公司发布 2024年半年报： 据公司公告， 2024年上半年公司实现营收 25.8亿元，同比+13.1%； 实现归母净利润 2.8亿元， 同比+8.9%； 实现扣非后归母净利润 2.8亿元，同比+9.9%。 其中， Q2单季度公司实现营收 13.5亿元，同比+11.7%； 实现归母净利润 1.6亿元， 同比-6.6%； 实现扣非后归母净利润 1.5亿元， 同比-4.0%。 外销增速亮眼， 智能入户产品快速放量分区域来看， 今年上半年公司内销营收 17.3亿元， 同比+6.4%，在国内消费环境承压的背景下依然展现出较强韧性； 外销营收 8.5亿元， 同比+29.9%， 或主要受益于海外渠道持续拓展及产品矩阵不断丰富。 分品类来看， 上半年智能家居产品营收 20.7亿元， 同比+9.4%，其中智能家居摄像机 14.4亿元， 同比-4.4%， 或主要受专业客户渠道调整影响， 智能入户营收 3.3亿元， 同比+69%， 占公司营收比例进一步提升至 12.78%， 逐渐成长为公司的第二曲线， 智能服务机器人作为公司的孵化业务， 在上半年实现小规模上市的初步突破， 收入同比+273.34%； 物联网云平台实现营收 4.9亿元， 同比+30%， 占公司主营业务收入比重提升至 19.27%， 也成为公司营收增长的重要支撑。 财务费用+所得税费用扰动致 Q2归母净利润下滑， EBIT 保持增长Q2单季度归母净利润 1.6亿元， 同比-6.6%， 进一步拆解来看， 扰动因素主要来自财务费用和所得税， 24Q2财务费用和所得税费用分别为-0.2和 0.1亿元， 而去年同期非别为-0.3和-0.1亿元。 若剔除上述因素还原为经营口径， 公司 24Q2单季度 EBIT 同比增长超 15%。 进一步深化 AI 布局， C 端化渠道建设取得积极进展今年上半年公司将生态体系升级为“2+5+N”， 形成以 AI+萤石云的双核驱动， 并新增智能穿戴产品线。 AI 方面， 公司自主研发面向垂直物联场景的具身智能大模型“蓝海大模型”。 渠道方面， 公司加强电商渠道建设， 国内主流销售产品的电商业务出货占比提升至 40%以上，五金渠道也在智能入户产品的销售配合下成为线下渠道的收入增长点， 总体来看公司 C 端销售能力正在逐渐完善。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 6.57/8.12/10.00亿元（前值 7.18/8.73/10.62亿元）， 分别同比+17%/24%/23%。 我们采取可比公司估值法， 可比公司 24-25年平均估值为 26.3/18.4x， 公司 PE 估值分别为 32.7/26.5x， 高于可比公司。 考虑到 AI 对于公司发展或有较强赋能， 以及全球市场拓展稳步推进， 维持“买入” 评级。 风险提示行业需求不及预期， 竞争格局恶化， 零部件价格大幅上涨等。

2024年半年度业绩预告：公司发布2024年半年度业绩预告，24H1公司预计实现归母净利润0.90~1.10亿元（去年同期亏损0.43亿元）；预计实现扣非归母净利润0.885~1.085亿元（去年同期亏损0.44亿元）；其中24Q2预计实现归母净利润4829万元~6829万元（去年同期亏损462万元），预计实现扣非归母净利润4864万元~6864万元（去年同期亏损491万元）。 国外代工恢复顺畅，内销品牌保持快增。国外：公司持续加深现有核心客户并积极拓展新客户，积极把握客户从去库存到补库存的机遇，叠加去年同期低基数，预计24H1公司海外代工业务出货量实现大幅增加，营收同比有较大幅度增长；国内：自主品牌持续获效，打造爵宴、好适嘉等核心品牌，其中爵宴品牌表现靓丽，根据公司战报显示618期间爵宴品牌GMV约2500万元，同比增长67%，且积极进行品类扩张，在巩固犬零食的优势地位同时进行新品类布局，今年5月爵宴品牌新推主粮产品—爵宴风干粮，亦获得较好的市场反馈。 利润端改善持续兑现。24Q2预计实现归母净利润4829万元~6829万元（去年同期亏损462万元），盈利能力改善持续兑现，或主要系：1）去年同期营收规模明显收窄导致产能利用率不足从而影响公司盈利能力，目前受益于规模恢复整体工厂的产能利用率快速释放（越南生产基地保持满负荷运转状态，柬埔寨生产基地的产能持续爬坡）；2）持续降本增效提升经营质量，H1公司加强对柬埔寨、越南、新西兰等重点生产基地的管理，完善在采购、运输、人员组织等方面的管理体系，努力降低单位生产成本，提高管理效率，增强订单交付能力。 盈利预测与投资建议：考虑到公司代工业务恢复顺畅且经营质量持续提升，我们预计2024-2026年公司营业总收入分别为20.09、24.42、29.37亿元，同比分别增长42.3%、21.6%、20.3%，预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.77、2.05、2.48亿元，同比分别扭亏、+16.2%、+20.9%。 当前股价对应2024-2026年PE分别为19x、16x、14x，“一体两翼”代工+品牌全面发展，经营质量提升明显，维持“买入”评级。 风险提示：海外宠食需求不及预期，市场竞争加剧风险，品牌发展不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

