公司公告 2024年一季报。 2024年一季度公司实现营业收入 262.7亿元，同比增长 8.57%；归母净利润-23.8亿元，同比减少 98.56%；扣非归母-23.9亿元，同比减少 90.62%。 生产成本逐月下降， 全年冲击 14元/kg 成本目标。 2024年一季度公司出栏量合计 1601.1万头（其中仔猪 59.7万头、种猪 10.7万头），同比+16%， 我们测算商品猪均价 14.0元/kg，完全成本 15.4元/kg。 公司成本的持续下降主要来源于生产成绩的提升。 由于冬季疫病造成养殖成绩下降以及春节期间有效销售天数少， 2024年 1-2月生猪养殖完全成本阶段性上升至 15.8元/kg。公司 3月以来猪群疫病影响逐步降低，伴随着生产成绩改善和饲料价格下降， 3月公司完全成本已经下降至 15.1元/kg。公司希望于 2024年三季度或四季度达成 14元/kg 的成本目标，全年平均实现 14.5元/kg 成本目标， 相对 2023年 15元/kg 的成本下降 0.5元/kg，其中饲料降价贡献约 0.3元/kg，生产管理改善预计贡献约 0.3元/kg。 产能储备充足，经营稳健增长。 产能方面， 截止 2024年 3月底，公司能繁母猪数量为 314.2万头，较 2023年 12月末增长 0.4%， 4月底或将达到 318万头-320万头，公司为 2024年全年设定的出栏量目标为 6,600-7,200万头，同比增长 3.4%-12.8%。 资本开支方面， 2024年一季度资本开支为 48亿元，主要用于支付已完工结算部分， 预计 2024年资本开支在 100亿元左右，其中 30亿元用于维修改造，剩余部分用于已完工项目的结算。 现金流方面， 公司资金储备充足， 2024年一季度公司货币资金230.24亿元，较 2023年末增长 18.5%，资产负债率 63.59%，较 2023年末增长 1.48pct，我们认为系公司在周期低迷时储备低息借款所致。 屠宰量保持增加， 运营效率不断提升。 2024年一季度公司屠宰生猪 293.6万头，同比增加 18%， 截至目前共投产 10家屠宰厂，投产屠宰产能 2,900万头/年。 2023年，公司产能利用率已提升至 46%，伴随屠宰产能利用率提升，公司屠宰业绩有望持续改善。 投资建议。 结合公司 2024年一季度成本表现和 2023年年报财务数据，我们调整 2024-2025年、 引入 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 147.1亿元、 244.6亿元、 307.6亿元，同比分别+445%、+66.3%、 +25.8%，当前对应 2024、 2025年 PE 分别 16.5x、 9.9x。 公司继续保持大规模出栏水平下的成本领先地位，有望在周期反转下充分兑现业绩，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司公告 2024 年一季报。 公司 2024 年一季度实现营业总收入 218.5 亿元，同比增长 9.4%；归母净利润-12.36 亿元，同比增长 55%；扣非归母净利润-10.52 亿元，同比增长 62.2%。 拆分来看，公司养猪业务亏损 9 亿元、养鸡业务微利、其他相关及配套业务盈利 1 亿元、投资业务浮亏 3 亿元、总部及其他费用约 1-2 亿元。猪业扩量提质，成本竞争力增强。 2024 年一季度公司销售肉猪（ 含毛猪和鲜品） 718 万头，同比增加 28%，我们测算销售均重 120.2kg，销售均价14.26 元/kg。盈利方面，公司生猪养殖成绩提升明显，成本明显下降，一季度肉猪养殖综合成本降至 15.2 元/公斤，季度环比下降 1 元/公斤，其中 3月已降至 14.8 元/公斤，月度环比下降 0.8 元/公斤；伴随公司成本降低叠加公司高价区产能布局较多，公司 3 月单头肉猪基本实现盈亏平衡；总体看一季度公司养猪业务亏损约 9 亿元。产能方面，截止 2024 年 3 月末，公司能繁母猪约 155 万头，后备母猪充足， 3 月份 PSY 已提升至 23 左右，对于公司 2024 年 3000-3300 万头的销售目标而言，公司产能储备充裕。禽业优势维持，成本精进优化。 2024 年一季度公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食） 2.67 亿只（其中鲜销 13%），同比微增 0.2%，我们测算销售均价 13.02 元/kg。盈利方面，一季度公司毛鸡出栏完全成本 12.8 元/公斤，季度环比下降 0.2 元/公斤，其中 3 月已降至 12.6 元/公斤，依托公司优异的成本控制水平，公司在春节后鸡价不佳的环境下依然实现盈利。债务结构较优，资金储备充足。 