升，广告费短暂大增影响净利24H1毛利率66.1%（同比+2.4pp），Q2毛利率67.6%（同比+0.1pp）。24H1分品牌看，主品牌/FUN/ZIOZIA毛利率66.7%/60.5%/75.7%，同比+2.9/-2.1/-1.1pp；分渠道看，直营/加盟/线上毛利率71.0%/63.2%/64.4%，同比持平/+3.1pp/-0.1pp。Q2净利润为亏损，主要原因：1）签约5位明星代言“五裤”，并加大广告投放，叠加直营占比提升，Q2销售费用同比增加1.53亿元，费用率同比+23.7pp；2）24Q2资产减值损失7284万元（较23Q2增加889万元），历年Q2、Q3涉及产品过季，存货减值一般均较多，我们预计Q3该影响仍存在。24H1投资导致公允价值变动损失1.11亿元（较23H1增加0.28亿元），主要来自阳光保险股票亏损（24H1亏损1.26亿元，较23H1增加0.73亿元）。公司已将部分股票、基金置换为存款证、理财产品，我们预计未来投资损益风险将降低。 盈利预测与投资建议：公司持续深化“男裤专家”战略变革，渠道质量持续优化、品牌声量持续放大，我们预计下半年公司将加大费用控制，销售费用率有望修复到正常水平，同时金融投资波动将逐步减小。由于消费不及预期以及加大销售费用投放，我们下调全年预期，预计24-26年实现收入31.5/33.2/34.8亿元，同比增长3%/5%/5%；实现归母净利润2.1/3.0/3.6亿元，同比增长9%/46%/17%，对应PE18/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：品牌营销或门店升级效果不及预期；金融资产公允价值波动。

24H1收入恢复增长，扣非净利环比扭亏24H1实现收入 39.89亿元（同比+23.9%），归母净利润 2.33亿元（同比-14.8%），扣非后归母净利润 1.07亿元（同比-46.7%）；单 Q2收入 21.55亿元（同比+24.3%），归母净利润 1.52亿元（同比-19.3%），扣非后归母净利润 1.15亿元（同比-7.7%）。 收入复苏性增长，扣非净利润环比 23H2扭亏为盈，同比下滑较大主要系 23H1存货减值准备转销较多。 销量为主要增长驱动，越南占比持续提升量价拆分： 24H1纱线收入 36.71亿元（同比+22.1%），其中销量/ASP 同比分别+23.8%/-1.4%， 销量随着海外去库存结束而明显复苏。 内外棉价自 22年 7月起大幅下跌， 23H1公司为应对产能利用率较低的压力，采取“以价换量”销售策略（23年纱线 ASP2.98万元/吨，同比-17.7%）， 24H1尽管销量复苏，但内外棉价延续低迷态势，因此公司未有明显提价动作。 分地区看： 24H1境外收入 29.94亿元（同比+27.4%，占比 75.1%），毛利率9.27%（同比-7.1pp）；境内收入 9.95亿元（同比+14.4%），毛利率 12.22%（同比+1.3pp）。 目前 77%产能位于越南，子公司越南百隆 24H1收入 30.89亿元（同比+27.4%），净利润 2.18亿元（同比+33.7%），净利率 7.06%。 毛利率环比逐季修复，费用率总体平稳24H1毛利率 10.0%（同比-4.9pp），同比下降主要系 23H1转回或转销存货减值准备 3.4亿元，而 24H1仅 0.2亿元；环比来看， 24Q1/Q2分别为 5.9%/13.5%，相比 23H2逐季度修复。 24H1归母净利率 5.8%（同比-2.6pp），扣非后净利率 2.7%（同比-3.6pp）， 期间费用率 7.5%（同比-0.7pp），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/-1.8pp/+0.1pp/+1.1pp，财务费用率上升主要系汇兑收益同比减少。 24H1非经常性损益 1.26亿元（去年同期 0.72亿元）， 主要包括非流动性资产处置损益 1.19亿元、 金融资产投资收益 0.27亿元。 海外储备产能充足， 单价及毛利率改善可期伴随海外去库存结束， 我们预计纱线销量将持续回暖，公司越南新增 39万锭项目中，已于 22Q3、 23Q3分别投产 8万锭，剩余将根据订单情况有序推进， 海外接单能力将进一步提升。 越南成本优势突出，利润率显著高于国内，占比提升后将拉动整体利润率提升。 根据测算，公司的棉花库存周期一般在 6-8个月，我们预计公司在手库存棉平均成本较低，随着需求进一步好转或棉价上涨，公司有望开启提价周期，利润率改善可期。同时公司账上现金充裕，短期内资本开支需求小，持续高分红值得期待。 盈利预测与投资建议： 预计公司 24-26年实现收入 79.9/85.8/92.0亿元，同比增长 16%/7%/7%；实现归母净利润 5.4/7.1/8.7亿元，同比增长 8%/31%/23%， 对应 PE 为 13/10/8倍， 考虑到公司订单及利润率复苏趋势、中长期市占率提升趋势以及高分红属性，维持“买入”评级。 风险提示： 贸易摩擦加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险

