公司二季度净利同比扭亏为盈， 环比提升。 公司 2024年二季度营收 72.9亿元（同比+47%， 环比+8%） ， 归母净利润 6.0亿元（同比扭亏为盈， 环比+6%），扣非归母净利润 6.3亿元（同比扭亏为盈， 环比+8%） 。 公司营收及归母净利润增长主要来自于开工率提升及部分产品毛利提升。 公司核心业务化工新材料板块营收及毛利率均同比增加。 2024年上半年， 公司主营业务化工新材料/基础化工/化肥营收分别为 95.1/28.2/14.5亿元，占比 68%/20%/10%， 同比+43%/-16%/+10%； 毛利率分别为 21%/13%/7%， 同比+15/-6/+1个百分点。 化工新材料为公司最核心业务， 其营收同比增速及毛利率均在主营业务板块中领先。 化工新材料板块丁辛醇及尼龙 6价差同比走扩， 助力上半年盈利提升。 2024年上半年， 以丁辛醇为主的多元醇国内供应量较为稳定， 而海外装置开工降低， 促进出口增加。 二季度以来， 多元醇下游涂料和增塑剂等需求下滑， 产品价格随之走低。 尼龙 6海内外需求增长， 原料端纯苯价格抬升， 盈利能力显著提升。 聚碳酸酯、 有机硅、 氟材料等产品市场竞争加剧， 需求总体偏弱，价格相对低迷。 据 Wind 数据， 2024年二季度正丁醇/辛醇/尼龙 6/聚碳酸酯市场均价分别为 8229/9822/14325/15317元/吨， 同比+11%/-16%/+11%/+2%，环 比 -2%/-1%/-1%/+4% ； 价 差 同 比 +20%/+4%/+106%/-0.5% ， 环 比-5%/-32%/+37%/+5%。 基础化工板块产品需求偏弱， 毛利率同比下滑。 甲烷氯化物的部分下游行业如锂电池膜、 农药、 医药等保持稳定开工， 而与房地产相关的纤维素、 有机硅等行业开工率下降， 制冷剂行业受配额管控、 新型制冷剂替代、 出口减少等因素影响开工率降低， 导致甲烷氯化物价格低位波动。 烧碱、 二甲基甲酰胺（DMF） 需求弱势， 价格保持低位运行。 据 Wind 数据， 2024年二季度二氯甲烷/三氯甲烷/烧碱市场均价分别为 2424/2812/975元/吨， 同比-3%/+29%/-1% ， 环 比 +6%/+18%/+2% ； 价 差 同 比 -29%/+15%/-9% ， 环 比-9%/+11%/+10%。 风险提示： 下游需求不及预期； 原材料价格上涨； 行业竞争加剧风险等。 投资建议： 公司产业链丰富， 盈利弹性较大， 我们维持公司 2024-2026年归 母净利润 预测为 16.99/19.28/23.94亿元 ， 每股收 益分别 为0.89/1.01/1.25元， 对应当前股价 PE 为 12.0/10.6/8.5X， 维持“优于大市” 评级。

公司 2024年二季度营收及净利同环比提升。 公司 2024年二季度营收 90.0亿元（同比+43%， 环比+13%） ， 归母净利润 11.6亿元（同比+25%， 环比+9%）。 营收及净利增长主要来自荆州基地一期项目的运营达效， 以及德州本部装置的技术改造扩能， 主营产品产销量提升。 公司 2024年二季度销售毛利率、净利率分别为 20.6%、 13.9%， 期间费用率 3.4%， 同环比略降， 费用控制进一步优化。 2024年二季度公司主营产品产销量均同比提升。得益于新项目投产达产及技改扩能， 2024年二季度公司主营产品产销量均同比增长， 新能源新材料/肥料/ 有机胺/ 醋酸及衍生品产量分别为 112/115/15/38万吨（同比+16%/+36%/+20%/+145% ） ， 销 量 69/110/15/39万 吨 （同 比+32%/+44%/+16%/+152%） 。 其中新能源新材料相关产品生产量与销售量差距较大， 主要原因是部分中间产品自用。 2024年二季度公司新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品营收占比分别为 50%/20%/7%/12%。 尿素景气度有望提升， 异辛醇、 尼龙 6、 己内酰胺和醋酸价格同比上涨。 2024年上半年部分产品景气度有所修复， 受市场供需和原料价格波动的共同影响， 上半年尿素、 己二酸和碳酸二甲酯的价格同比下降， 而异辛醇、 尼龙 6、己内酰胺和醋酸的价格同比上涨。2024年一季度国内尿素市场整体呈震荡下行， 而二季度尿素农业及工业需求陆续释放， 推动尿素价格中枢上行； 七月尿素需求淡季， 价格下行， 而八月下旬至九月的下游复合肥开工有望提升，推动尿素市场回暖。 辛醇下游增塑剂需求较淡， 盈利存在下行风险。 己内酰胺成本支撑较强， 需求端尼龙 6开工或有提升， 支撑己内酰胺景气度。 原料端煤价下跌助力公司产品价差扩大。 受市场供需及原油价格等因素影响，2024年公司原料煤和丙烯的采购价格同比下降，纯苯采购价格同比上涨。 其中， 原料煤为公司最主要的原材料， 其价格下跌助力公司主营产品盈利提升。 风险提示： 项目投产不及预期； 原材料价格上涨； 下游需求不及预期等。 投资建议： 公司成本优势相对稳固， 新产能助销量增长。 公司持续推进项目建设， 德州本部酰胺原料优化升级、 20万吨二元酸正加紧建设， 荆州基地项目进展顺利。我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 44.4/47.5/49.9亿元， 对应 EPS 为 2.1/2.2/2.4元， 对应当前股价 PE 为 10.5/9.8/9.3X， 维持“优于大市” 评级。

公司 2024年二季度营收及净利同环比提升。 公司 2024年二季度营收 86.7亿元（同比+36%， 环比+5%） ， 归母净利润 18.8亿元（同比+76%， 环比+33%） ， 扣非归母净利润 20.3亿元（同比+76%， 环比+37%） 。 盈利提升主要是由于产能扩张后聚烯烃产销量提升， 且烯烃价格受油价支撑及二季度供给有所收缩带来的价格提升。 2024年二季度销售毛利率/净利率为 38%/22%， 期间费用率 9%， 同环比提升。 公司主营产品聚烯烃产销量及价格同比提升。 宁东三期 100万吨烯烃项目贡献产能增量， 2024年二季度公司聚烯烃产销量同比提升， 同时， 聚烯烃价格同环比提升。 一季度聚烯烃价格偏强， 主要是由于原油价格上涨传导； 二季度聚烯烃价格延续上涨趋势， 除成本支撑因素之外， 还受到国内聚烯烃装置检修集中， 产品供应偏紧的影响。 焦炭需求继续承压。 2024年二季度公司焦炭产销量同比略有下降而环比有所提升。 焦炭产销量同比下行， 价格环比下跌， 主要是由于下游需求承压， 房地产新开工面积依然存在下行风险， 钢企盈利收缩， 部分独立焦化企业出现亏损。 