2024 年一季度末，公司账面货币资金 58.8亿元，季度环比+38%， 各类可用资金约 110 亿元， 资产负债率 63.4%，较上季度末+1.96pct， 主要系公司年初低迷行情、借款利率较低时提前储备充足现金及一季度亏损所致，公司有息债务结构中，短债占比 45%，结构较优，资金稳健性佳、储备充足。 公司确定 2024 年固定资产投资计划 20-30亿元。投资建议。 结合公司 2024 年一季度成本表现和 2023 年年报财务数据，我们调整 2024-2025 年、引入 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润分别为 79.15 亿元、 127.35 亿元、 141.96 亿元，同比分别+223.9%、+60.9%、 +11.5%， 当前对应 2024、 2025 年 PE 分别为 16.1、 10.0x，公司成本优化显著，猪鸡双主业表现亮眼，伴随周期景气有望充分兑现价格弹性，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司拟实行2023 年员工持股计划。本持股计划的资金规模不超2.4551 亿元，以“份”作为认购单位，每份份额为1.00 元，合计份额不超过2.4551 亿份。本持股计划资金来源为员工合法收入、自筹资金或法律法规允许的其他方式取得的资金，受让价格为23.90 元/股。本持股计划参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的公司核心员工，合计不超过3700 人，其中董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员共13 人。 设定目标兑现概率高。本次员工持股计划业绩考核目标为以公司2022 年饲料对外销量2024 万吨为基础，2023 年公司饲料对外销量增量不低于300 万吨（即2023 年公司饲料对外销量不低于2324 万吨，增长率不低于14.82%）。2023 上半年，受养殖行情低迷影响，公司饲料销售存在一定压力。Q1 公司对外销量增长19.41 万吨，增长率仅为4.65%。但考虑到今年下半年畜禽存栏偏高，水产价格随存塘去化逐步回升，利好饲料销量，我们认为全年完成300 万吨增量目标概率高。 员工持股强化团队凝聚力。公司本次员工持股计划设定目标旨在保障员工福利，吸引、激励、留用对公司发展有重要影响的核心员工，进一步建立健全公司长效激励机制，提高公司管理层和员工凝聚力和工作积极性，推动公司未来发展战略和经营目标的实现，促进公司实现高质量、可持续的长期发展。 考虑到饲料销量与生猪价格波动，我们下调23-25 年饲料销量和猪价，进而下调盈利预测。预计23-25 年公司实现归母净利润31.76、56.24、68.25 亿元（原预测38.74、63.78、75.01 亿元），同比分别增加7.5%、77.1%、21.4%。公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF 估值，目标价68.30 元，维持“买入”评级。 风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。

公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年实现营业收入1415.1 亿元，同比+12.1%；实现归母净利润-14.6 亿元，同比+84.8%。2023 年一季度实现营业收入339.1 亿元，同比+14.9%；实现归母净利润-16.9 亿元，同比+41.5%。 减值计提拖累业绩，生猪养殖轻装再上阵。2022 年，公司共销售生猪1461.39 万头（其中肥猪1249.21 万头），同比+46.46%。公司2022 年生猪业务整体经营持续改善，2022Q1 成本 18.8 元/公斤、Q4 成本基本达到 16.7 元/公斤，我们预估全年的完全成本在18 元/公斤左右，但由于减值计提以及闲置场线的影响，我们预估2022 年猪产业依然亏损25 亿。2022 年资产减值损失的27.8 亿中，生产性生物资产减值达到7.5 亿，主要系公司降低前期扩张高价购入的母猪账面价值，从而有望降低未来育肥猪的仔猪成本。2023 年一季度，公司共销售生猪471.5 万头，同比增长27.5%，一季度公司成本受冬季疫病影响上升至17 元/公斤以上，公司一季度继续计提资产减值4.65 亿元。总体来看，压制生猪养殖业绩的历史包袱正在逐渐化解，公司正常经营场线的成果持续向好，公司目标2023 年底成本降至16 元/公斤以下。 饲料进入周期底部，结构优化保质增量。