24中报整体表现稳健单，单Q2业绩承压24H1实现收入18.06亿元（同比+0.5%），归母净利润1.46亿元（同比-13.9%），扣非后净利润1.32亿元（同比-2.7%）；单Q2实现收入8.91亿元（同比-8.9%），归母净利润0.53亿元（同比-38.6%），扣非后净利润0.47亿元（同比-27.6%），Q2销售环比Q1承压，费用率上升导致净利润波动较大，非经影响主要系政府补助同比减少较多。 电商收入承压下滑，线下持续开店驱动增长24H1水星电商子公司收入9.66亿元（同比-3.9%），占比53.5%。电商渠道面临市场竞争加剧、消费行为变化、电商平台政策调整等挑战，获客成本及营销费用不断增长，新品牌以低价策略对头部品牌造成压力。 除水星电商以外（线下）收入8.40亿元（同比+6.2%），在线下整体客流低迷的环境下，线下依靠持续拓店依然保持增长，其中24H1新开门店100+家，净开70+家，符合全年“新开200+家，净开100+家”的开店目标节奏，且新开店均为“水星StarzHome”新形象店。 毛利率创历史新高，费用增加+补助减少影响净利24H1公司毛利率41.9%（同比+2.0pp），单Q2毛利率42.3%（同比+2.2pp），创历史单季度新高，提升来自产品结构升级，我们预计主要系高单价、高毛利的差异化产品占比提升。 24H1公司净利率8.1%（同比-1.4pp），单Q2净利率5.9%（同比-2.9pp），Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.7/+1.2/+0.4/+0.2pp，销售费用率提升主要系广告宣传费、工资性支出增加；管理费用率提升主要系工资性支出、股权激励费用增加。此外，24H1政府补助较去年同期减少2863万元（23H1为3845万元，24H1为982万元）。 盈利预测与投资建议：我们认为公司线下将持续加大空白及弱势市场开店，电商有望在行业调整期巩固扩大领先优势，产品结构改善之下、毛利率有望进一步上行。在加强控费下，下半年净利率有望环比Q2明显修复。 预计公司24-26年实现收入41.5/44.5/47.3亿元，同比-1.5%/+7.2%/+6.3%；归母净利润3.6/3.9/4.3亿元，同比-6.1%/+9.7%/+8.9%，对应PE8.4/7.7/7.1倍，公司总体业绩稳健、分红率高，估值处于偏低位置，维持“买入”评级。 风险提示：电商平台竞争加剧；原材料价格大幅波动；区域家纺竞争加剧

公司发布2024年中报，2024年上半年收入/归母净利润/扣非归母净利润同比增长15.0%/15.3%/20.5%至19.4亿/4.8亿/4.6亿；单二季度而言，收入/归母净利润/扣非归母净利润同比增长10.5%/1.7%/16.3%至6.7亿/1.2亿/1.1亿。 24H1主业利润率继续提升，各渠道盈利能力均有提升2024年上半年公司营业收入实现同比增长15.0%至19.4亿，公司加盟/直营渠道数量较2023年年末净增加+2/+6至609家/654家至1263家，线上销售/直营销售/加盟销售/其他销售同比+34.6%/+2.4%/+56.5%/+31.1%至1.2亿/12.8亿/5.2亿/0.2亿。 毛利率角度而言，线上销售/直营销售/加盟销售毛利率同比变化+14.9pp/+1.5pp/+1.2pp至77.6%/81.4%/71.9%。 费用端来看，2024年上半年，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率同比变化+0.25pp/+0.51pp/+0.12pp/-0.35pp至39.0%/7.8%/3.3%/-1.3%，基本保持扩张节奏下的稳定。 2024年上半年投资收益与去年同期下降1827万，导致归母净利润增速表现弱于扣非归母净利润增速。 单二季度来看，公司收入同比增长+10.5%至6.7亿，单季度毛利率同比提升1.6pp至81.3%，投资收益相较同期减少1544万，主要系理财收益减少。 库存周转天数持续下降，周转持续优化截至2024年上半年，公司存货周转天数309天（相较去年同期减少27天），期末存货金额合计7.6亿，同比增长11.0%，主要系与之匹配的销售规模增长所致。截至2024年6月30日，公司应收账款2.8亿，应收账款周转天数28天，基本与同期保持稳定。 截至2024年上半年，公司经营性现金流净额5.3亿，同比下降13.4%，下降主要与应付账款、职工薪酬及税费减少有关。 ，奢侈品并购打开公司成长新篇章，K&C24年秋冬有望全新亮相公司于23年4月4日发布对外投资公告，以子公司完成对意大利奢侈品男装品牌CERRUTI1881与英国运动时尚品牌K&C的全球商标权的收购。从公司展望来看，2033年公司希望CERRUTI1881营业收入超过50亿；KENT&CURWEN营业收入超过30亿；比音勒芬GOLF营业收入超过50亿；比音勒芬主标营业收入超过150亿；威尼斯狂欢节营业收入超20亿。 