鞋履制造龙头， 业绩稳健提升公司从事运动鞋履的开发设计、 生产与销售， 是全球领先的运动鞋专业制造商， 主要为 Nike、 Converse、 Vans、 Puma、 UGG、 Columbia、Under Armour、 Hoka One One 等全球知名运动品牌提供开发设计与制造服务。 2017~2023年公司总营收从 100.1亿元增至 201.1亿元， 6年实现翻倍增长， 年复合增速达到 12.3%。 分订单类型来看， 休闲运动贡献主要营收， 2023年其收入达到 178.1亿元， 占总营收的 88.7%； 其次户外鞋/拖鞋凉鞋分占营收的 6.7%/4.6%。2017~2023年公司归母净利从 11.1亿元增至 32.0亿元， 年复合增速达到 19.4%、 快于规模增长。 核心客户合作深化， 新拓客户带动优质增长公司通过良好的产品品质、 突出的开发设计能力、 快速响应及交付能力， 积累宝贵的全球知名运动鞋履客户资源， 核心客户包括 Nike、VF、 Puma、 Columbia、 UA 等。 近年来公司 Top5客户订单占比在82%~92%之间， 相对稳定， 且对单一品牌客户的依赖度有限。 除此之外， 公司也注重拓展新客户资源， Reebok、 Lululemon、 Allbirds 等新合作客户从 23Q1开始量产出货。 东南亚产能布局， 人效高于同业公司自 2017年起产能整体保持稳健增长， 产能从 2017年的 1.4亿双增至 2023年的 2.2亿双； 且产能利用率基本维持在 90%以上（除2023年因为海外品牌客户去库导致产量下降） 。 另外， 公司的人均产量保持在行业较高水平， 2023年华利人均产量为 1276双/年， 高于裕元的 900双/年。 从产能的布局情况来看， 截至 2023年报披露， 公司鞋类加工相关子公司共有 30家， 其中越南有 25家， 印尼 4家。 从公司工厂分布的位置来看， 大部分位于越南北部， 劳动力相对充沛且劳工成本较低、 关税较低， 成本优势较为显著。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024~26年分别实现归母净利润 38.61亿元、 44.62亿元、 50.72亿元， 分别同比增长 21%、 16%、 14%。 考虑到华利集团作为制鞋代工龙头企业，与 Nike、Puma 等优质国际品牌客户深度绑定，且全部产能布局东南亚， 成本优势凸显， 首次覆盖予以“买入” 评级。 风险提示原材料涨价、 海外运动品牌需求恢复低于预期、 汇率波动

两轮车国内份额提升，外销高歌猛进春风动力在国产品牌中率先瞄准并切入玩乐类摩托领域，以寻求差异化的发展路径，多年细分市场的深耕使公司具备行业领先的消费者洞察能力、更加贴合年轻用户需求的产品设计能力以及稳定的品控能力，进而持续输出250SR、450SR、XO狒狒等爆款产品，带头在国内进行大排量摩托车的市场教育，逐步提升国产品牌在中高端大排量领域的口碑，让用户和市场看到国产替代的可能性。近年来公司积极拓展两轮车出口业务，渠道扩张、新品上市共同发力，出口持续实现高增长，向世界级中国品牌持续迈进。 全地形车构筑基本盘，结构优化驱动盈利改善全地形车业务构筑公司基本盘，公司全地形车主要销往欧美，疫情期间凭借供应链优势，公司快速提升市占率。2023年公司全地形车出口额占国内同类产品出口额70.79%，稳居龙头地位；美国市场成长势能强劲，经销网点持续铺开，欧洲稳居市占率第一。与海外品牌相比，公司全地形车产品具有较强性价比，在海外经济下行背景下，有望持续抢占份额。与此同时，公司积极优化全地形车产品结构，重点布局U/Z系列新品，有望驱动全地形车毛利率持续改善。 稳中求进，业绩持续超预期2023年公司实现收入121.1亿元，同比+6%，归母净利润10.1亿元，同比+44%，扣非净利润9.7亿元，同比+22%。24Q1实现收入30.6亿元，同比+6%，归母净利润2.8亿元，同比+32%，扣非净利润2.7亿元，同比+39%。四轮车方面，23年收入65亿元，同比-5%，销量14.65万台，同比-12%，均价4.44万元，同比+8%；23Q4、24Q1四轮海外去库存，收入端承压，Q1末去库存或进入尾声，后续公司四轮车有望迎来改善。两轮车方面，23年收入45亿元，同比+33%，销量19.7万台，同比+36%，均价2.27万元，同比-2%。其中两轮内销22亿元，同比+5%，内销量9.9万台，同比+8.6%；两轮出口23亿元，同比+78%，出口量9.8万台，同比+81%，两轮内销表现稳健、外销延续高景气。 盈利预测与投资建议预计2024-2026年归母净利润为12.27、14.77、17.24亿元，同比+22%、+20%、+17%，对应EPS为8.10、9.75、11.39元，对应2024-2026年PE分别为19x、16x、14x。公司具有行业领先的消费者洞察能力、产品设计能力及品牌营销能力，国内大排量摩托车持续打造爆款，全地形车、两轮车出海均占据先发优势，有望在全球范围内持续提升竞争力。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧

历经二十余年发展，公司构筑“家电+汽零”双轮驱动的业务布局德昌股份前身成立于1998年，生产吸尘器线路板和五金件等配件；2002年宁波德昌电机制造有限公司成立，致力于电机和家用吸尘器的研发生产；2012年，公司与国际知名品牌建立战略合作，生产研发吸尘器整机；2017年成立子公司宁波德昌科技有限公司，业务拓展至汽车EPS无刷电机领域；2018年公司与国际知名品牌合作，研发生产美容美发产品；2019年公司成立子公司宁波德昌电器，进军家庭健康护理行业，实现产品多元化发展；2021年，公司在上交所成功上市。目前，公司践行“以吸尘器为基础业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务”的发展规划，逐渐形成了“家电+汽零”双轮驱动的业务格局。 坚持大客户合作路线，公司与多家国际知名家电企业达成长期合作目前，公司家电代工业务客户主要包括创科实业（TTI）、海伦特洛伊（HOT）和尚科宁家（SharkNinja）。从客户资质来看，创科实业的地板护理业务每年营收规模在10亿美元左右，HOT营收稳定在20亿美元左右，优质的客户资源为公司带来了稳定的订单。 EPS电机需求量总体稳定，但国产替代仍有可观空间根据智研咨询数据，2022年国内EPS电机需求量约1894.8万台，其中国内产量667.7万台，合资及进口量1261万台。EPS电机作为汽车比较核心的零部件，目前国产替代的空间依然比较充足。 持续收获客户定点，公司汽零业务快速发展据公司公告，2023年公司获取EPS电机和刹车电机新定点项目4个，全生命周期总销售金额超过14亿元；截至2023年底，公司已经累计实现30个汽车电机项目定点，其中18个已经实现量产，2024-2026年定点金额超过23亿。2023年是公司汽车电机量产第二年，年销量突破120万台，并且在线控制动电机领域也取得一定进展。产能方面，截至2023年末公司EPS电机和制动电机的年设计产能超过300万台。 盈利预测与投资建议我们预计24-26年公司分别实现归母净利润4.07/5.20/6.44亿元，分别同比+26%/28%/24%。我们采取可比公司估值法，根据iFinD一致盈利预测，2024-2025年可比公司PE均值分别为20.2/17.3倍，高于公司的18.7/14.7倍。考虑到公司家电业务持续拓展新客户、新品类，同时汽零业务快速放量，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨，汇率大幅波动等。

全屋智能方兴未艾， 公司以“1+4+N” 生态体系发力布局萤石网络建立“1+4+N” 产品生态体系， 以云平台为核心布局智能家居业务。 公司的“1+4+N” 产品生态体系以萤石云服务为核心，以智能家居摄像机、 智能入户、 智能家居机器人和智能控制为主要产品线， 并通过生态合作等方式拓展至更多品类， 最终实现全屋智能的业务布局， 为消费者和行业客户提供差异化的产品和服务。 全球和中国家用摄像头行业保持稳定增长， 公司有望充分受益据艾瑞咨询数据， 2020年中国家用摄像头行业出货量 4040万台，到 2025年有望达到 8175万台， 复合增速达到 15.1%； 2020年全球家用摄像头出货量 8889万台， 预计 2025年将达到 21491万台， 复合增速有望达到 19.3%。据 iFinD 数据， 2020年公司智能摄像头销量约 1279万台， 据此测算公司全球市占率在 14%左右。 我们认为， 随着家用摄像头渗透率提升， 公司营收和业绩也将随之增长。 智能门锁行业规模稳定增长， 竞争格局相对分散为公司提供入局机会据洛图科技数据， 2019-2023年中国智能门锁行业销量从 1400万套增长至 1801万套； 从竞争格局来看， 以线上渠道为例， 目前行业市占率前五分别为小米、 德施曼、 凯迪仕、 海尔和博克， 合计市占率不超过 45%， 仍然处于相对松散的状态， 公司作为新参与者， 在视觉技术路线方面具有相对竞争优势， 有望分享智能锁增长红利。 多品类布局持续完善， AI 有望为公司带来全新增长点除摄像头和门锁之外， 公司还推出家用扫地机器人和商用扫地机器人， 布局 C 端和 B 端市场； 公司还不断对陪护机器人产品的软硬件进行更新升级， 强化外界感知能力、 云端协同能力和跨设备通讯能力。 