2022 年公司饲料内外销合计销量2842 万吨，同比+1%；外销料2104 万吨，同比-1%，其中猪料、禽料、水产分别为589、1526、178万吨，同比分别+1%、-4%、+10%。2022年，饲料产业因猪禽养殖产能的去化调整而面临较大压力，但公司继续在综合服务、重客开发、配方研发、组织优化等方面做好工作。客户结构方面，2022 年公司猪料重客销量同比增长43%、禽料重客销量同比增长69%、水产料重客销量同比增长47%、反刍料重客同比增长10%，客户结构的调整有望稳定公司饲料基本盘，为饲料业务穿越养殖周期打好基础。成本控制方面，2022 年在原料价格上涨的不利背景下，公司饲料毛利率仅下降0.03pct，成本控制能力得到证明。2023 年公司饲料销量增速目标15%，在原料价格下降背景下，我们预计公司饲料经营有望向好。 食品业务重点发力，产品矩阵不断丰富。2022 年食品销售额108 亿元，利润 2 亿元左右，公司食品业务积极应对挑战，推动组织及运转机制优化，在产品、区域、渠道等方面都有较好的拓展，实现了量利同增，公司期望未来3 年保持年30%增长。 受养殖行情影响，我们预计周期拐点后移，调整猪价及饲料业务销售收入，预计23-24 年归母净利润6.7、67.0 亿（原预测80.6、51.4 亿），引入25 年业绩42.4 亿，按24 年分部估值，预计总市值655 亿，目标价14.43 元，维持“买入”评级。 风险提示：疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食品安全风险

公司发布2023年一季报。一季度实现营业收入45.4亿元，同比+34.3%；实现归母净利润0.9亿元，同比+236.9%。 鸡肉景气度仍待提升，预计成本压力即将缓解。2023第一季度，公司销售鸡肉26.48万吨，同比+9.7%，抵消前销售收入31亿元，同比+24.3%，鸡肉销售均价同比增长13.2%至11718元/吨，较行业溢价231元/吨，虽然一季度餐饮景气度有所回升，但团膳消费压力偏大，导致行业鸡肉价格较上季度并无明显起色，鸡肉价格景气度仍待提升。成本方面，一季度由于气温较低，保温费、药品疫苗费相对较高，此外高价原料库存消化与春节前疫情销售压力导致成本有所上升，我们预计单吨完全成本11570元，家禽饲养加工板块贡献利润约为0.4亿。 贸易业务压制盈利能力，C端销售稳步增长。2023第一季度，公司销售深加工食品7.26万吨，同比+22.4%，抵消前销售收入20亿元，同比+46.4%，我们预计食品加工板块净利率约为2.5%，贡献利润0.5亿，我们认为一季度食品加工净利率偏低或受牛肉贸易业务影响所致，公司C端业务依然保持稳定增长，爆品收入同比增幅近60%。 随着鸡苗价格走弱，鸡价预期差再度形成，而目前苗价走弱主要是前期换羽和21年祖代更新充足的结果，22年祖代引种不足已成定局，上游祖代存栏逐渐缩量，依然看好23年底鸡价大周期拐点。公司自研种鸡不仅保障公司价格弹性兑现，同时父母代销售直接增厚业绩。 考虑现有减值影响，我们下调公司盈利预测，预计23-25归母净利润16.26、30.33、24.83亿元（原预测：16.60、30.42、24.92亿元），同比分别+295.7%、+86.6%、-18.1%。使用分部估值法，参考前次估值水平，分别给予23年养殖和食品15x和36xPE，目标价28.47元，维持“买入”评级。 风险提示鸡肉价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病。 盈利预测与投资建议

公司发布2022年年报和2023年一季报。2022年全年实现营业收入70.3亿元，同比+29.0%；实现归母净利润-4.2亿元，同比-117.7%；2023年一季度实现营业收入17.5亿元，同比+41.3%；实现归母净利润1.1亿元，同比+300.3%。 高价原料压制去年业绩，一季度原料降价兑现。2022年，公司销售包装油37.3万吨，同比+3.9%，单价12700元/吨，同比+14.9%，单位成本12737元/吨，同比+17.4%，为应对油脂油料价格上涨，公司上调单价，但仍未能覆盖高价原料对利润的压制，进而包装油业务仍然出现较大亏损，但随着菜籽及菜油价格的持续下跌和公司高价原料库存的出清，公司一季度业绩已经明显改善，扣除公司非经常性损益3730万和资产减值损失3288万外，公司主业贡献利润达到1.04亿，盈利能力大幅提升。4月26日，全国进口四级菜油现货价8659元/吨，较2022年底下跌34.3%，今年菜系供应走阔已难以逆转，看好公司利润端的持续恢复。 费用投放加码，渠道布局拓宽，产能释放可期。2022年公司全资子公司茂名食用油加工项目建成投产，公司初榨、精炼、灌装产能均超100万吨，并初步完成全国布局。公司大力推展营销和渠道能力，以实现产能释放。