KENT＆CURWEN品牌新品将于2024秋冬全新亮相，公司将延续KENT＆CURWEN品牌英伦绅士风格和板球运动DNA，打造轻奢设计师品牌，瞄准年轻人市场，发展值得期待。 盈利预测与估值：我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道拓展及业绩高质量增长，未来成长空间仍然充分。我们预计公司24/25/26年有望实现归母净利润11.4/13.2/14.9亿，对应增速+25.2%/+15.6%/+12.8%，对应PE10X/8X/7X。上市以来，公司持续兑现高质量业绩，收购背景下中长期成长空间有望进一步打开，有望迎来戴维斯双击，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不足；拓店不及预期；

投资要点24中报业绩承压，中期分红率105%24H1实现收入21.06亿元（同比-14.3%），归母净利润1.59亿元（同比-44.3%），扣非后归母净利润1.41亿元（同比-45.5%）；24Q2实现收入10.18亿元（同比-16.3%），归母净利润0.69亿元（同比-35.7%），扣非后归母净利润0.54亿元（同比-43.7%），业绩波动主要受国内终端零售疲软、优化加盟商终端库存以及莱克星顿订单受挫于美国地产周期影响。公司拟中期分红0.2元/股，分红金额1.66亿元，分红率105%，持续贯彻监管对提高分红水平、增加分红频次的号召。 家纺主业：直营高质量开店，加盟重心削减库存24H1国内家纺收入16.80亿元（同比-12.7%），其中线上/加盟/直营/团购代销收入分别为6.2/6.6/1.8/2.1亿元，同比分别-7.1%/-23.5%/-2.8%/+4.8%。直营相对稳健主要来自高质量新开店，24H1直营净开26家（新开49/关闭23家）至361家，新开店主要在一线城市的购物中心、奥莱；单店方面，开业12月以上直营单店销售同比下滑7%。加盟下滑较大一方面来自关店，24H1加盟净关66家（新开107/关闭173家），另一方面公司主动削减加盟商终端库存，以提升加盟经营效率和现金周转。 家纺主业：毛利率逆势提升，营运指标有所改善24H1家纺毛利率50.6%（同比+2.6pp），其中线上/加盟/直营/团购代销毛利率分别为53.4%/47.5%/66.3%/38.6%，同比分别+2.9/+3.1/持平/+1.5pp，应对蚕丝、羽绒等原材料价格上涨，公司提前囤货并调整定价，毛利率有所受益。24H1家纺净利率10.7%（同比-2.3pp），上半年直营新开店装修增加较多费用。24H1末公司存货12.82亿元（同比-18.3%，较年初-4.6%），存货出清力度加大，周转效率提升；24H1经营现金流量净额2.93亿元（同比-2.9%），较为稳健。 美国家具业务：订单拐点尚未显现，库存出清成效显著24H1美国家具业务收入4.26亿元（同比-19.7%），毛利率31.6%（同比-5.4pp），净亏损0.22亿元（23H1净利润0.34亿元）。业绩波动主要系美国新屋及成屋销售量大幅走低，以及刚性成本影响。基于订单下滑，公司加强费用管控，关停部分家具闲置产能（产能同比缩减21%），同时加速存货出清，家具业务期末存货同比下降17.1%。 盈利预测及投资建议：公司对加盟商库存及零售的优化战略可能短期影响加盟收入，但有利于渠道长期健康发展；直营渠道持续开拓高质量门店，静待内需改善；美国家具业务有望逐渐企稳修复。预计24-26年公司收入47.7/51.1/54.4亿元，同比-10.2%/+7.0%/+6.5%，归母净利润4.2/5.3/6.0亿元，同比-25.8%/+25.0%/+13.3%，对应PE13/11/9倍，公司中长期增长稳健、高分红属性突出，维持“买入”评级。 风险提示：电商竞争加剧，线下客流持续低迷，美国家具恢复不及预期

投资要点24中报业绩增长亮眼，Q2环比提速24H1实现收入34.19亿元（同比+55.6%），归母净利润4.24亿元（同比+131.5%），扣非归母净利润3.71亿元（同比+202.7%）。 单Q2实现收入19.47亿元（同比+58.7%），归母净利润2.74亿元（同比+152.4%），扣非归母净利润2.36亿元（同比+150.3%），单季度收入及利润均创历史新高，靓丽业绩增速来自销量增长、毛利率提升以及费用率摊薄。分产品：淮安贡献锦纶长丝增量，面料利润率大幅提升锦纶长丝：24H1收入19.45亿元（同比+68.5%），占比提升4.4pp至56.9%，毛利率20.9%（较23年的17.7%提升明显）。分子公司看，嘉华尼龙（浙江）收入14.97亿元（同比+6.1%），净利润1.98亿元（同比+43.3%）；嘉华尼龙（江苏）及再生尼龙（江苏）收入分别从0.88/0.50亿元增长至9.26/4.53亿元，净利润分别由216/1902万元增长至4855/4187万元，增量显著。坯布：24H1收入6.40亿元（同比+27.2%），毛利率22.6%（较23年的23.8%有所下降）。 