此外， 公司持续优化 C 端增值服务， 关注老年群体居家安全和健康场景， 推出无感睡眠伴侣、 视频健康咨询服务等算法产品； B 端算法方面， 公司推出萤石 AI 数字人服务， 主要应用于展厅、 业务引导、 产品介绍等场景、 服务于金融、 医疗、 政务等领域客户。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026年分别实现归母净利润 7.2/8.7/10.6亿元，同比+28%/22%/22%。 我们采取可比公司估值法， 根据 iFinD 一致盈利预测， 剔除可比公司中 24年估值最高和最低标的之后， 2024-2025年可比公司 PE 均值分别为 31.3/22.7倍， 高于公司的 40.7/33.5倍。 考虑到公司摄像头主业稳健、 第二增长曲线明朗， 在 AI 领域的业务布局可享有一定溢价， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 。 风险提示行业需求不及预期， 原材料价格大幅上涨， 竞争格局恶化等。

投资要点：公司深耕制冷领域，积极开拓汽车热管理零部件业务公司制冷零部件制造业务包括家用与商用空调、热泵、冷冻冷藏、新能源汽车热管理等领域的制冷阀件、换热器和压力容器等；装备制造业务包括商用空调及核电、净化、通信、轨道交通等领域特种空调以及冷链设备等。公司是制冷元器件行业的全球龙头企业，亦是国内外多家知名空调厂商的战略合作伙伴，主要产品产销量均位居世界前列。同时，公司基于制冷零部件领域的技术积累向新能源车热管理领域拓展，为新能源车提供热管理阀件等产品，打造第二增长曲线。 以旧换新政策推动之下，制冷零部件需求景气度或有望上行据产业在线数据。2024Q1空调行业内外销均保持景气增长，其中Q1内销量同比增长17%，外销量同比增长22%。2024年3月7日，国务院关于印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，支持家电销售企业联合生产企业、回收企业开展以旧换新促销活动，开设线上线下家电以旧换新专区，对以旧家电换购节能家电的消费者给予优惠。鼓励有条件的地方对消费者购买绿色智能家电给予补贴。加快实施家电售后服务提升行动。我们认为，目前我国存在大量超期服役家电，尤其以空冰洗等大家电为代表，以旧换新补贴政策的出台或有助于拉动以旧换新需求的快速兑现，零售端保持活跃也将拉动出货端的景气度延续，并进而传导至对上游零部件的需求，尤其以电子膨胀阀、四通阀、截止阀等为代表的制冷零部件。此外，空调外销的回暖或可验证海外家电去库存进入尾声，补库存周期开启后同样可拉动零部件需求。 近年来新能源汽车渗透率迅速提升，热管理零部件进入成长期近年来新能源汽车渗透率迅速提升，热管理零部件进入成长期。 根据观研天下测算，2021年中国汽车行业热管理市场的规模为687亿元，预计2025年将增长至1494亿元，而这也将拉动以电子膨胀阀、大口径阀为代表的零部件需求。盾安在汽车热管理零部件领域具有技术优势，并以建立广泛的车企客户资源，有望打造成为第二曲线。 盈利预测与投资建议：1）预计公司24-26年归母净利润9.54/11.51/13.29亿元，分别同比+29%/21%/15%。我们采用可比公司估值法，根据iFinD一致盈利预测，2024-2025年可比公司PE均值分别为18.3/15.2倍，高于公司的12.4/10.3倍。考虑到公司制冷零部件业务有望受益以旧换新政策，汽车热管理业务即将进入放量阶段，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化，外贸政策风险等。

历经二十余年发展，公司成长为服务机器人+智能生活电器龙头自1998年成立以来，科沃斯始终致力于技术研发和品类创新，经过20余年发展，公司已经成为全球家用服务机器人和智能生活电器行业的引领者，成功构建了科沃斯品牌服务机器人+添可品牌智能生活电器双轮驱动的业务模式。据iFinD数据，2023年服务机器人贡献公司50%左右营收，清洁类小家电贡献公司49%营收，其他业务占比1%。 扫地机器人行业增速稳步反弹，24Q1销额同比增长超3成据奥维云数据，2024年1-3月线上渠道扫地机器人销额分别同比+30%/16%/60%，销量分别同比+27%/18%/53%，即使在春节错期导致基数较高的2月份，行业销额和销量依然实现了同比+15%以上的增长，或可说明经过过去几年消费者教育之后，用户对扫地机器人的接受度大幅提升，并再次进入放量阶段。 随降本款新品推出，科沃斯扫地机器人市占率开始回升2023年，科沃斯由于中低价格段降本款新品缺失，导致公司市场份额显著流失，销额市占率从23年内最高点的44%下降至24年2月份的22%，销量市占率的最低点仅19%；随着T30系列产品推出，公司对用户痛点进行针对性优化，3月份市场份额实现显著提升，销额和销量市占率分别达到31%和26%。