原料煤价格下跌助力煤制烯烃盈利能力回升。 2024年上半年公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤的平均采购单价为 561/1115/428元/吨， 同比-16%/-13%/-18%。 目前夏季高温支撑煤炭需求， 后续电力需求下降后动力煤价格或将承压。 焦煤下游钢材市场处于淡季， 预期短期内仍将偏弱运行。 EVA 达产提升烯烃附加值。 宁东三期烯烃项目配套的 25万吨/年 EVA 装置于今年上半年投产， 并完成从发泡料到光伏料的生产过渡， 产出合格光伏级 EVA 产品， 达到设计生产能力， 有效提升了公司烯烃产品附加值。 内蒙烯烃项目顺利推进， 新疆项目环评公众参与公示。 2024年 7月 1日内蒙项目动力装置 1#锅炉顺利点火， 首套装置将按计划于 10月投入试生产。 2024年 7月 30日， 新疆宝丰煤基新材料有限公司煤炭清洁高效转化耦合植入绿氢制低碳化学品和新材料示范项目环境影响评价公众参与第一次公示， 该项目包括甲醇、 聚乙烯、 聚丙烯、 1-丁烯、 超高分子量聚乙烯、 EVA 等。 风险提示： 项目投产不及预期； 原材料价格上涨； 下游需求不及预期等。 投资建议：公司主营产品聚烯烃产能高速扩张， 为未来利润增量的核心来源，同时公司自有煤矿构筑坚固利润底。 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 82.91/138.72/141.04亿元， 对应 EPS 为 1.13/1.89/1.92元， 当前股价对应 PE 为 13.5/8.1/7.9X， 维持“优于大市” 评级。

2024年二季度公司营收同环比提升， 归母净利润同环比下滑。 公司 2024年二季度营收 509.1亿元（同比+11%， 环比+10%） ， 归母净利润 40.2亿元（同比-11%， 环比-3%） ， 扣非归母净利润 39.7亿元（同比-8%， 环比-4%） 。 2024年二季度销售毛利率/净利率为 15.3%/8.7%， 同环比下滑； 期间费用率 5%。 二季度营收同环比提升， 归母净利润、 毛利率、 净利率同环比下滑， 盈利短期承压。 聚氨酯板块营收及产销量均同环比增长。2024年二季度公司聚氨酯板块营收 179.5亿元， 产量/销量 147/138万吨， 同环比增长。 公司福建 MDI装置完成技改扩产， 年产能由 40万吨扩至 80万吨。 下游冰箱冷柜出口市场较好， 支撑聚合 MDI 景气度。 上半年全球聚氨酯需求保持增长， 特别是冰箱冷柜、 汽车等市场， 海外建筑行业投资需求好转， 部分海外装置供应波动， 成本端纯苯价格持续高位， 均催动聚氨酯产品价格上涨。 石化板块销量环比增加， 产品价格有涨有跌。 2024年一季度公司石化板块营收为 210.6亿元， 同环比提升； 销量为 141万吨（环比+5.2%） 。 上半年万华蓬莱工业园 PDH、 POCHP、 EO、 聚醚、 EOD、 储运等一期装置均已进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段， 按照计划将陆续中交。 受国际原油价格波动、 石化下游需求偏弱等因素影响， 石化行业虽然略有复苏但整体利润仍处于相对较低水平。 精细化学品及新材料板块产销量同环比增加， 营收占比较为稳定。 2024年二季度公司精细化学品及新材料板块营收为 68.7亿元， 产量/销量为100/92万吨， 均同环比提升。 随着双酚 A 项目的投产， 公司 PC 产业链配套进一步完善； 一期年产 20万吨 POE 项目已经投产， 柠檬醛、 香精香料等新兴业务产业化推进中。 主要原料纯苯价格同比上涨， 煤炭、 丙烷价格同比下降。 2024年上半年，公司主要原料价格受到原油价格波动、 国内外供需关系变化等因素的影响， 纯苯价格高位运行。 随着国内煤炭产量以及进口煤进口量增加， 全国煤炭供需结构从之前的偏紧状态转向宽松， 价格重心持续下降。 丙烷、丁烷价格小幅震荡， 整体持稳。 风险提示： 项目投产不及预期； 原材料价格上涨； 下游需求不及预期等。 投资建议： 公司作为聚氨酯行业龙头， 存在稳固的利润保障， 但由于地产需求持续疲弱等不利因素影响， 聚氨酯下游需求略不及预期， 叠加成本上涨，我们谨慎下调公司 2024-2026年归母净利润预测为 173.21/199.38/218.51亿元（原值为 193.84/224.73/233.37亿元） ， 对应 EPS 为 5.52/6.35/6.96元， 当前股价对应 PE 为 13.6/11.8/10.8X， 维持“优于大市” 评级。

事项： 事件： 2024年 8月 2日， 龙佰集团发布公告称， 近日公司与四川资源集团（全称“四川省自然资源投资集团有限责任公司” ） 签订了《战略合作框架协议》 。 根据协议， 双方将在钒钛磁铁矿的采选、 产业、 贸易、 股权以及科技领域展开深入合作， 旨在提升钒钛等国家战略性矿产资源供应保障能力， 建设世界级钒钛产业基地， 共同促进四川省钒钛产业的稳步高效发展。 协议是双方进行长期合作的指导性文件， 具体项目的合作将采取一事一议的方式落实推动。 国信化工观点： 1） 此次合作预计将拓宽龙佰集团的原材料供应渠道， 增强供应链的韧性与灵活性， 对公司未来年度的经营业绩产生积极影响； 2） 合作双方互利共赢， 将深化钒钛资源综合利用， 提升钒钛等资源供应保障能力， 打造世界级钒钛产业基地； 3） 2024年二季度国内钛白粉及钛精矿市场均价同比提升，尽管近期钛白粉淡季价格有所下降， 钛精矿价格坚挺， 保障公司盈利。 投资建议： 公司钛白粉行业龙头地位稳固， 钛精矿自给率逐步提升， 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 40.1/47.5/48.8亿元， 对应 EPS 为 1.68/1.99/2.05元， 当前股价对应 PE 为 9.9/8.4/8.2X， 维持“优于大市” 评级。 评论： 龙佰集团与四川资源集团合作将互利共赢2024年 8月 2日， 龙佰集团发布公告称， 近日公司与四川资源集团（全称“四川省自然资源投资集团有限责任公司” ） 签订了《战略合作框架协议》 。 根据协议， 双方将在钒钛磁铁矿的采选、 产业、 贸易、 股权以及科技领域展开深入合作， 旨在提升钒钛等国家战略性矿产资源供应保障能力， 建设世界级钒钛产业基地， 共同促进四川省钒钛产业的稳步高效发展。 协议是双方进行长期合作的指导性文件， 具体项目的合作将采取一事一议的方式落实推动。 