分子公司看，福华织造/华昌纺织收入3.56/1.37亿元，同比+26.8%/43.8%，净利润由-671/305万元增长至1895/846万元。成品面料：24H1收入7.49亿元（同比+51.6%），毛利率33.1%（较23年的27.7%大幅提升）。分子公司看，高新染整收入8.19亿元（同比+45.2%），净利润1.02亿元（同比+322.2%），净利率12.5%（同比+8.2pp），盈利能力大幅提升。毛利率提升+费用率摊薄，净利率接近历史最好水平24H1公司毛利率24.1%（同比+2.9pp），单Q2毛利率24.6%（同比+3.0pp），随着产品结构优化及订单需求饱满，逐季环比提升。在收入大幅增长的摊薄下，24Q2期间费用率同比-2.0pp，其中管理费用率同比-2.1pp，驱动Q2归母净利率/扣非净利率同比+5.2/+4.4pp至14.1%/12.1%，接近21Q2的历史最好水平。24H1公司获得政府补助7513万元，较去年同期减少3037万元。 盈利预测及投资建议：淮安一期项目正有序推进设备安装调试并逐步投产，锦纶66、再生锦纶产销量正在爬坡中；得益于户外运动、防晒服、羽绒服、瑜伽裤等细分品类景气度较高，叠加公司加快品牌推广及客户开拓，未来订单增长预期乐观。预计公司24-26年实现收入67.7/80.1/91.3亿元，同比增长33%/18%/14%，归母净利润8.2/9.8/11.5亿元，同比增长83%/19%/18%，对应PE11/10/8X。作为锦纶行业龙头，卡位锦纶66、再生锦纶两大高成长赛道，竞争壁垒突出、业绩弹性显著，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动；客户开拓或产能扩张不及预期；行业竞争加剧

公司发布 24年中报， 24H1实现收入 31.5亿元，同比 -12.7%，归母净利润/扣非归母净利润 1.7/0.7亿元，分别同比-31.7%/-63.6%， 零售环境疲软叠加自营渠道费用刚性，致使利润下滑幅度大于收入，主要系政府补贴同比上升造成扣非净利润低于净利润。单 Q2实现收入 13.4亿元，同比-12.3%，归母净利润/扣非归母净利润 0.12/-0.43亿元，分别同比-62.9%/亏损， 进入 Q2消费进一步走弱致使收入延续 Q1下滑趋势。 女装仍处调整期销售承压， 男装童装平稳发展分品牌来看， 24H1太平鸟女装/太平鸟男装/LEDIN/童装业务收入同比-10.3%/-6.7%/-35.2%/-14.0%至 11.8/12.7/2.5/3.9亿元，毛利率分别同比-3.5pct/-2.2pct/-1.3pct/-1.1pct 至 55.9%/59.3%/49.5%/57.0%，渠道数量较 23年底分别净关店88/28/53/29家至 1370/1342/287/524家。 各收入承压主要系改革期大幅关闭低效店铺， 消费疲软客流量下降， 且零售渠道提折扣促进毛利率提升的同时，对终端零售形成一定压力。 自营渠道受零售疲软影响承压， 加盟门店调整到位有望触底反弹分渠道来看， 24H1年直营/加盟/线上收入同比-19.2%/-5.2%/-8.1%至 14.1/8.3/8.9亿元，毛利率分别+1.2pct/-2.9pct/-3.5pct 至 71.6%/44.2%/44.2%， 直营下滑较大主要系 24H1同比净关店 149家至 1128家， 叠加线下客流下降致使 24H1直营单店收入同比-8.5%至 125万元，加盟收入下滑幅度较小主要系加盟以发货确认收入，与线下实际零售存在时间差， 24H1加盟店同比净关 487家至 2410家，达历史新低，预计加盟门店数量已触底。 渠道库存周转环比改善，经营性现金流受利润下滑影响24H1存货同比-21%至 13.8亿， 存货周转天数同比-43天至 188天， 从库龄结构来看， 1年以下新品 77%， 1-2年 21%， 2年以上 2%，主要系新品理性经营并合理控制产销量共同推动库存周转显著向好。 24H1经营性现金流净额同比-93%至0.2亿元， 主要系收入下降但费用刚性导致净利润下滑。 毛利率改善彰显品牌力向上， 费用刚性致利润率暂时承压24Q2毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别+1.5pct/+5.1pct/-0.1pct/+0.3pct/+0.3pct 至 57.4%/45.3%/9.0%/3.5%/1.1%， 毛利率提升主要系零售提折扣， 收入下滑费用刚性致使期间费用率提升较大， 24Q2归母净利率/扣非归母净利率分别-1.3pct/-3.2pct 至 0.9%/-3.2%， 利润端暂时承压。 盈利预测及估值渠道大幅优化调整、产品品质升级+风格改变、 零售提折扣推动毛利率提升展现公司改革力度与决心， 库存创新低释放积极信号，期待秋冬旺季销售。 我们认为， 当前消费疲软叠加改革初期业绩暂时承压，但公司未来在产品升级、渠道变革、品牌势能向上的改革成效仍然值得期待，预计 24/25/26年公司有望实现归母净利润 4.1/4.8/5.5亿，增速为-2.4%/16.4%/15.1%，对应当前市值 PE 为14X/12X/11X，维持“买入”评级。 风险提示：线下客流恢复不及预期，数字化改革进程不及预期