我们认为，公司在营销端具有较强的竞争力，23年市占率滑坡的核心原因是产品战略失误，随着产品线逐步补齐，市占率回升将是大概率事件。 尽管洗地机行业价格战仍在持续，但添可市占率逐步企稳由于进入门槛相对较低，且行业需求持续保持高增长，近年来洗地机行业参与者不断增加，这也导致2023年行业均价出现显著下降，据奥维云数据，洗地机行业线上均价从2023年1月份的2761元下降至2024年3月的2044元，累计降幅达到26%，价格战也对行业龙头添可的市场份额和盈利能力产生了负面影响。尽管目前行业价格战仍在继续，但添可的销额市占率逐渐企稳在40%左右，或意味着价格战对添可的影响有所降低。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026分别实现归母净利润13.8/16.9/19.8亿元，同比+126%/22%/17%。我们采用可比公司估值法，根据iFinD一致盈利预测，2024-2025年可比公司PE均值分别为25/22.1倍，高于公司的20.7/17倍。考虑到公司积极进行战略调整，并拓展国内线下及海外市场，业绩有望迎来反转，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期，竞争格局恶化，贸易政策变动等。

控股南孚电池，资产重组后再起航消费电池+储能双轮驱动，战略思路清晰。2022年公司进行资产重组，此前公司主营业务为百货零售，2022年收购南孚电池母公司亚锦科技实现业务转型，目前主营业务为碱性电池的研发、生产和销售，截至2024年一季报，公司持有南孚电池权益约26%。与此同时，公司投资合孚能源布局储能业务，发展第二增长曲线，完成消费电池+储能双轮驱动业务布局。 2024年4月，公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，拟发行股份及支付现金购买安徽安孚能源科技有限公司31%股权，拟以安徽安孚能源科技有限公司为实施主体要约收购宁波亚锦电子科技股份有限公司5%股份，本次重大资本重组完成后，预计公司持有南孚电池股权约42.91%。未来公司计划继续收购、提高持股比例，有望进一步增厚归母净利润。 国内绝对龙头优势显著，海外市场打开成长空间南孚电池是国内少有的消费电池品牌商，以自有品牌为主要业务模式，稳居国内龙头，南孚电池连续31年位居中国碱性电池市场销量榜首，在我国碱性5号和7号电池品类零售市场的销售额份额为85.9%，在强产品力、品牌力支撑下，公司均价、毛利率均处于行业领先水平。 近年来公司积极发力海外市场，出口业务快速放量，2023年安孚科技外销收入达到6.72亿元，同比+117.92%，未来有望持续贡献增量。 同时，公司通过成本控制和客户结构优化，提升出口代工业务毛利率，2023年外销毛利率达到14.95%，同比+6.38pct，盈利能力持续改善。 布局储能业务，第二增长曲线雏形已现公司紧抓产业发展机遇，2022年7月与储能团队共同投资设立合孚能源，公司持股40%，2023年实现主营业务收入约3.11亿元，净利润37.64万元，业务表现亮眼。海内外市场齐头并进，国内努力做强“源网荷储”智慧融通一体化项目，海外稳步推进打造贸易平台，加速驶入新能源主赛道，第二曲线雏形已现。 盈利预测与投资建议预计2024-2026年公司归母净利润为1.89、2.13、2.39亿元，同比分别+63%、+13%、+12%，对应EPS分别为0.90、1.01、1.13元，对应2024-2026年PE分别为29x、26x、23x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险、技术风险、产品替代风险

公司发布 2023年业绩预增公告，2023年预计实现归母净利润约 9.60~10.60亿元，同 比 +36.88%~51.13% ， 预 计 扣 非 归 母 净 利 润 为 9.24~10.24亿 元 ， 同 比+15.97%~28.52%。 单季度来看， 预计 23Q4实现归母净利润 1.58~2.58亿元，同比+20.75%~97.04%，预计 23Q4扣非归母净利润约 1.56~2.56亿元，同比+54.04%~152.56%。 燃油两轮车： 预计 23Q4外销恢复快速增长，内销淡季预计表现平稳。 根据摩托车商会， 2023年大排量摩托车（排量 250cc 以上，不含 250cc） 销量 52.54万辆，同比下降 5.06%， Q4大排量（排量 250cc 以上，不含 250cc） 销量为 11.67万辆，同比+20.93%， Q4大排量行业景气度明显提升，预计主要系外销带动， Q4两轮摩托车整体出口量同比+24.31%。近年来公司持续发力两轮外销业务， 2023上半年公司两轮外销 5.08万台， 实现营业收入 12.42亿元，同比增长 132.43%， 23Q3受订单节奏影响，海外两轮增速或有放缓，预计 23Q4两轮外销订单恢复，有望实现快速增长。