2023年一季度，公司销售费用增加39.7%至3715万元，主要增加广宣费用；2022年华东和非华中、西南区域经销商分别增加34.3%、26.2%，继续加强非主战区的经销能力。此外，公司继续优化销售结构，2022年包装油直销实现收入5.5亿，同比增长39.2%，占比增加1.7pct至11.7%；线上直销实现收入2.97亿，同比增长40.6%，占比增加0.9pct至6.3%。 考虑原料毛油价格持续下跌，我们下调公司成本，同时上调公司压榨带来的粕类收入，预计2023-2024年公司实现归母净利润3.28、3.87亿（原预测2.93、3.40亿），同比分别增加178.4%、18.0%，引入2025年业绩预期4.55亿，同比增加17.8%，根据可比公司给予23年19xPE，目标价18.05元，维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧的风险、消费与需求变化风险、套期保值风险等。 盈利预测与投资建议

公司披露2023 年一季报。2023 年一季度公司营业收入78.4 亿元，同比+23.0%，归母净利润0.2 亿元，同比+115.2%，扣非归母净利润-0.30 亿元，同比+74.3%。 原料价格下跌，利好Q2 盈利。今年以来玉米、豆粕等饲料原料价格逐步回落，截止3 月31 日，玉米现货价格2841 元/吨，较去年四季度最高点下降5.5%，豆粕现货价格3859 元/吨，较去年四季度最高点下降32.3%。随原料降价，饲料企业纷纷降低产品价格。然而由于大型饲料企业通常备有库存，因此Q1 所售产品所用原料或为去年四季度收购的高价原料，导致Q1 饲料业务盈利能力或受一定影响，但随高价库存消化完毕，预计Q2 饲料毛利率或得到一定改善。 鸡苗价格大涨，白鸡盈利受限。一季度，商品代鸡苗价格大幅上涨，行业父母代种鸡养殖利润为1.70 元/羽，环比增加1.41 元/羽，白羽肉鸡孵化场利润为0.97 元/羽，环比增加0.71 元/羽。受成本上涨影响，行业屠宰端利润大幅下降。Q1 行业毛鸡屠宰利润为-0.88 元/羽，环比减少1.66 元/羽。公司白鸡产业链以屠宰为主，鸡苗端存在较大比例外购，或在一定程度上受到行业不利影响。商品代鸡苗价格取决于三个季度前的父母代种鸡存栏，22 年起父母代种鸡存栏持续增加，因此我们预计Q2 起商品代鸡苗价格将逐步下降，利好公司白鸡业务。 猪价持续低迷，行业亏损累计。去年四季度以来，猪价自高位回落，23Q1 行业平均价格仅15.32 元/公斤，东北地区猪价更低，如辽宁地区一季度生猪出场价仅14.9 元/公斤。公司Q1 出栏生猪生长于冬季，受取暖费用、冬季疫病等因素影响，成本通常较其他季度略高。预计Q1 公司生猪业务出现亏损。随天气转暖、饲料成本下跌，公司养殖成本或得到进一步改善。 公司业务短期受行业影响，长期看仍将稳健发展。我们维持原预测预计23-25 年公司实现归母净利润9.20、17.51、13.60 亿元，同比分别增加79.2%、90.3%、-22.3%。2023 年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润4.73 亿元、禽产业利润4.47 亿。参考可比公司23 年PE，我们仍给予饲料、贸易相关业务以及生猪板块10xPE，给予禽产业17xPE，目标价13.41 元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险

公司近期发布2023年一季报。一季度实现营业收入199.7亿元，同比+36.9%；实现归母净利润-27.5亿元，同比-26.9%。公司同时公布2022年利润分配预案，向全体股东每10股派发现金2元（含税），合计派发现金13.06亿元，占当年归属于上市公司股东净利润的24.69%。 低猪价压制经营成果，不惧疫病成本保持领先。2023年一季度，公司销售肉猪559.5万头，同比+39.1%，销售均价14.87元/kg，均重118.9公斤，我们测算完全成本约为17.4元/kg，贡献利润约为-17亿。一季度虽然面临冬季疫病的高发和新冠导致的管理难度增大，但公司成本依然坚挺，且异常成本来自于种猪主动淘汰叠加低迷猪价导致种猪死淘残值降低，公司直接成本影响较小。同时从趋势来看，一季度肉猪养殖综合成本总体呈现逐月下降的趋势，公司设定2023年全年肉猪养殖综合成本奋斗目标仍为16元/公斤以下，显示出对未来经营改善的坚定信心。 黄羽肉鸡消费失速价格低迷，后续可见逐季改善。2023年一季度，公司销售肉鸡2.67亿只，同比+18.1%，毛鸡销售均价12.85元/kg，我们测算完全成本约为14.4元/公斤，对应单羽亏损3.5元，贡献利润约为-9亿。受2022年末疫情惯性影响，行业存栏活鸡和冰鲜库存偏高，餐饮消费复苏未能缓解阶段性高库存对价格的打压，但考虑2022年补栏鸡偏少，随着库存压力的释放，近期黄羽肉鸡价格有所回暖，黄鸡景气仍值得期待。 