佩蒂股份发布2024半年报：2024年上半年，公司实现营业收入8.46亿元，同比增长71.6%，实现归母净利润0.98亿元，同比扭亏。分季度看，2024年一季度和二季度营业收入分别为3.84和4.61亿元，分别同比增长142.4%和38.1%；归母净利润分别为0.42和0.56亿元，均同比扭亏。 q24H1外销低基数下收入高增，自主品牌延续快速增长1）外销：2024年上半年公司国外销售收入为6.89亿元，同比+87.8%。外销收入的高速增长受益于去年低基数、外销订单的恢复。根据公司公告，预计今年东南亚工厂继续保持较好的运营状态，新西兰主粮工厂已经储备了来自澳大利亚、美国和欧洲客户的订单，带来新的增量。 2）内销：2024年上半年公司国内销售收入为1.57亿元，同比+24.6%。公司自主品牌业务收入规模继续保持快速增长态势（618爵宴同比去年增长67%），新品主粮取得较好的预期效果（618期间狗罐头位居天猫交易榜第一、爵宴原生风干粮登上抖音鸭肉味犬主粮和京东风干狗干粮榜单第一名。）。 q订单恢复带动毛利率提升，海外基地利润逐渐释放2024年上半年毛利率水平达到26.4%（去年同期仅15.5%），毛利率大幅改善，分季度看2024Q1和2024Q2毛利率分别为24.4%和28.0%，环比也在改善。毛利率修复主要得益于外销订单恢复后、产能利用率逐渐提升，进而改善盈利能力。 分产品看，畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮毛利率分别为22.8%、29.0%、29.9%和22.2%，分别同比改善+11.5pct、+7.9pct、+16.8pct和+3.2pct。其中营养肉质零食毛利率改善主要受益于爵宴鸭肉干等爆款产品拉动。 分产能基地看，1）越南目前运营成熟，24上半年越南生产基地保持满负荷运转状态，是利润的主要来源，2024上半年越南德信实现利润0.31亿元；2）柬埔寨：2024上半年柬埔寨生产基地的产能利用率快速释放，在2024上半年实现盈利0.18亿元（23年同期为亏损0.13亿元）。 q盈利预测与估值伴随外销逐渐恢复正常，叠加新工厂贡献收入、产能利用率提高释放利润，保障公司未来收入利润增长。预计佩蒂股份2024-2026年营业收入分别为19.55/24.12/28.25亿元，分别同比+38.52%/+23.38%/+17.12%；2024-2026年归母净利润分别为1.70/2.11/2.48亿元，分别同比扭亏/+23.55%/+17.74%，对应PE分别为18.18x、14.72x、12.50x，维持“买入”评级。 q风险提示自主品牌培育不及预期；海外需求不及预期；客户集中度较高；汇率波动风险

投资要点公司发布24年中报，24H1实现收入3.7亿元，同比+32.5%，归母净利润/扣非归母净利润分别+14.0%/+17.9%至5500/5384万元，受益于遮阳成品快速增长，收入延续高增长。24Q2实现收入2.0亿元，同比+28.2%，归母净利润/扣非归母净利润分别+0.17%/+10.6%至3171/3090万元，Q2利润降速主要系跨境电商投流增加，叠加利润率较高的遮阳面料增长降速。 遮阳成品表现持续靓丽，遮阳面料稳健增长分产品来看，24H1阳光面料、遮光面料、可调光面料、遮阳成品收入分别同比+6.3%、+8.2%、4.0%、142.5%至0.8、0.9、0.5、1.3亿元，遮阳面料呈现稳健增长趋势，发达国家遮阳市场渗透率达70%，快消品属性凸显，市场空间广阔；遮阳成品作为公司延伸产业链、培育终端消费市场的战略产品，凭借高性价比在跨境电商渠道高速发展，遮阳成品成为收入增长主引擎。 毛利率稳步向上，费用率上升系跨境电商投流增加24H1毛利率同比+3.3pct至41.5%，其中阳光面料、遮光面料、可调光面料、成品窗帘毛利率分别为36.9%/40.4%/33.5%/48.9%，分别较23全年-1.8pct/+4.4pct/+0.4pct/+2.3pct，预计毛利率提升主要系一方面产能利用率提升推动单位成本下降，另一方面毛利率更高的遮阳成品增速更快带动产品结构变化。24H1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+2.6pct/-0.7pct/+0.3pct/+1.4pct至16.2%/5.5%/4.2%/-2.8%，预计销售费用率上升系公司为促进销售加大跨境电商平台费用及广告开支投入，管理费用率下降体现降本增效成果；24H1营业利润率/归母净利率分别同比-1.6pct/-2.5pct至16.9%/15.0%，预计盈利能力承压主要系净利率较低的遮阳成品增速显著快于净利率较高的遮阳面料，未来随着遮阳成品高速增长发挥正向经营杠杠，盈利能力有望向上。 盈利预测及估值预计24-26年公司实现收入8.4/10.5/12.8亿元，同比+32%/26%/22%，归母净利润分别为1.2/1.6/2.0亿元，对应增速33%/30%/25%，截止2024/8/26市值对应PE为13/10/8X。西大门作为国内功能性遮阳材料的龙头企业，目前在手订单2-3月，长期受益于“国内渗透率+海外市占率”提升，未来进入成长加速期，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动；跨境电商业务开拓不及预期