国有独资的四川资源集团曾竞得红格南矿采矿权。 四川资源集团， 全称四川省自然资源投资集团有限责任公司， 是一家国有独资的有限责任公司， 注册资本为 150亿元。 集团以战略性矿产资源勘查开发为核心主业， 以土地整治、 生态修复与地灾防治为支柱主业， 开展项目建设、 运营管理、 产业培育、 资本运作和投融资， 致力于打造全国一流、 省内领军的自然资源领域国有资本投资龙头企业。 股权结构上， 四川省自然资源厅拥有四川资源集团 100%股权。 2023年 11月， 四川资源集团下属子公司四川省钒钛产业投资发展有限公司， 竞得四川省盐边县红格南钒钛磁铁矿（简称“红格南矿” ） 采矿权。 红格南矿是我国钒钛磁铁矿储量最大、 共伴生元素最多、 资源潜在价值最高的矿区。 红格南矿资源储量丰富， 包括铁矿石 32.56亿吨、 TiO22.85亿吨、 V2O5598.56万吨、 Co 48.84万吨。 红格南矿毗邻龙佰集团控制的红格铁矿和庙子沟铁矿， 矿区西侧有 G5京昆高速公路西（昌） 攀（枝花） 段通过， 至西攀高速公路新九出口 5km， 交通较为方便。 矿区所在地区电力较丰富， 主要为国家电网供电（盐边县电力公司） 。 矿区内水资源条件差， 工业用水需从金沙江或雅砻江取水， 距离金沙江供水水源地约 18km， 距离雅砻江供水水源地约 16km。 2024年 3月 26日， 红格南矿开发启动仪式在盐边县新九镇举行。 经初步测算， 红格南矿预计可开采 80年， 将实现矿业权收益超百亿、 产业投资超千亿、 产值超万亿、 新增就业岗位超万个。 双方合作领域包括但不限于以下五个方面： 1) 采选合作： 双方将利用各自的优势， 共同推进红格矿区的手续办理及建设， 互利共赢。 2) 产业合作： 双方将在钒钛磁铁矿精深加工领域深化合作， 利用龙佰集团在钒钛产业的丰富经验， 推进深加工项目的落地， 四川资源集团将通过股权投资、 合资建厂、 共同开发等形式提升钒钛产业经济，促进产业链条延伸。 3) 贸易合作： 四川资源集团将根据市场原则， 优先为龙佰集团及其子公司提供钛精矿。 4) 股权合作： 双方将进一步深化在钒钛下游产业链的合作， 共同谋划获取国内外优质矿产资源， 提升国企核心竞争力， 打造国企民企融合发展新高地。 5) 科技合作： 双方将全面加强技术交流和人员培训等， 开展学术活动， 共同培育攀西地区钒钛磁铁矿开发新质生产力， 推动科技创新和产业升级。 此次合作利好龙佰集团的原材料供应。 目前公司自有矿山钛精矿产能 142万吨， 子公司丰源矿业钛精矿产能 30万吨。 2023年， 公司钛精矿产量为 147.45万吨， 钛白粉产量为 119.14万吨， 根据 1吨钛白粉消耗2.4吨钛精矿估算， 公司钛精矿自给率约为 52%， 仍有提升空间。 本次合作有利于拓宽龙佰集团的原材料供应渠道， 增强供应链的韧性与灵活性， 对公司未来的经营业绩将产生积极影响。 近期钛白粉价格低位企稳， 钛精矿价格高位坚挺2024年二季度， 国内钛白粉及钛精矿市场均价同比提升。 据 Wind 数据， 2024年二季度国内金红石型钛白粉均价约 16195元/吨， 同比+3%， 环比-0.2%； 钛精矿（46%， 攀枝花） 均价约 2272元/吨， 同比+4%， 环比+0.1%。 近期钛白粉淡季， 市场景气度较低， 但市场价格已于低位企稳； 其上游钛精矿供需依然保持偏紧状态， 需求随钛白粉产能增加而提升， 同时供给端未见明显增量， 钛精矿价格依然高位坚挺。

事项：事件：2024年 7月 23日， 万华化学、万融新材料与阿布扎比国家石油公司（ADNOC）、北欧化工（Borealis）、博禄化学（Borouge） 在北京举办《项目合作协议》 签约仪式。 ADNOC、 Borealis、 Borouge 组成投资联合体， 与万融新材料将在按相关法律法规审批的前提下意向按照 50%:50%持股比例组建中外合资公司， 共同启动在福建省福州市建设一套产能 160万吨/年的特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。 国信化工观点： 1） 特种聚烯烃技术壁垒较高， 依赖进口， 此次项目使得我国特种聚烯烃国产化替代进程更进一步； 2） 该项目融合各方专长， 基于乙烷原料， 具备优异的经济性基础； 3） 乙烷运输船（VLEC） 保障乙烷和乙烯采购的运力需求； 4） 公司作为聚氨酯行业龙头， 存在稳固的利润保障， 同时新项目稳步推进 。 我 们 维 持 公 司 2024-2026年 归 母 净 利 润 预 测 为 193.84/224.73/233.37亿 元 ， 同 比 增 速+15.3%/+15.9%/+3.8%， 对应 EPS 为 6.17/7.16/7.43元， 当前股价对应 PE 为 12.7/11.0/10.6X， 维持“优于大市” 评级。 评论：u 融合各方专长， 中外合资共建特种聚烯烃项目2024年 7月 23日， 万华化学、 万融新材料与阿布扎比国家石油公司（ADNOC） 、 北欧化工（Borealis） 、博禄化学（Borouge） 在北京举办《项目合作协议》 签约仪式。 ADNOC、 Borealis、 Borouge 组成投资联合体， 与万融新材料将在按相关法律法规审批的前提下意向按照 50%:50%持股比例组建中外合资公司， 共同启动在福建省福州市建设一套产能 160万吨/年的特种聚烯烃一体化设施的可行性研究， 该设施将主要利用北欧化工（Borealis） 的先进专有 Borstar?技术。 特种聚烯烃是一类具有高技术含量、 高应用性能和高市场价值的聚烯烃产品， 通常用于高端应用领域， 如航空航天、 汽车制造、 军工装备和塑料等行业。 这些产品包括但不限于茂金属聚乙烯（mPE） 、 茂金属聚丙烯（mPP） 、 聚烯烃弹性体（POE） 、 乙烯-醋酸乙烯共聚物（EVA） 、 乙烯-乙烯醇共聚物（EVOH） 、 聚丁烯-1(PB-1)、 超高分子量聚乙烯(UHMWPE)等。 特种聚烯烃因其优异的性能， 如提高柔韧性、 抗冲击性、光学性能等， 在许多高端领域有着不可替代的作用。 行业壁垒高， 依赖进口。 我国特种聚烯烃（或称高端聚烯烃） 行业正在快速发展， 市场规模逐年增长， 但由于技术壁垒较高， 一些核心关键技术长期被国外企业垄断， 导致我国高端聚烯烃的发展较为缓慢， 需要大量依赖进口。 据慧正资讯数据， 2023年我国高端聚烯烃市场规模达 744亿元， 同比增长 17%； 产量达 567万吨， 同比增长 16%； 需求量为 1397万吨， 同比增长 12%。 不过， 随着国内企业不断加强工艺技术的研发和创新， 高端聚烯烃的国产化能力正在逐步提升。 