资金储备丰富，产能配套完善，穿越周期实力雄厚。2023年一季度末，公司各类可用资金（流动资产中货币资金、交易性金融资产、其他金融类资产）达到100.96亿，较22年末增加3.7%，公司资金储备丰富，有充足能力度过周期低迷阶段；根据3月21日投关交流，公司现阶段有能繁母猪超140万头，后备母猪约50-60万头，预计2023年底能繁母猪增至170万头，以配套未来出栏规模。 受猪价低迷影响，预计周期反转时点后移，我们下调23、上调24年业绩，预计归母净利润分别为72、175.2亿（原预测：131.6、46.8亿），引入25年业绩预测为107.7亿，根据可比公司给予24年10xPE，目标价26.70元，维持“买入”评级。 风险提示疫病风险、生猪价格波动风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等、猪价、鸡价相关的假设风险。 盈利预测与投资建议

公司公布 2022年年报。2022年度公司营业收入 323.97亿元，同比+3.4%，归母净利润 0.56亿元，同比+112.63%。其中，2022年四季度公司营业收入 103.02亿元，同比+30.60%，归母净利润 3.84亿元，同比+170.15%。 行业景气不佳，公司饲料承压。2022年受原材料价格大幅上涨、下游养殖亏损等因素影响，饲料行业经历了困难的一年。公司饲料业务整体有所承压，2022年，饲料总销售量为 531.50万吨，同比-9.85%，其中猪饲料 408.58万吨，同比-10.71%；水产饲料 43.00万吨，同比+1.14%；反刍饲料 63.55万吨，同比+10.61%。剔除合并报表范围变化影响，饲料销售量同口径同比-5.33%，猪饲料销售量同口径同比-4.84%。剔除对联营猪场的销售量后对外销售量为 506.35万吨，同比- 3.35%。 猪价前低后高，养殖扭亏为盈。2022年猪价先低后高，下半年起养殖行情回暖。全年公司参控股公司累计出栏 443.12万头，其中控股公司出栏 264.30万头，同比+5.24%，累计收入 54.60亿，同比+16.52%；参股公司出栏 178.82万头，同比-0.52%，累计收入 39.26亿，同比-2.36%。 种子增长亮眼，性状龙头静待转基因稳步推进。传统种业方面，公司通过收购云南大天进一步补足玉米种子短板，通过金色农华将水稻种子纳入强优势阵型。2022年公司种子销售数量为 4183.34万公斤，同比+74.75%；销售收入为 9.44亿元，同比增长 68.44%。其中，水稻种子 3.54亿元，同比+12.08%；玉米种子 5.65亿元，同比+146.9%。转基因方面，2022年多项政策出台为转基因商业化保驾护航，当前部分转基因种子已进入品种审定环节。公司作为转基因性状龙头，将明显受益于转基因商业化推进。 综合考虑转基因商业化推进进度和生猪价格波动，我们下调 23年盈利预测，上调 24年盈利预测，并新增 25年盈利预测。预计 23-25年公司实现归母净利润 6.71、14.89、19.34亿元（原预测 23-24年 15.00、14.23亿元），同比分别增加1106.9%、121.9%、29.9%。公司饲料和养殖业随下游情况好转，种业竞争力强劲，随转基因商业化落地公司长期增长潜力突出。我们沿用 FCFF 估值，目标价10.35元，维持“买入”评级。 风险提示：转基因政策推进不及预期风险、饲料需求下降风险、饲料原材料价格波动风险、生猪价格波动风险、

公司披露2022年度年报和2023年一季报。2022年度公司营业收入1047.2亿元，同比+21.6%，归母净利润29.5亿元，同比+80.5%。2023年一季度公司营业收入233.6亿元，同比+17.1%，归母净利润4.1亿元，同比+103.2%。 饲料销量逆势增长。2022年是饲料行业筑底回升的一年。上半年原材料成本暴涨、养殖端深亏、市场容量下降导致行业竞争异常激烈，下半年随着养殖端现金流修复，行业压力有所减轻。在此背景下，公司饲料销量稳步增长，全年外销饲料2024万吨，其中水产料512万吨，同比+10%，且特种水产饲料销售同比+23%；禽饲料1002万吨，同比+6%；猪饲料494万吨，同比+7%。2023Q1饲料外销量约439万吨，同比+5%。 种苗动保口碑提升。水产种苗和动保业务是养殖环节不可或缺的产品。公司经过二十多年的发展，成功打造饲料、种苗、动保三体联动，形成“黄金三角”。2022年公司种苗业务实现营业收入约11亿元，其中虾苗营业收入增长26%，毛利率接近60%；动保业务实现营业收入10.45亿元，同比增长17.05%。2023Q1，公司种苗和动保产品竞争力依旧明显，产品效果市场表达良好，一季度取得稳健发展。 稳步发展下游养殖。