24H1业绩较为稳健， Q2环比趋势承压24H1公司实现收入 13.08亿元（同比+2.8%），归母净利润 2.18亿元（同比-0.6%），扣非后归母净利润 1.93亿元（同比-0.5%），业绩总体保持稳健。 24Q2实现收入 6.56亿元（同比+0.5%），归母净利润 0.96亿元（同比-11.7%），扣非后归母净利润 0.88亿元（同比-3.7%）。 收入依然保持稳健， 归母净利润同比下滑较多主要由于销售费用增加及政府补助减少。 单店销售同比下滑， 保持积极开店政策分渠道看： 24H1电商/直营/加盟/其他（团购家居） 收入分别为 5.3/3.1/3.3/1.4亿元，同比分别-0.6%/-0.9%/+1.9%/+33.3%； 其中 24Q2电商/直营/加盟/其他（团购家居）收入同比分别-2.8%/-5.6%/-2.0%/+48.7%，线上线下同比增速均较 Q1走弱， 预计主要来自单店销售下滑（其中 24H1直营店均销售 62.15万元，同比下降 5.9%）， 但团购家居收入增速亮眼带动整体 Q2收入保持正增长。 分产品看： 24H1套件/被芯/枕芯/其他类产品收入分别为 5.9/4.8/1.1/1.4亿元，同比分别增长 1.3%/3.8%/0.9%/7.6%； 分地区看： 24H1华南/华东/华北/西南地区收入分别为 4.4/2.9/1.7/2.0亿元，同比分别增长 3.8%/0.4%/8.4%/2.8%。 门店数量上， 24H1直营店新开 21/关闭 7家、净开 14家，期末门店 498家；加盟店新开 39/关闭 16家、净开 23家，期末门店 1033家。 新开的 60家门店中，其中 38家为新形象店，持续巩固品牌向上势能。 毛利率逆势提升，净利率受销售费用及非经损益影响24H1公司毛利率 55.0%（同比+0.8pp）， 24Q2毛利率 55.8%（同比+1.8pp）。 24H1电商/直营/加盟/其他渠道毛利率分别为 46.5%/68.0%/53.2%/62.4%，同比分别+2.0/-0.5/+2.0/-7.1pp。 面对电商竞争加剧、线下客流疲软等挑战，公司制定了产品分层管理制度，避免各平台价格内耗，始终遵循高质量发展，以利润作为核心考量。 24H1公司净利率 16.7%（同比-0.6pp）， 24Q2净利率 14.6%（同比-2.0pp），净利率下滑主要原因： 1） H1/Q2销售费用率分别同比+1.8/+2.6pp，主要系广告费、新增门店装修费以及宝应工厂租赁费增加所致； 2） 24H1政府补助、金融投资收益分别较 23H1减少 593/173万元， 占当期收入的 0.6%。 现金流及库存波动系储备羽绒导致， 或将受益羽绒涨价24H1经营性现金流净额 0.93亿元（同比-67.2%）， 期末库存 8.2亿元（同比+11.1%），波动主要由于公司基于对未来市场环境的研判，对羽绒等生产原材料提前进行战略性储备。考虑到今年以来鸭绒/鹅绒价格大幅上涨，以及公司通过设计创新持续提升产品附加值，我们预计秋冬羽绒产品提价预期较强，下半年利润率预计有所受益。 盈利预测及投资建议： 公司在产品、渠道等方面不断提升品牌价值，同时依托智能化供应链持续提升零售效率，追求以利润为主的高质量增长。 我们预计 24-26年实现收入30.7/33.2/35.8亿元，同比增长 1.5%/8.1%/7.6%， 归母净利润 5.7/6.2/6.8亿元，同比增长-0.3%/9.4%/8.9%，对应 PE 11/10/9倍， 公司业绩稳健，低估值、高分红属性突出，维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动，开店不及预期，电商竞争进一步加剧