万融新材料在合资公司中拟占 50%股权， 其余 50%属于 ADNOC、 Borealis、 Borouge 组成的投资联合体。 1） 阿布扎比国家石油公司（ADNOC） 是一家由阿布扎比酋长国全资拥有的领先的多元化能源和石化集团。 ADNOC 的目标是通过负责任和可持续的勘探和生产， 最大限度地发挥酋长国庞大的碳氢化合物储量的价值， 以支持阿拉伯联合酋长国（阿联酋） 的经济增长和多元化。 2） 北欧化工（Borealis） 总部位于奥地利维也纳， 奥地利石油天然气集团（OMV， 总部位于奥地利维也纳的综合能源、 燃料与原料以及化学品与材料公司） 拥有其 75%的股份， 总部位于阿联酋的阿布扎比国家石油公司（ADNOC） 拥有其余 25%的股份； 北欧化工（Borealis） 在 120多个国家拥有客户， 员工约 6000人。 北欧化工是全球领先的先进且可持续的聚烯烃解决方案提供商之一， 还是欧洲聚烯烃回收领域的创新领导者和基础化学品的主要生产商。 北欧化工利用聚合物专业知识和数十年的经验， 为消费品、 能源、 医疗保健、 基础设施和交通等关键行业提供增值、 创新和循环材料解决方案。 在重新创造可持续生活的必需品方面， 北欧化工以对安全、 员工、 创新和技术以及卓越绩效的承诺为基础， 正在加快聚烯烃向循环经济的转型， 并扩大其地理覆盖范围， 以更好地服务全球客户。 北欧化工的业务通过两个重要的合资企业得到加强：博禄化学（与 ADNOC 合作， 总部位于阿联酋） ， 以及 Baystar?（与总部位于美国的道达尔能源合作） 。 3） 博禄股份有限公司（Borouge） 在阿布扎比证券交易所上市， ADNOC 拥有博禄化学（Borouge） 54%的股权， 北欧化工（Borealis） 持有博禄化学（Borouge） 36%的股权； 博禄化学（Borouge） 是一家领先的石化公司， 为基础设施、 能源、 交通、 医疗保健、 农业和先进包装行业提供创新和差异化的聚烯烃解决方案。 博禄化学（Borouge） 拥有超过 3100名员工， 为亚洲、 中东和非洲超过 86个国家的客户提供服务。 博禄化学（Borouge） 成立于 1998年， 通过阿布扎比国家石油公司（ADNOC） 和北欧化工（Borealis） 之间的战略合作伙伴关系， 博禄化学（Borouge） 在阿联酋 AIRuwais 工业城建立和运营聚烯烃复合体， 为全球最大的综合聚烯烃复合体之一。 项目核心优势包括 Borstar?技术、 乙烷为原料的裂解工艺、 相互协同的产业链。 投资联合体包括博禄化学在特种聚烯烃生产（包括乙烷在内的多种原料路线） 方面具有的丰富经验， 与万华化学在乙烷供应链的优势（包括乙烷原料成本、 码头资源、 VLEC 成本、 生产工艺等） 共同构成了基于乙烷原料的合资项目的优异的经济性基础。 Borstar?技术是北欧化工在 Basell 公司聚丙烯合成工艺以及双环管结构反应器的基础上， 同时串气相流化床反应器发展而来， 能够对大分子的分子质量以及形态进行更便捷的调控， 在进行双峰聚丙烯的生产时得到的每个峰都能实现较窄的分子质量分布， 并且提高了操作温度， 避免了聚丙烯分子溶解于丙烯的现象，不会出现聚丙烯产品粘连在反应釜内壁的情况。 核心是专有的聚烯烃多模态工艺技术和专有的催化剂系统，允许从双模态到多模态 PE/PP 树脂的柔性聚合物设计，支持生产各种增强型聚乙烯(PE)和聚丙烯(PP)产品， 以满足最苛刻的应用。 Borealis 专有的 Borstar?技术生产制造的聚烯烃产品具有很强的比较竞争优势。

公司 2024年上半年归母净利润 10至 11.5亿元， 同比大增。 桐昆股份发布2024年半年度业绩预告， 预计归母净利润将达到 10至 11.5亿元， 同比+849.4%至+991.8%， 增长显著。 此外， 公司预计扣除对联营企业和合营企业的投资收益部分后的净利润为 6至 7.5亿元， 同比+31.9%至+64.8%。 其中，2024年二季度公司归母净利润为 4.2至 5.7亿元。利润同比增长主要来自于国内稳增长政策的推动， 涤纶长丝下游需求的边际改善， 供给端优化和产业集中度提升等。 行业协同作用明显， 产品销量与价差增大， 行业整体复苏。 浙石化投资收益逐步改善。 公司持有浙石化 20%股份， 浙石化依托全球特大型炼化一体化装置， 通过技术改进和生产能力提升， 化工产品品种丰富， 毛利改善。 预期后续浙石化在建项目陆续投产， 产品景气逐渐恢复， 将为公司带来更高的投资收益。 2024年二季度涤纶长丝价格同比提升， 行业整体处于复苏状态。 据 Wind 数据， 2024年二季度 POY/FDY/DTY 市场主流价格分别为 7691/8184/9105元/吨， 同比+3%/+1%/+3%， 环比-0.1%/-2%/+1%； 价差同比+2%/-7%/+3%， 环比-2%/-8%/+4%。 涤纶长丝供给端优化， 集中度提升之下， 预期未来涤纶长丝利润中枢有望继续上移。 涤纶长丝供需边际改善， 预期盈利继续修复。 供应端， 据 Wind 数据， 2024年二季度江浙地区涤纶长丝开工率平均为 88%； 需求端， 江浙地区下游化纤织造综合开机率 70%； 库存端， 涤纶长丝平均库存同环比提升。 供需及库存同环比均有增长， 而国内下游坯布平均库存同比下降。 2024年 1-5月， 中国服装鞋帽、 针、 纺织品类零售额 3378亿元， 同比+3%， 下游需求有所提升。 总体而言， 2024年二季度涤纶长丝下游化纤织造综合开机率提升， 尽管涤纶长丝同比存在累库， 但下游坯布库存同比下降， 纺织品零售额提升， 需求有所增加， 涤纶长丝景气度有望上行。 延伸产业链至上游， 成本有望继续优化。 据 Wind 数据， 2024年二季度公司主要原材料 PX/PTA/MEG 市场均价同比有所提升。 随着聚酯涤纶企业炼化一体化发展， 我国 PX 进口依存度较高的劣势有望逐渐解决， 同时原料 PTA 和MEG 处于产能高速增长期， 供需趋于宽松， 公司成本有望继续优化。 投资建议： 公司主营产品涤纶长丝价格及价差波动带来的业绩波动较大，2024年二季度涤纶长丝景气度仍在修复当中， 需求未完全释放； 另外浙石化投资收益波动也较大， 尽管预期向好， 但需要时间复苏。 我们下调公司2024-2026年 归 母 净 利 润 预 测 为 24.7/33.4/42.1亿 元 （原 值 为32.2/46.0/46.2亿元） ， 对应 EPS 为 1.03/1.38/1.75元， 当前股价对应 PE为 14.8/11.0/8.7X， 维持“优于大市” 评级。