在饲料、种苗、动保业务健康发展的基础上，公司已经形成养殖环节上的核心竞争力，近年来开始向下游养殖拓展。生猪方面，2022年公司出栏约320万头，同比增长约60%，受益于下半年生猪价格上涨，全年实现盈利。 2023Q1，公司生猪养殖业务综合专业能力持续提升。在一季度生猪价格低迷、行业亏损严重的情况下，取得较好的经营成果。水产方面，目前公司主要养殖品种是生鱼、对虾等特种水产品，2022年实现营业收入约11亿元。 考虑原料价格上涨和生猪价格波动，我们下调23年盈利预测，上调24年盈利预测，并新增25年盈利预测。预计23-25年公司实现归母净利润38.74、63.78、75.01亿元（原预测47.89、49.33亿元），同比分别增加31.1%、64.6%、17.6%。公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF估值，目标价71.70元，维持“买入”评级。 风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。 盈利预测与投资建议

公司披露2022年年报与利润分配预案。全年实现营业收入127.3亿元，同比+11.9%；实现归母净利润8.3亿元，同比+10.8%。单四季度来看，公司实现营业收入37.2亿元（+3.0%），实现归母净利润2.2亿元（+10.5%）。公司拟以公司2022年末总股本13.78亿股为基数，向全体股东按每10股派发现金红利3元人民币（含税），共计派发现金红利总额4.134亿元（含税），占当年归属于上市公司股东净利润（合并口径）的50.03%，剩余未分配利润结转以后年度分配。 面积继续扩张，粮食产量表现平稳。2022年粮食总产（含发包托管种植产量）125.5万吨，同比-0.9%，由于2022年公司完成了10万亩玉米大豆带状复合种植任务，玉米、大豆的亩产相对偏低，分别为762.5斤、126斤，虽然影响了整体的产量表现，但整体种植结构布局逐步优化。面积方面，截止2022年秋播，公司自主经营耕地面积约127.8万亩，同比+2.7%，其中土地流转（含托管与合作种植）31.81万亩，同比+10.1%，公司近3年持续拓展流转面积，平均增幅达到6.6%，为公司粮食产量的进一步增长奠定坚实基础。价格方面，2022年全年小麦价格景气上行，全国均价涨幅约500元/吨，综合考虑成本与价格弹性，母公司种植业实现业绩增量约为3300万，贡献利润2.2亿，同比增长18%；获得补贴3.6亿，同比增长15%。 子公司提质增量，全产业链赋能。2022年，公司下属各龙头企业全力以赴开拓市场，逆势取得较好业绩。其中，江苏种业实现净利润0.9亿，同比增长3%，稻麦种合计销量38.46万吨，同比增长0.4%；苏垦米业实现净利润0.7亿，同比减少19%，主要系稻米行情低迷影响，公司大米销量下降2.8%至33.6万吨；金太阳粮油受原料价格上涨影响利润下滑17%至0.4亿，食用油销量30.3万吨，同比持平；苏垦麦芽实现销量22.37亿，同比减少3.6%，贡献利润约0.2亿；苏垦农服实现利润0.3亿，同比增长21%。 考虑2023年谷物市场情况，略下调小麦价格，预计公司2023-2024年归母净利润分别为9.64、10.77亿（原预测10.34、10.84亿），同比+16.7%、+11.8%，引入2025年预测，归母净利润11.46亿，同比+6.4%，根据可比公司给予23年21xPE，目标价14.70元，公司业绩稳增，面积扩张和粮价弹性持续兑现，农垦龙头发展前景可期，维持“买入”评级。 风险提示农产品价格波动风险、政策风险、行业竞争与产品风险、内部关联交易风险等。 盈利预测与投资建议

公司披露 2022年度年报。2022年度公司营业收入 328.12亿元，同比+11.34%，归母净利润 5.14亿元，同比+333.25%。单四季度营业收入 92.90亿元，同比+20.56%，归母净利润 1.64亿元，同比+132.29%； 供需两端缓解，饲料盈利修复。 2022年上半年，受原料价格大幅上涨、养殖景气度不佳、新冠疫情等多重因素影响，公司饲料业务承受巨大压力。下半年起，下游养殖利润明显提高，养殖户投料积极性显著改善，公司把握机会主动出击，快速填补上半年丢掉的市场份额，饲料销量降幅逐渐收窄、产品结构有所优化、单吨净利逐步回升。 白鸡由亏转赢，公司更胜一筹。 2022年度，公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡 7.2亿羽，合计产销肉鸡分割品 186万吨，合计产销调理品及熟食 2.7万吨。2022年度下半年起，集团消费、户外消费缓慢恢复，叠加生猪价格持续走强，白羽鸡行业景气度跨过重要拐点，产业链由亏损转向盈利。