2024Q2实现收入 7.24亿元， 同比上升 1%1） 24H1看， 公司实现收入 13.59亿元，同比下降 1%，实现归母净利润 1.38亿元，同比下滑 25%。 2）单看 24Q2，公司实现收入 7.24亿元，同比增长 1%，实现归母净利润 0.58亿元，同比大幅下滑。 我们预计，收入增速放缓主要源于原材料成本优化带动产品售价同比略承压； 利润下滑主要源于阶段性出货结构变动致使毛利率大幅波动、 新厂管理人员招聘等费用前置致使费用率提前高企所致。 毛利率波动较大， 各项费用变动尚处预期之内毛利率方面， 2024Q2实现毛利率 19.6%， 同比环比均大幅下滑 4.5pcts， 我们预计主要源于阶段性出货结构变动致使毛利率大幅波动， 其中 2024Q2单季度毛利率更低的液体产品收入占比从 24Q1的 20%提升至 28%，晶体产品内部来看，我们预计毛利率相对较高的晶体木糖醇等品种阶段性出货较少；部分源于合并报表子公司焦作华康出现亏损约 176万元，去年同期其盈利约 2000万元，我们预计该项亏损主要为营业成本项拖累。 费用率方面， 2024Q2看，销售/研发费用率等同比变动幅度较小， 仅管理费用率同比提升幅度较大，约 2.5pcts， 我们预计主要源于舟山新厂管理人员招聘等费用前置及股权激励费用计提。 可转债顺利落地，舟山新产能释放在即前期准备工作充分，新产能快速消化可期。 2024H1公司进一步新增境内/境外贸易商 18/11家，新客户快速增加是公司积极为舟山产能的消化做足储备，伴随公司拓展客户有方，我们看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 舟山新厂预计 2024Q3逐步落地，顺利推进有望增厚年内业绩。 本次新厂投建项目预计新增产能约 100万吨，涵盖山梨糖醇、阿洛酮糖等高毛利产品。 产能是公司现阶段较大的发展瓶颈， 在 2022年时公司晶体糖醇产能利用率已超 95%，接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。新厂产能我们预计 2024Q3逐步落地。 盈利预测与估值公司主营业务为代糖制造，我们预计 2024-2026年公司实现收入 30.85/37.83/49.68亿元，同比增 11%/23%/31%, 预计实现归母净利润 3.72/4.65/5.61亿元， 2025-2026年同比增速为 25%/21%，对应 PE 为 10/8/7倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧等。

公司发布 2024年中报， 2024年上半年收入+0.4%至 24.8亿，归母净利润-15.6%至 3.4亿，扣非归母净利润-11.5%至 3.0亿。 外部环境导致零售端承压， HAZZYS 渠道依然实现净开。 上半年来看，公司 2024年上半年收入+0.4%至 24.8亿，归母净利润-15.6%至 3.4亿，扣非归母净利润-11.5%至 3.0亿。单二季度来看，公司收入-4.6%至 11.3亿，归母净利润-38.3%至 0.9亿，扣非归母净利润-44.3%至 0.7亿。主要系报告期内终端零售较预期疲软，叠加天气和高基数的影响导致零售整体承压。 分品牌来看， 2024年上半年， HAZZYS 收入+0.3%至 8.6亿，渠道较 23年年末净开 10（直营+8/加盟+2），渠道终端数量达 467家；报喜鸟-3.7%至 7.7亿，渠道数量较 23年末净减少 10家（直营-3/加盟-7）至 807家；宝鸟-2.3%至 5.1亿； 乐飞叶+32.2%至 1.5亿。 毛利率持续提升， 非经因素影响叠加经营杠杆加重原因导致利润端承压在严格的终端折扣控制+拓展渠道并升级影响下，公司毛利率持续提升，2024H1，公司线上销售/直营销售/加盟销售/团购渠道毛利率同比提升3.3pp/1.4pp/3.4pp/1.0pp， 合计毛利率同比提升 1.7pp 至 68.2%。 费用情况来看，单二季度，公司销售费用率同比+5.0pp 至 45.7%，销售费用绝对额同比+7.1%，主要原因系公司持续加大市场开拓力度，员工人数增加及渠道拓展所带来的费用增长；管理费用率同比+0.5pp 至 8.4%，费用绝对额同比+1.4%； 研发费用率同比+0.2pp 至 2.3%，财务费用下降 3220万， 因报告期内到期的银行定期存款较上年同期增加所致。 非经常因素方面， 2024年上半年，公司收到政府补贴 5183万，较去年同期减少2836万，其中 Q1/Q2分别减少 2756万/80万。 除此以外， 虽然公司参投的项目已有部分实现上市退出，但由于市场整体资本化放缓，目前仍有部分已参投项目资本化进展低于预期，投资收益相较去年同期减少 1835万。 盈利预测与估值： 过去数年尽管有外部因素干扰，公司依旧表现出了明确的向上趋势；我们认为，公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴值得期待。 我们预计 24/25/26年公司有望实现归母净利润 6.8/7.6/8.3亿， 增速为-2.02%/+10.40%/+10.20%，对应当前市值 PE 为 7X/7X/6X，作为高分红、低估值标的，维持“买入”评级。 风险提示： 终端消费力下降；消费者需求变化；