鲁西化工2024年上半年归母净利润11至12亿元，同比大增。鲁西化工发布2024年半年度业绩预告，预计归母净利润将达到11至12亿元，同比+467.04%至+518.59%，扣非归母净利润预计为11.2至12.2亿元，同比+539.74%至+596.86%，增长显著。基本每股收益预计为0.578元/股至0.630元/股，而上年同期为0.102元/股。其中，2024年二季度公司归母净利润为5.32至6.32亿元，同比扭亏为盈，环比-6%至+11%。 公司主营业务包括化工新材料、基础化工、化肥产品及其他业务。化工新材料和基础化工是鲁西化工的主要营收和利润来源，2023年两项业务合计营收占公司总营收的88%，合计毛利占总毛利的94%。而化肥业务占比较小，2023年化肥业务营收占10%，毛利仅占5%，毛利率也相对处于较低水平。 公司归母净利润增长主要来自开工率提升及部分产品毛利提升。公司严抓安全环保节能管控，生产装置高效运行，开工率同比提升幅度较大。同时，受市场供求关系等因素影响，部分产品售价同比上涨，原材料采购价格同比下降，故部分产品毛利增加。 部分主营产品价差走扩，丁辛醇助力上半年盈利提升。2024年二季度，正丁醇/辛醇/聚碳酸酯/烧碱市场均价分别为8229/9822/15317/975元/吨，同比+11%/-16%/+2%/-1%，环比-2%/-1%/+4%/+2%；价差同比+20%/+4%/-0.5%/-9%，环比-5%/-32%/+5%/+10%。丁辛醇景气度提升是公司上半年盈利增长的主要动力之一。2019-2023年我国正丁醇和辛醇产量复合增速均为6%，表观消费量复合增速分别为5%和7%。2023年国内多元醇行业新增产能较少，加之企业集中停车检修，导致市场供应偏紧，库存持续保持在较低水平，需求稳定，带动2023年下半年正丁醇和辛醇价格的高位运行。进入2024年以来，市场供应端逐渐宽松，正丁醇和辛醇价格相对于2023年的高位有所回调。预期随着房地产、家电、汽车等行业需求回暖，正丁醇和辛醇需求量将保持增长。 目前拥有75万吨多元醇产能，其中正丁醇30万吨，辛醇45万吨，均在国内厂商中位列前茅，市场份额分别占到11%和15%。 风险提示：下游需求不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧风险；项目投产不及预期；安全环保风险；政策风险等。 投资建议：公司产业链丰富，盈利弹性较大，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为16.99/19.28/23.94亿元，每股收益分别为0.89/1.01/1.25元，对应当前股价PE为13.2/11.6/9.3X，维持“优于大市”评级。

事项：事件：万华化学一期20万吨/年聚烯烃弹性体（POE）项目一次性开车成功。2024年6月29日，万华化学新材料事业部一期20万吨/年POE项目实现了全流程贯通，并于当日产出合格产品，标志着中国首套大规模自主研发的POE工业化装置一次性高质量开车成功。 国信化工观点：1）POE技术壁垒高，过去我国主要依赖进口，此次我国首套大规模自主研发的POE装置开车，意味着我国POE自主化实现突破；2）POE下游主要为光伏及汽车行业，预计2023-2029年全球需求复合增速约为11%；3）国内多家企业正在规划和建设POE项目，预计未来几年将逐步实现国产化，降低进口依赖；4）公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为13.0/11.2/10.8X，维持“优于大市”评级。 评论：全球POE市场集中度高，我国依赖进口，正逐步推进自主化进程POE作为一种性能优异的高分子材料，下游应用领域广泛，最大下游领域为光伏和汽车行业。据《聚烯烃弹性体生产现状及发展前景》显示，POE的最大消费领域是光伏行业，约占总消费量的45%，这主要得益于POE作为太阳能电池封装膜的优良特性，如良好的力学性能、耐紫外光性能等。紧随其后的是汽车行业，消费量约占38%，POE在汽车行业中主要应用于保险杠、挡泥板、方向盘等部件，提供材料以增强韧性和耐冲击性。此外，电线电缆和发泡材料也是POE的重要应用领域，合计约占总消费量的10%，其中POE用于电缆护套料和发泡制品，展现出其耐高温和柔软性的特点。剩余的7%消费量分布在包装膜、医疗、热熔胶等多个领域。 QYResearch预计2023-2029年全球POE需求复合增速约为11%，我国增速或更高。QYResearch的研究报告指出，2022年全球聚烯烃弹性体（POE）市场规模大约达到225亿元人民币，并预测到2029年市场规模将增长至425亿元，预计在2023至2029年间的年复合增长率（CAGR）将为11.3%。而其中，我国或为消费增速较高的地区。据《我国POE行业发展现状及应用前景展望》，2021年全球POE的消费总量约136万吨，其中中国的消费量约为64万吨，占47%。预计到2025年，中国的POE需求量将达到125万吨，即2021年至2025年，年均复合增长率（CAGR）将约为18%。 根据收入计算，全球前五大公司占据了大约96%的市场份额，市场集中度高。全球主要的聚烯烃弹性体（POE）生产商包括陶氏化学、三井化学、LG化学、SABICSKNexleneCompany(SSNC)、埃克森美孚化工和北欧化工等。我国进口的POE主要来自于陶氏化学的Engage系列、三井化学的Tamfer系列、SABIC的Fortify系列、SK化学的Solumer系列、LG化学的Lucene系列以及埃克森美孚的Exact系列等产品。其中，陶氏化学拥有全球第一的POE产能。 高壁垒导致我国POE进口依赖度高，国产化正加速。技术方面，POE生产技术存在较高壁垒，特别是茂金属催化剂和高温溶液聚合工艺等，这些核心技术过去主要由国外企业掌握，中国未完全突破。原材料方面，高碳α-烯烃（尤其是1-辛烯）是生产POE的关键原材料，我国在该领域的供应能力有限，目前主要依赖进口。国内多家企业正在规划和建设POE生产项目，预计未来几年将逐步实现国产化，降低进口依赖。 目前我国规划及建设的POE项目共计约250万吨，万华化学此次成功开车的装置为我国首套大规模自主研发的POE装置，意味着我国POE自主化实现突破。 POE价格仍处于较高水平。自2018年以来，由于光伏装机需求的强劲增长和原材料成本上升，POE价格从大约1.5万元/吨上涨至2021年的超过2万元/吨。目前，POE价格维持在2万元/吨以上的相对较高水平。 主营产品聚合MDI景气度回暖在下游冰柜及家用电冰箱需求增长的推动之下，公司主营产品聚合MDI景气度有所回暖。