淡季背景下，预计 23Q4两轮内销表现平稳。 全地形车： 海外去库存+高基数，预计 23Q4全地形车同比承压。 海外四轮车渠道库存水平偏高，前三季度公司在海外市场促销去库存，导致销售费用率提升， 预计 23Q4公司全地形车业务仍在去库存， 叠加 22Q4为高基数， 预计 23Q4全地形车业务同比仍有压力， 随着海外去库存结束、 新品发货，全地形车业务有望逐步恢复稳健增长。 利润端：预计 Q4延续盈利能力改善趋势，主要系产品结构优化、生产效率和成本管理能力提升、美元兑人民币汇率升值、国际海运费同比回落等因素驱动。 展望 2024年，四轮车去库有望结束+海外 U/Z 系列新品陆续推出，四轮车有望恢复稳健增长，两轮车海外持续拓展，新品+渠道共同发力， 2024年增长确定性较强。 此外，两轮、四轮业务均有产品结构升级逻辑，有望驱动毛利率维持较高水平。 投资建议： 预计 2023-2025年公司归母净利润为 10.00、 12.01、 14.24亿元，同比分别+42.6%、 +20.1%、 +18.6%， 对应 2023-2025年 PE 分别为 13x、 11x、 9x，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动、贸易政策发生不利变化、汇率波动、市场竞争加剧

2024年年1月月23号公司发布2023年年度业绩预增公告。2023年公司预计实现归母净利润20.00亿元~22.00亿元，同比+68.99%~+85.89%，预计实现扣非归母净利润18.00亿元~20.00亿元，同比+50.29%~+66.98%。单季度来看，23Q4公司预计实现归母净利润6.40亿元~8.40亿元，同比+95%~+156%，预计实现扣非归母净利润5.46亿元~7.46亿元，同比+61%~+120%。 国内市场：优势地位巩固，份额持续提升。公司持续完善全能产品矩阵，凭借优质产品性能及丰富产品选择备受消费者青睐，国内扫地机市场优势地位进一步得到巩固。奥维云网数据显示2023年国内线上扫地机市场销额同比增长4%（销量持平，均价+4%），石头品牌份额占比提升至24%（+3pct)，对应销售额同比增长17%；单季度来看，23Q4扫地机线上行业销量恢复至双位数增长（+11%），销售额同比增长17%，其中石头品牌销售额份额提升至23%，销售额同比增长35%，其中销量增长38%，均价同比略微下滑（-2%）。 海外市场：引领结构升级，产品渠道愈发完善。公司较早推动全能基站产品出海，且丰富产品价位段，凭借突出的产品性能和技术优势在海外扫地机高端市场占据领先优势，引领海外扫地机产品结构升级。且公司的渠道产品布局愈发完善，23Q4在北美线下渠道取得突破、首次进入海外实体零售——入驻美国各地180多家Target商店；另24年1月公司发布S8Max系列及QRevo系列扫地机新品，主要新增动态机械臂+贴边清扫功能、智能脏污检测功能等，进一步完善海外全能产品矩阵以满足更多消费者需求。 投资建议：全球扫地机发展空间充足，且公司正在推动海外扫地机产品结构升级，凭借突出产品力、愈发完善的渠道（突破北美线下），公司有望持续享受全球扫地机结构升级快速成长的红利。受益于海内外市场的进一步拓展及基于本次业绩预增公告，我们上调2023-2025年公司营业总收入分别为85.94、103.16、120.17亿元，同比分别+29.7%、+20.0%、+16.5%，上调2023-2025年归母净利润分别为20.75、23.87、27.65亿元，同比分别+75.3%、+15.0%、+15.8%。当前股价对应2023-2025年PE分别为18x、16x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：清洁电器渗透率不及预期，原材料及组件价格大幅上涨风险，汇率大幅波动风险，新品拓展不及预期。

2024年年1月月17日公司发布2023年度业绩预告。2023年公司预计实现归母净利润4.10亿元~4.40亿元，同比+53.63%~+64.87%，预计实现扣非归母净利润4.03亿元~4.33亿元，同比+54.37%~+65.86%。单季度来看，23Q4公司预计实现归母净利润0.96亿元~1.26亿元，同比+91%~+151%，预计实现扣非归母净利润0.91亿元~1.21亿元，同比+84%~+145%。 品牌高端化获效显著，出口代工预期随势修复。品牌业务：国内宠物食品市场景气延续，且国产替代趋势继续。宠物行业白皮书显示2023年我国城镇宠物食品消费市场规模约1461亿元，同比增长6%，且宠物主对国产品牌主粮的偏好度明显提升。公司已形成以麦富迪+弗列加特+Waggin’Train为主的品牌矩阵，且持续表现靓丽，根据乖宝宠物食品集团数据显示23年双十一麦富迪+弗列加特等自有品牌全网销售额突破3.6亿元，同比增长28%+，且麦富迪品牌在多平台排名领先——天猫宠物品牌销售榜第一、抖音宠物行业累计销售额TOP1、京东宠物热卖品牌榜TOP2。