公司发布24H1中报，24年上半年收入/归母净利润+25.6%/+37.8%至23.0亿/4.2亿，单Q2收入/归母净利润+32.2%/+36.2%至15.0亿/3.4亿，中期分红2.3亿，分红率56.2%。 钮扣/拉链产销两旺，盈利能力持续提升。 公司24年上半年收入+25.6%至23.0亿，拆分来看，钮扣业务收入+27.1%至9.3亿，实现毛利率42.1%，同比提升0.27pp；拉链业务收入+24.0%至12.6亿，毛利率42.9%，同比提升0.34pp。 报告期内产能钮扣59亿粒，较去年同期增长1亿粒；拉链产能4.4亿米，较去年同期增长0.15亿米，整体产能利用率自57.1%提升至70.7%，随着下游品牌服装企业去库存持续，与公司越南工业园的建成投产，海外市场品牌知名度和客户满意度的持续提升，2024年上半年订单产销两旺。 境外增长好于境内增长，持续验证替代逻辑2024年上半年公司国内收入+24.8%至15.4亿，国际收入+27.2%至7.6亿，国际业务增速快于国内业务增速。 未来公司将以越南工业园投产为契机，加速推进国际营销网络布局以及国际品牌开发。越南工业园已于2024年3月20日开业，当前已正常接单、生产、交付等。考虑到投产第一年，越南工业园的产能利用率不会高；加之固定资产折旧，虽2024年面临一定的亏损压力，但国际化战略是公司重要的未来增长驱动。 中期分红符合预期，高分红稳增长逻辑持续兑现2024年中期，公司分红现金为2.34亿元，分红率56.2%，符合年初公司发布的2024年中期现金分红规划的公告指引，即2024年中期现金分红上限不超过相应期间归属于上市公司股东净利润的60%。自公司04年上市以来公司累计分红21次，2021/2022/2023年股利支付率分别为88.9%/74.3%/94.3%，持续与股东共享公司成长红利。 盈利预测与估值：公司作为全球综合规模最大、品类最为齐全的服饰辅料企业之一，在辅料生产领域沉淀三十余年，近十年来积极求变，成果步入放量红利释放期，已具备向上挑战YKK的能力。 我们上调盈利预测，预计24/25/26年收入分别增长17%/14%/13%至45.9/52.1/59.0亿元，归母净利润分别为7.0/8.0/9.1亿元，同比增长25%/14%/14%，当前市值对应PE为21X/18X/16X，公司在辅料生产领域竞争优势明显，继续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；生产安全风险；

公司发布24年中报：棉袜驱动增长，Q2利润短暂承压24H1实现收入11.69亿元（同比+5.5%），归母净利润1.66亿元（同比+33.8%），扣非后归母净利润1.62亿元（同比+32.1%）。收入增长主要来自棉袜业务稳定增长，净利润增速较高来自净利率同比修复。 24Q2实现收入6.20亿元（同比+1.5%），归母净利润8348万元（同比-1.9%），扣非后归母净利润8185万元（同比-11.4%）。我们预计Q2净利润下滑主要系高基数导致（23Q2净利润为23年最高季度），以及24Q2举办30周年庆带来相关费用增加。 棉袜/无缝分别面临低/高基数，预计上半年增速分化我们预计24H1收入增长主要来自棉袜：棉袜23H1/H2收入分别为7.3/8.9亿元，同比-10%/+16%，23H1尚处于欧美品牌去库存阶段，而23H2随着去库存结束、收入环比改善明显，24H1延续改善趋势，因此在低基数上预计实现增长。 我们预计24H1无缝收入同比承压：23H1/H2无缝收入分别为3.8/2.5亿元，上半年收入占全年的60%，因此24H1面临高基数压力。但无缝新客户正处于爬坡期、比重增长较快，我们预计24H2有望在低基数上实现靓丽增长。 毛利率显著提升，周年庆及汇兑短暂影响单季净利24H1公司毛利率28.9%（同比+4.2pp），净利率14.2%（同比+3.0pp），利润率显著修复，我们预计来自：1）订单回暖带动产能利用率提升，同时客户结构逐渐优化，ODM订单占比提升；2）公司23年以来推进“降本增效”，持续优化成本结构、提高生产效率，各生产基地积极落实控制万元可变成本等考核指标。 24Q2单季毛利率28.5%（同比+1.9pp），净利率13.5%（同比-0.5pp），期间费用率同比+2.0pp，其中销售/管理费用率同比分别+1.0/+0.7pp，主要系举办30周年庆费用及差旅费增加；财务费用率同比+0.7pp，主要系汇兑收益较去年同期减少。 中期分红率43%，现金回购注销进行中公司24年中期拟现金分红0.2元/股，分红额7192万元接近上限（截至6/30可供分配利润7888万元），分红率43.4%。此外，公司拟在24年2月-25年2月期间使用1-2亿元现金回购股份用于注销，截至目前已累计回购9344万元，多样方式彰显公司重视股东回报。 盈利预测及投资建议：公司棉袜客户结构稳定、产能储备充足，增长确定性较强；无缝客户已经过2-3年的前期开发，预计24年订单逐渐爬坡，随着越南产能利用率提升及订单结构改善，利润率预计快速上行。 我们预计公司24-26年实现收入25.4/29.2/33.2亿元，同比+11%/15%/14%，实现归母净利润3.2/3.8/4.4亿元，同比+18%/20%/16%，对应PE9/8/7倍，棉袜增长稳健，无缝利润弹性显著，股东回报率突出，维持“买入”评级。 风险提示：终端复苏不及预期；新客户放量不及预期；汇率或原材料价格波动