据Wind数据，2024年二季度公司主营产品聚合MDI/纯MDI/TDI市场均价分别为17086/18920/14954元/吨，同比+11%/+0.1%/-18%，环比+6%/-7%/-11%；价差分别为7676/9511/9626元/吨，同比+13%/-8%/-27%，环比-0.1%/-20%/-19%。聚合MDI价格及价差同比均有提升，纯MDI和TDI价差同环比下降。2024年5月，我国冰柜和家用电冰箱产量同比继续保持增长，受淡季影响增速有所下滑，分别为4%和5%；出口冰箱数量同比达到15%。下游冰箱冷柜产量、出口等市场较好，支撑聚合MDI景气度回暖。 受检修停车等因素影响，MDI供给端短期有所收缩。以下统计的国内外1056万吨MDI装置中，约8%左右的产能存在停车检修停车的情况，约55%的产能处于低负运行状态，供给端短期有所收缩。 投资建议：公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为13.0/11.2/10.8X，维持“优于大市”评级。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。

事件： 1）2024年6月17日，龙佰集团董事会审议通过了股份回购方案，计划使用自有资金通过集中竞价交易 方式回购公司已发行的人民币普通股（A 股） 股票， 用于股权激励或员工持股计划。 回购资金总额预计在1亿元至 2亿元之间， 回购股份的价格为不超过人民币 32.10元/股， 预计回购股份数量在 311.5万股至 623.1万股之间，占公司总股本的0.13%至0.26%，回购期限为董事会通过方案之日起12个月内。公司已 开立股票回购专用证券账户， 并声明董事、 监事、 高级管理人员、 控股股东、 实际控制人及其一致行动人尚无明确的在回购期间的股份增减持计划， 公司持股 5%以上股东及其一致行动人暂无关于在未来六个月的明确的减持计划。 2）2024年6月17日，龙佰集团董事会审议通过了《关于投资建设钪钒新材料产业园项目的议案》，计 划由公司控股子公司湖南东方钪业股份有限公司或其下属子公司投资 10.8亿元人民币， 在焦作市分期建设包括高纯五氧化二钒、 钒电解液、 铝球、 氟化钪、 铝基中间合金及新型含钪高性能铝合金等项目， 资金来源为自有及自筹资金或其他股权或债权社会融资方式。 3） 2024年 6月 13日晚， 欧盟委员会发布对我国钛白粉的反倾销调查初裁前事实披露材料， 显示拟对中国钛白粉企业加征关税， 其中对龙佰集团拟加征关税达 39.7%。 国信化工观点： 1） 公司回购股份展现对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可， 通过回购股份，公司可以进一步建立和健全长效激励机制， 吸引和留住优秀人才， 维护公司全体股东的合法权益， 并促进公司的稳定健康发展； 2） 投资建设钪钒新材料产业园， 可提高公司市场竞争力和盈利能力， 同时响应国家推动新能源发展和实现碳达峰、 碳中和目标的战略； 3） 欧盟反倾销或将影响龙佰集团在欧盟地区的市占率， 但公司自身生产成本优势、 矿自给率高的核心竞争力不变， 或将通过增加其他地区市场份额、 布局海外产能等举措来应对； 4） 截至目前， 二季度国内钛白粉及钛精矿市场均价同环比提升。 尽管近期钛白粉淡季价格有所下降， 钛精矿价格坚挺， 保障公司盈利。 投资建议： 公司钛白粉行业龙头地位稳固， 钛精矿自给率逐步提升， 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 40.1/47.5/48.8亿元， 对应 EPS 为 1.68/1.99/2.05元， 当前股价对应 PE 为 11.4/9.6/9.4X，维持“优于大市” 评级。 评论： 股份回购彰显信心 2024年6月17日，龙佰集团董事会审议通过了股份回购方案，计划使用自有资金通过集中竞价交易方式 回购公司已发行的人民币普通股（A 股） 股票， 用于股权激励或员工持股计划。 回购资金总额预计在 1亿元至 2亿元之间， 回购股份的价格为不超过人民币 32.10元/股， 预计回购股份数量在 311.5万股至 623.1 万股之间，占公司总股本的0.13%至0.26%，回购期限为董事会通过方案之日起12个月内。公司已开立股 票回购专用证券账户， 并声明董事、 监事、 高级管理人员、 控股股东、 实际控制人及其一致行动人尚无明 确的在回购期间的股份增减持计划， 公司持股 5%以上股东及其一致行动人暂无关于在未来六个月的明确的减持计划。 公司回购股份是基于对公司未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可。 通过回购股份， 公司可以进一步建立和健全长效激励机制， 吸引和留住优秀人才， 维护公司全体股东的合法权益， 并促进公司的稳定健康发展。

事项：事件：2024年6月11日，万华化学（烟台）石化有限公司100万吨/年乙烯装置原料多元化改造项目环境影响报告书征求意见稿公示。该项目位处山东省烟台化工产业园，公司对现有100万吨/年乙烯装置进行原料多元化改造，改造后原料由丙烷变为乙烷，公辅工程均依托万华已有设施。 国信化工观点：1）乙烷较丙烷存在价格优势，乙烯装置原料由丙烷变为乙烷，可降低原料成本；2）原料由丙烷变为乙烷后，双烯收率将得以提升，且公司可通过灵活调整进料，优化项目的经济效益；3）乙烷制乙烯物耗及能耗更低，碳排放降低，环境效益更佳；4）公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为14.0/12.1/11.6X，维持“优于大市”评级。 评论：乙烷制乙烯成本较低且收率较高选择合适的裂解原料并对其进行优化配置，对于提高乙烯装置的经济效益至关重要。在蒸汽裂解制乙烯工艺中，原料成本占据了总生产成本的约70%~80%。由于丙烷价格的不断上涨，乙烯生产装置的盈利能力急剧下降，甚至出现了亏损，因此通过改进原料选择来降低乙烯生产成本成为解决方案。万华化学为了提高其聚氨酯产业链的综合效益，规划实施100万吨/年乙烯装置原料多元化改造项目。项目实施完成后，万华化学可根据国际国内经济形势和大宗原料市场的变化，灵活调整进料，确保以乙烯为龙头的产业链一体化项目获得最大的社会效益和经济效益。同时，乙烷制乙烯工艺收率更高，物耗及能耗更低，也能带来良好的环境效益。 乙烷供给宽松，价格相对低位。随着美国页岩气的开采，乙烷资源大幅增加，供给愈发宽松的情况下，乙烷价格低位运行。而受到PDH装置大幅扩产的推动，丙烷需求得以增长，价格相对较高。将乙烯装置原料由丙烷变为乙烷后，原料成本随之降低。