公司凭借卓越的成本控制能力，于2022年上半年率先逆势盈利，下半年紧抓行业机遇，在行业景气度上行的过程中进一步扩大战果，白鸡业务单羽盈利远超行业平均水平。 猪价波动加快，公司降本提效。2022年国内生猪供给呈现宽松、偏紧、再宽松的局面，猪价呈现深跌、大涨、大跌的走势，行业内博弈情绪浓厚，生猪价格波动速度加快。对此，公司严格控制养殖规模，不断强化猪场管理，持续提升养殖业绩，努力压缩成本费用。2022全年，公司控参股企业合计外销出栏生猪 97.6万头，其中肥猪 63.7万头、仔猪 27.4万头、种猪 6.5万头。 考虑原料价格上涨、鸡价猪价波动，我们下调 23-24年饲料业务盈利预测，上调禽产业盈利预测。猪产业方面，下调 23年盈利预测、上调 24年盈利预测。预计 23-25年公司实现归母净利润 9.20、17.51、13.60亿元（原预测 10.64、14.99亿元），同比分别增加 79.2%、90.3%、-22.3%。2023年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润 4.73亿元、禽产业利润 4.47亿，根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司 23年水平，分别给予上述 2大板块 10x、17xPE，目标价 13.41元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险

公司发布2022 年度报告。2022 年实现营业收入168.2 亿元，同比+16.2%；实现归母净利润4.1 亿元，同比-8.3%。单四季度来看，公司实现营业收入44.6 亿元（ yoy+11.3%），实现归母净利润2.2 亿元（ yoy +174.1%）。 养殖业务稳步提升，成本阵痛静待拐点。2022 年公司鸡肉销量126.05 万吨（yoy+8.1%），均价11046 元/吨，鸡肉均价较行业溢价349 元/吨；2022 年受疫情冲击以及原材料价格大幅上涨的影响，完全成本上升5%至10876 元/吨，整体来看，养殖业务贡献利润1.9 亿。当前豆粕、玉米等主要饲料原料明显下降，公司原材料成本的至暗时刻或已过去，后续有望明显改善。 食品品牌形象突破，C 端占比继续上升。2022 年，食品深加工业务继续增长，全年含税收入超 73 亿元，税后收入64 亿元（yoy+14%），其中 C 端业务含税收入突破14 亿元，同比增长 64%，占食品深加工板块收入的比重由 2019 年的7%左右提升至 2022 年 23%以上。 2022 年，公司成立专业品牌及营销团队，聚焦于“圣农炸鸡”的品牌定位，推动食品业务从做产品到做品牌的突破。线上渠道销售收入同比增长 143.86%，其中平台电商、社区团购渠道的业绩成长尤为迅速，在 C 端各销售渠道中销售收入占比从不到 10%提升至 60%以上。整体来看，食品业务贡献利润2.2 亿，同比+45.4%，净利率3.4%，同比+0.7pct。 自研种鸡品种进入加速推广期。2022 年受海外禽流感疫情、航班熔断等因素的影响，祖代国外引种数量大幅下降，仅为34.3 万套，降幅61%；国内自繁大幅增加，达到62.1 万套，增幅64%，其中“圣泽901”19.4 万套，同比增加47.4%，公司目前已经具备1750 万套父母代的供种能力，2022 年销售父母代种鸡雏 655 万套，其中内部销售 510 万套，对外销售 145 万套。我们认为，在2022 国内外祖代品种此消彼长的背景下，公司2023 年父母代鸡苗的推广有望提速，量价齐增值得期待。 考虑消费复苏、原料价格下降以及24 年鸡价反转预期，我们上调公司23-24 年盈利预测，引入25 年业绩预测，预计23-25 归母净利润16.6、30.4、24.9 亿元（原预测22-23 年14.6、17.4 亿元），同比分别+304.1%、+83.2%、-18.1%。使用分部估值法，参考可比公司23年估值水平，分别给予养殖和食品15x和36xPE，目标价28.88元，维持“买入”评级。 风险提示鸡肉价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病。