23年以来公司产品结构持续优化，以“BARF霸弗系列”等为代表的高端细分产品品类销量快速增长，高端产品在合并收入中的占比明显提升，其中高端品牌弗列加特实现高速增长，久谦数据显示23年线上弗列加特品牌销售额同比增长约197%。代工业务：预期随势修复。海关数据显示23Q1/Q2/Q3宠物食品出口金额同比-20%、-7%、+5%，亦呈现逐季改善。受益于海外客户去库存结束及同期低基，23Q4以来（10+11月）宠食行业出口金额实现明显增长（+21%），预期公司代工出口业务亦将随势恢复。 投资建议：国内宠食翘楚，品牌贡献提升，公司自有品牌有望凭借全链路优势享受行业成长红利延续高增趋势，推动经营表现向上。公司品牌表现持续亮眼，2020-2022年收入复合+44%，已形成以麦富迪+Waggin’Train为主的品牌矩阵，其中麦富迪品牌在国内宠物食品市场排名领先，荣获2021-2022天猫TOP品牌力榜（宠物）第一名。基于公司2023年度业绩预告及公司业务发展顺畅，我们略微上调盈利预测，预计2023-2025年公司营业总收入分别为42.76、52.07、62.55亿元，同比分别+25.9%、+21.8%、+20.1%，预计2023-2025年归母净利润分别为4.24、5.17、6.22亿元，同比分别+58.9%、+21.8%、+20.5%。当前股价对应2023-2025年PE分别为39x、32x、27x，维持“买入”评级。 风险提示：宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

全年业绩表现亮眼，四季度延续快速增长。公司发布2023年报业绩预告，公司预计2023年实现归母净利润5.4-5.8亿元，同比增长62%-74%，表现亮眼。其中，Q4单季度公司预计实现归母净利润1.39-1.79亿元，同比增长22%-57%。拆解来看，公司业绩快速增长，主要受益于原材料成本下降，云平台业务、境外业务占比提升，以及渠道结构和产品结构优化，从而带动整体毛利率上行。 智能摄像头行业增长预期乐观，萤石市场份额稳居前列。据洛图科技数据，2023年1-10月，中国监控摄像头线上市场销量1856万台，同比增长18.7%，销额43亿元，同比增长23.6%；11月销量216万台，同比增长14.4%，销额4.5亿元，同比下滑10.7%，主要受到大促期间降价影响。总体来看，在可选消费普遍承压的环境下，监控摄像头实现逆势增长，或主要受益于出差、旅游等家庭外场景活动安排自由度增加，以及宠物看护、老人陪伴等多场景的智能监控诉求持续增长。据洛图科技预测，2024年中国监控摄像头线上市场销量有望达到2569万台，同比增长10.4%。结合竞争格局来看，2023年11月萤石线上销量份额7.9%，稳居前三，后续有望持续受益于监控摄像头行业放量及结构升级从而实现增长。 发布扫地机器人产品，进一步完善智能家居布局。据中华网报道，公司于2023年10月12日发布两款采用智能理念研发的清洁服务机器人产品，其中AI扫拖宝RS20Pro支持AI智能融合避障，搭载主动切毛滚刷等创新技术，告别传统清洁困扰；云视觉商用清洁机器人BS1创新多目视觉计算系统ezMutiVCS++，在复杂环境下也能稳定运行。我们认为，公司基于在智能摄像头领域积累的算法优势，切入扫地机器人行业，有望打造新的增长曲线。 化推出多模态数字人产品，深化AI。领域相关布局。据中华网报道，公司近期基于在AI领域多年的技术积累推出多模态3D数字人产品，该产品由数字人形象、商显大屏及摄像头等软硬件组成，能够为不同行业提供迎宾接待、产品介绍、实时咨询、实时互动等功能，基本涵盖了不同场景中的自主服务需求。作为一款在线下面向普通消费者提供服务的AI智能产品，萤石3D数字人具备语音识别、手势识别、情绪识别、人脸识别等智能感知技术，能够充分理解客户需求，通过深层认知智能引擎为客户提供相应服务。我们认为，该产品的推出有望进一步驱动公司云业务的未来发展。 投资建议：预计公司2023-2025年分别实现营业收入49/65/81亿元，同比+15%/+31%/+25%；分别实现归母净利润5.6/7.4/9.3亿元，同比+68%/+31%/+27%，当前股价对应2023-2025年PE分别为41/31/25倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争格局加剧等