主流乙烯裂解原料中，乙烷制乙烯的双烯收率最高。随着裂解原料由轻质到重质，主要裂解产物乙烯收率逐步降低，乙烷裂解制乙烯的收率最高，达到77.65%，显著高于丙烷的44.82%。主流乙烯裂解原料中，乙烷制乙烯的投资额及物耗能耗最低。双烯收率也展现出随着裂解原料由轻质到重质逐步降低的总体趋势。因此，在乙烯裂解装置一次性投资中，随着裂解原料由重质到轻质，后续分离系统的处理量、负荷等都相应降低，装置固定资产投资和运行能耗等也得以下降。同等产能规模的情况下，乙烷作为乙烯裂解原料具有投资小、物耗能耗低等显著优势。乙烷制乙烯碳排放相对较低改造后碳排放绩效有较大提高，单位产品温室气体排放量显著减少。项目在工艺技术、节能设备和能源及碳排放管理等方面均采取了较完善的减污降碳措施，有利于减少温室气体排放。根据物料平衡和碳质量平衡可得项目工业生产过程温室气体排放量，改造后比改造前工业过程排放减少12286tCO2/a。以乙烯产品计，改造前，单位产品温室气体排放量为1.23tCO2/t产品；改造后，单位产品温室气体排放量为0.91tCO2/t产品。 根据节能报告分析，《乙烯装置单位产品能源消耗限额》（GB30250-2013）中乙烯装置单位乙烯能耗先进值为≤610kgoe/t，单位双烯能耗先进值为≤400kgoe/t。万华化学该改造项目单位乙烯综合能耗为372.7kgoe/t，单位双烯综合能耗为359.2kgoe/t，均优于行业先进值。根据《工业重点领域能效标杆水平和基准水平（2023年版）》，以石脑油烃类为原料制乙烯的单位产品能耗标杆水平为590kgoe/t，该改造项目单位乙烯综合能耗为372.7kgoe/t，低于标杆水平限值。 乙烷资源供应稳定性存约束，万华相关布局有保障乙烷资源供应稳定性存在条件约束。美国出口终端能力、海运能力以及中国进口乙烷接卸和储运能力等是我国进口乙烷增长的制约条件。尽管美国乙烷资源丰富，但从长远来看，受限于出口终端及海运能力等，美国对中国的乙烷出口量有限。预计到2030年，美国的乙烷出口量只有大约1000万吨/年，远低于中国乙烷裂解制乙烯项目的总产能需求。另外，乙烷作为轻质烃，对出口海运、接卸存储有着极高要求和标准。 我国目前尚无乙烷码头建设标准及乙烷码头装卸工艺设计要求细则，建设大规模接卸乙烷的码头存在难度。 万华化学已有布局或可保障乙烷等原料运输。2020年，万华化学下属子公司万华石化与阿布扎比国家石油公司(ADNOC)旗下船运物流公司ADNOCL&S正式宣布成立战略合资公司AWShippingLimited(AWShipping)。 ADNOCL&S成立于2016年，主要运营原油、石油产品、干散货和液化天然气等船舶，2019年运输量超过2000万吨。万华化学与ADNOC及其他生产商签有长期LPG供应合约，AWShipping负责将来自ADNOC和全球供应商的LPG货物和其他石油产品运输到万华集团在中国和全球的制造基地。AWShipping于2020年在江南造船订造了5艘86000立方米双燃料VLGC系列船，这些船于2022年和2023年陆续交付完毕。 主营产品聚合MDI景气度回暖在下游冰柜及家用电冰箱需求增长的推动之下，公司主营产品聚合MDI景气度有所回暖。据Wind数据，截至2024年6月16日，2024Q2公司主营产品聚合MDI/纯MDI/TDI市场均价分别为17002/18970/15107元/吨，同比+11%/+0.4%/-17%，环比+6%/-7%/-10%；价差分别为7581/9549/9744元/吨，同比+11%/-8%/-26%，环比-1%/-20%/-18%。聚合MDI价格及价差同比均有提升，纯MDI和TDI价差同环比下降。2024年4月，我国冰柜、家用电冰箱产量同比继续保持增长，增速分别达到25%、15%；出口冰箱数量同比达到21%。下游冰箱冷柜产量、出口等市场较好，支撑聚合MDI景气度回暖。受检修停车等因素影响，MDI供给端短期有所收缩。以下统计的国内外1056万吨MDI装置中，约10%左右的产能存在停车检修停车的情况，约52%的产能处于低负运行状态，供给端短期有所收缩。投资建议公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为14.0/12.1/11.6X，维持“优于大市”评级。风险提示项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。

公司主营业务包括化工新材料、 基础化工、 化肥产品及其他业务。 化工新材料和基础化工是鲁西化工的主要营收和利润来源， 2023年两项业务合计营收占公司总营收的 88%， 合计毛利占总毛利的 94%。 化工平台型企业， 产业链完善， 下游广泛。 公司建立了从煤化工、 盐化工到氟硅化工、化工新材料等多个领域的完整产业链。化工产品主要有己内酰胺、尼龙 6、 多元醇、 聚碳酸酯等， 化肥产品主要有复合肥等。 公司的上游主要包括煤炭、 丙烯、 纯苯、 苯酚等原材料和能源行业， 下游主要包括纺织品、电子电气、 建筑、 化工、 机械等领域， 下游行业规模大且范围广， 单一下游行业的需求波动对整个产品体系影响较小。 公司多元化产品线涉足多个化工细分市场， 盈利能力与化工行业整体景气度关联较强。 公司逐步淘汰或改造盈利能力较差、 能耗较高的老旧落后装置， 以提高整体的能效和盈利水平。 丁辛醇景气提升助力盈利修复。 2019-2023年我国正丁醇和辛醇产量复合增速均为 6%， 表观消费量复合增速分别为 5%和 7%。 2023年国内多元醇行业新增产能较少， 加之企业集中停车检修， 导致市场供应偏紧， 库存持续保持在较低水平， 需求稳定， 带动 2023年正丁醇和辛醇价格的高位运行。 进入 2024年以来， 市场供应端逐渐宽松， 正丁醇和辛醇价格相对于 2023年的阶段性高位有所下降， 但与 2023年同期相比仍是同比上涨。 预期随着房地产、 家电、 汽车等行业需求回暖， 正丁醇和辛醇需求量将保持增长。 尼龙 6价差总体走扩。 2019至 2023年我国尼龙 6的表观消费量复合增速为8%， 随着国内产能和产量的提升， 对外依赖度持续降低。 2024年以来由于成本端己内酰胺的价格有所下行， 叠加尼龙 6下游需求回暖， 尼龙 6价差总体走扩。 公司目前在建己内酰胺和尼龙 6产能各 30万吨。 随着国内经济的逐步复苏， 民用丝和汽车等传统行业的发展增速预计将有所恢复， 这将推动下游市场对尼龙 6的需求增加， 预期尼龙 6的盈利能力将有所提升。 盈利预测与估值：公司产业链丰富， 盈利弹性较大， 我们预测公司 2024-2026年归母净利润 16.99/19.28/23.94亿元， 每股收益分别为 0.89/1.01/1.25元， 对应当前股价 PE 为 13.9/12.2/9.8X。 我们认为公司股票合理估值区间在 13.35-14.24元之间， 今年动态市盈率 15-16倍， 相对于公司目前股价有 9%-16%溢价空间， 首次覆盖， 给予“优于大市” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 原材料价格上涨； 行业竞争加剧风险； 项目投产不及预期； 安全环保风险； 政策风险等。