公司披露2022年年度报告。2022年公司营收2574.85亿元，同比+13.82%；归母净利润30.11亿元，同比-27.12%，扣非归母净利润31.84亿元，同比-36.27%。单四季度营收696.46亿元，同比+9.68%；归母净利润6.58亿元，同比+46.02%；扣非归母净利润9.25亿元，同比+10.26%。 稳产保供，营收稳健增长。2022年公司面对宏观经济的各种困难，充分发挥全国布局、多品类、多品牌、多渠道优势，实现销量和收入的稳健增长，2022年厨房食品销量2145.2.3万吨，同比+4.12%，营收1571.32亿元，同比+10.67%；饲料原料及油脂科技销量2362.1万吨，同比+3.40%，营收986.06亿元，同比+19.50%。 成本上行，短期利润承压。受到全球通胀、俄乌冲突、粮食减产等因素影响，2022年CBOT大豆价格1551.92美分/蒲式耳，同比+12.9%；小麦国内现货价格3122.43元/吨，同比+19.1%；马来西亚棕榈油期货价格4898.30令吉/公吨，同比+17.6%。 公司主要原料成本涨幅较大，同时受到国内经济疲软、消费不振等因素影响，公司产品价格上调幅度不及原料成本上涨幅度，导致各项业务毛利率有所下滑。2022年厨房食品毛利率6.68%，同比-1.62pct；饲料原料及油脂科技毛利率3.81%，同比-3.60pct。 多线布局，央厨增长可期。中央厨房项目是公司近年来重点发展的业务板块之一，凭借在食品领域的多年深耕，公司依托现有生产基地，建立了综合性的食品生产园区。截止2022年末，杭州、周口、重庆央厨已投产。公司适时推出了松露风味红烧肉、红烧狮子头、黑椒牛柳等预制菜，紧贴消费者需求。央厨业务有望充分释放公司在食品科技领域的综合能力，为公司业绩提供全新增长动力。 考虑原材料价格波动和公司产品提价不及预期，我们下调盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润56.37、68.04、86.91亿元（原预测23-24年分别68.62、78.69亿元），同比分别+87.2%、+20.7%、+27.7%。公司业务涉及厨房食品、饲料原料和油脂科技，根据可比公司平均估值，我们给予公司2023年46倍PE，目标价47.84元/股，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、套期保值风险、存货跌价风险、汇率波动风险盈利预测与投资建议

包装菜籽油代表品牌。公司主营包装菜籽油，已经实现了对不同消费层次和渠道的全方位覆盖，成为华中、西南、西北、华东区域食用油消费的主要品牌之一。 看市场：消费升级，潜力巨大。2021年我国油菜籽产量达到 1471.35万吨，同比+4.7%。菜油是“辣”菜风味的核心，较强的调味属性带来了相对稳定的消费区域和群体，长江流域油菜籽产量相比全国增幅显著。此外，菜油在“供”和“需”方面均有广阔前景。1）供：我国油菜种植与水稻区域重合、交替轮作，长江流域有6400万亩以上冬闲田可种植油菜，扩种潜力巨大，是保证国家油籽安全重要抓手； 2）需：食用油正在从必需品向健康饮食转变，在所有食用油中，菜油的油酸含量最高，营养比例更合理。10年维度看，菜籽油在食用植物油中的占比有望提高 6pct。 看周期：供给恢复，近强远弱。22/23年度全球油菜籽预计产量 8507.6万吨，同比增长 15.0%，库消比增加 1.8pct 至 7.5%，新作增产 1107.1万吨中，加拿大增产524.3万吨，是增产的主力。由于加菜籽上产季减产严重，致国内进口量偏低， 1-10月进口菜籽、菜籽油累计分别 93.9、79.7万吨，同比减少 55.8%、56.4%，但随着新作加菜籽收获，11-12月菜籽累计进口量同比增长 96.2%，同时带动油厂菜籽库存水平上升，2月第 3周库存 32.8万吨，同比增长 61.6%，供应改善将有效化解高价菜籽带来的油厂成本压力，2月至今菜油出厂均价已下降 10%左右。 看成长：区域扩张，品类拓宽。随着茂名项目投产，公司目前已经具备约 100.5万吨初榨产能、114.5万吨精炼产能、116.4万吨灌装产能。上半年，公司实现销量19.65万吨，同比增长 42.11%。公司翻倍产能已成，远期销量目标确立，在菜籽油小包装趋势下，多举措并施推广产品：1）扩区域：华中、西南是公司销售的主战场，21年收入占比分别 44%、24%，公司先后在茂名、陕西布局，拓展版图至华南、西北。2）优渠道：上半年，公司经销商数量同比增长 16.9%至 1308家，其中华东、华南等区域增速领先；公司也通过增设营销和电商公司加大直销力度，21年直销比例提升至 10%以上。3）拓品类：公司岳阳项目二期定位高油酸健康产品，以高油酸菜油和茶油两大类产品为核心，顺应消费趋势，市场潜力巨大。 随着菜籽及毛油成本下行，预计 2023年公司业绩有望充分修复，后续跟随销量提升实现稳健增长，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为-3.73、2.93、3.40亿元，同比分别-94.3%、+178.5%、+16.1%，参考农副食品加工业可比公司的估值水平，给予 2023年 18xPE，目标价 14.76元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧的风险、消费与需求变化风险、套期保值风险等。