事件： 2023 年前三季度公司实现收入 12.98 亿元，同比-16.91%，归母净利润 1.52亿元，同比+20.74%，扣非后归母净利润 1.34 亿元，同比+22.28%。 单季度来看，2023Q3 公司实现收入 4.08 亿元，同比-11.44%，归母净利润 0.47 亿元，同比+19.13%，扣非后归母净利润 0.39 亿元，同比+29.38%。 收入端： 外销低基数背景下预计降幅收窄， 国内淡季有所承压。 内销方面， 预计国内淡季导致销售承压。 线上来看，根据久谦数据， Q3 荣泰主品牌线上天猫、京东、抖音合计销额为 0.9 亿元，同比+27%， Q3 子品牌摩摩哒线上天猫、京东、抖音合计销额为 0.14 亿元，同比-57%， Q3 荣泰+摩摩哒线上天猫、京东、抖音合计销额为 1.04 亿元，同比+0.47%，环比增速有所放缓。线下方面，预计 Q3 淡季导致线下承压。 外销方面， 去年低基数背景下，预计 Q3 整体降幅收窄。分地区来看， 受海外宏观经济影响，韩国上半年同比下滑幅度较大， 在新品驱动下，预计 Q3 韩国业务降幅收窄； 美国业务 Q2 已有回暖趋势， 预计 Q3 延续回暖趋势。 利润端： 产品结构优化、原材料、汇率等因素带动公司盈利能力显著改善。 Q3 公司毛利率为 32.95%，同比+5.64pct， 环比+0.01pct， 预计由于公司调整产品结构，推出毛利率较高的新产品，以及汇率及原材料价格回落。 费用端来看， Q3 销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+0.78/-1.53/+0.15/+3.96pct， 合计+3.36pct，管理费用率下降主要系公司通过降本增效提升内部管理效率， 财务费用率提升预计系汇兑收益同比减少。 综合来看， Q3 销售净利率为 11.55%，同比+3pct。 Q3 销售商品收到现金 4.09 亿元，同比-16.93%，与营收基本吻合， Q3 经营活动产生的现金流量净额为-0.18 亿元， 预计主要系应收账款增加。前三季度应收账款为 1.86 亿元，同比增加 0.52 亿元， 收入占比 14.34%，同比+5.72pct， 存货 1.68亿元，收入占比 12.93%，存货占比有所下降。 投资建议： 我们根据三季报对盈利预测进行调整， 预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 2.07、 2.57、 2.92 亿元，同比分别+26.2%、 +24.0%、 +13.8%，对应的 EPS 分别为 1.49、 1.85、 2.10 元，对应 2023-2025 年 PE 分别为 14x、 11x、10x， 调整至“增持”评级。 风险提示： 新品表现不及预期，国内外消费复苏不及预期，原材料价格大幅上涨

2023年10月29日公司发布2023年三季度报告。23Q1-Q3公司实现营业总收入27.12亿元，同比+11.06%，归母净利润1.77亿元，同比+54.18%，扣非归母净利润1.70亿元，同比+49.42%。单季度来看，23Q3公司实现营业总收入9.97亿元，同比+16.97%，归母净利润0.81亿元，同比+74.08%，扣非归母净利润0.78亿元，同比+65.48%。 收入端：外销需求延续恢复，境内核心品牌稳定发展。23Q3公司营收同比+17%，延续快增趋势，分地区来看，境外：随着去库存尾声及去年同期基数走低，宠物食品出口如期迎来修复，23Q3宠食行业出口金额已恢复增长（+5%）。公司出口订单于4月份开始好转，5月和6月均实现正向增长，低基基础上预期Q3公司境外业务亦延续较好恢复。：境内：预期旗下三大核心自主品牌wanpy顽皮、新西兰ZEAL真致、Toptrees领先三季度稳定向好发展。品类维度，公司持续加强品牌主粮布局，9月顽皮品牌双拼主粮迎来3.0升级，期待后续品类结构优化。 利润端：毛利率明显改善，盈利能力持续提升。23Q3公司实现毛利率27.29%，同比+7.25pct，或主要系规模恢复及内部优化降本增效。费率方面，23Q3销售、管理、研发、财务费率分别9.64%、3.53%、1.28%、1.01%，同比+1.67pct、+0.30pct、+0.02pct、+1.84pct。综合影响下23Q3公司实现归母净利率8.08%，同比+2.65pct，环比+0.10pct。 坚定聚焦战略，加强核心品牌发展。公司已形成以“Wanpy顽皮”、“Zea真致”、“Toptrees领先”为核心的自主品牌矩阵，Q3顽皮品牌加强主粮产品升级，且亮相多场线下活动持续拓展圈层；ZEAL品牌强化新西兰天然宠物食品定位，推出海鲜原切冻干系列零食等；Toptrees领先持续向烘焙粮赛道进军，Q3上市低温烘焙犬粮产品，为消费者提供更多产品选择。 投资建议：考虑到公司盈利能力恢复顺畅，我们略微调整盈利预测，预计2023-2025年公司营业总收入分别为37.58、45.71、54.14亿元，同比分别+15.7%、+21.6%、+18.4%，预计2023-2025年归母净利润分别为2.23、2.73、3.29亿元，同比分别+110.9%、+22.1%、+20.5%。当前股价对应2023-2025年PE分别为32x、26x、22x，维持“买入”评级。 风险提示：海外需求不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动，品牌拓展不及预期。