事项：事件：2024年5月16日，万华化学（蓬莱）有限公司丙烯酸及酯二期项目、40万吨年聚烯烃弹性体（POE）项目进行环评受理公示。万华化学（蓬莱）有限公司丙烯酸及酯二期项目新建16万吨/年丙烯酸装置、40万吨/年丙烯酸丁酯装置及配套公用工程和辅助设施，项目总定员58人，计划从2024年5月开始建设，建设周期为14个月。乙烯二期项目位于万华化学烟台工业园，项目占地约1215亩，计划投资176亿元，主要建设120万吨/年乙烯裂解装置、25万吨/年低密度聚乙烯（LDPE）装置、2×20万吨/年聚烯烃弹性体（POE）装置、20万吨/年丁二烯装置、55万吨/年裂解汽油加氢装置（含3万吨/年苯乙烯抽提）、40万吨/年芳烃抽提装置以及配套辅助工程和公用设施。二期蓬莱基地40万吨/年POE项目已经开建，预计在2025年末建成投产。 国信化工观点：1）2024年万华化学多个项目顺利推进，POE、柠檬醛、丙烷脱氢、乙烯项目、MDI技改扩能等产品产能均有所拓展，化工行业龙头地位将进一步巩固；2）在下游冰柜、家用电冰箱需求增长的推动之下，公司主营产品MDI景气度有所回暖；3）油价高位的成本支撑，叠加部分产品下游出口和国内需求的逐步回暖，公司部分石化系列主要产品价格呈现回升趋势。预期即将投产的石化项目将为公司业绩带来一定程度的增量；4）公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为14.4/12.4/11.9X，维持“买入”评级。 评论：公司多个项目顺利推进2024年万华化学多个项目的环境影响评价流程顺利推进。2024年5月16日，万华化学（蓬莱）有限公司丙烯酸及酯二期项目、40万吨年聚烯烃弹性体（POE）项目进行环评受理公示。万华化学（蓬莱）有限公司丙烯酸及酯二期项目新建16万吨/年丙烯酸装置、40万吨/年丙烯酸丁酯装置及配套公用工程和辅助设施，项目总定员58人，计划从2024年5月开始建设，建设周期为14个月。乙烯二期项目位于万华化学烟台工业园，项目占地约1215亩，计划投资176亿元，主要建设120万吨/年乙烯裂解装置、25万吨/年低密度聚乙烯（LDPE）装置、2×20万吨/年聚烯烃弹性体（POE）装置、20万吨/年丁二烯装置、55万吨/年裂解汽油加氢装置（含3万吨/年苯乙烯抽提）、40万吨/年芳烃抽提装置以及配套辅助工程和公用设施。 二期蓬莱基地40万吨/年POE项目已经开建，预计在2025年末建成投产。2024年公司在POE、柠檬醛、丙烷脱氢、乙烯项目、MDI技改扩能上均有所拓展。预计2024年二季度一期年产20万吨POE项目投产，三季度4.8万吨/年柠檬醛-香精香料项目投产，进一步巩固其在全球新材料行业的领导地位。此外，蓬莱一期90万吨/年丙烷脱氢项目预计在2024年四季度投产，而烟台120万吨/年乙烯项目预计在2024年底至2025年初投产。福建MDI技改扩能项目已于2024年4月底完成，标志着万华化学在聚氨酯行业的领先地位进一步巩固。这些项目的投产将继续提升公司的生产能力和市场竞争力。主营产品MDI景气度回暖在下游冰柜、家用电冰箱需求增长的推动之下，公司主营产品MDI景气度有所回暖。据Wind数据，截至2024年5月24日，2024Q2公司主营产品聚合MDI/纯MDI/TDI市场均价分别为16719/18934/15265元/吨，同比+9%/+0.2%/-16%，环比+4%/-7%/-9%；价差分别为7357/9572/9884元/吨，同比+8%/-7%/-25%，环比-4%/-20%/-17%。聚合MDI价格、价差同比均有提升，TDI价格、价差同环比下降。2024年4月，我国冰柜、家用电冰箱产量同比继续保持增长，增速分别达到25%、15%；出口冰箱数量同比达到21%。下游冰箱冷柜产量、出口等市场较好，支撑MDI景气度回暖。受检修、不可抗力因素等影响，MDI供给端短期有所收缩。以下统计的国内外1056万吨MDI装置中，约9%左右的产能存在停车检修或不可抗力因素停车的情况，约36%的产能处于低负运行状态，供给端短期有所收缩。石化板块或迎增量除聚氨酯业务以外，公司主营业务还包含石化板块和精细化学品及新材料板块。油价高位的成本支撑，叠加部分产品下游出口和国内需求的逐步回暖，公司部分石化系列主要产品价格呈现回升趋势。其中，据Wind数据，截至2024年5月24日，2024Q2丙烯/丙烯酸/丁二烯/苯乙烯/线型低密度聚乙烯/聚氯乙烯价格同比+2%/+8%/+50%/+20%/+4%/+1%，环比0%/+8%/+12%/+8%/+3%/+1%，同环比均有所提升，尤其是丙烯酸、丁二烯、苯乙烯提升明显。预期即将投产的石化项目将为公司业绩带来一定程度的增量。投资建议公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为14.4/12.4/11.9X，维持“买入”评级。

2024年一季度营收净利同比提升， 环比有所下滑。 公司 2024年一季度营收 82.3亿元（同比+22%， 环比-6%） ， 归母净利润 14.2亿元（同比+20%，环比-19%） ， 扣非归母净利润 14.8亿元（同比+16%， 环比-18%） 。 主要由于公司主营产品销量同比提升， 而净利率有所下滑。 公司主营产品聚烯烃产销量同比提升， 环比较为稳定。 宁东三期 100万吨烯烃项目贡献产能增量， 2024年一季度公司聚烯烃产销量同比提升， 环比较为稳定。 内蒙一期 300万吨烯烃项目预计今年四季度投产， 产能高速扩张推动公司盈利规模攀升。 受产能供给增加、 整体需求偏弱等因素影响， 2024年一季度聚烯烃价格同环比有所下滑， 聚乙烯/聚丙烯的不含税平均售价分别为 6924/6524元/吨（同比-3%/-6%， 环比-1%/-3%） 。 油价在地缘政治和核心供给端减产策略等因素影响下保持高位运行态势， 主流工艺油制烯烃成本依然高于宝丰能源的煤制烯烃， 公司烯烃板块成本优势仍存。 焦炭产销量及价格均环比下滑， 拖累业绩。 2024年一季度公司焦炭产量/销量分别为 171.9/175.0万吨， 同比+7%/+11%， 环比-5%/-2%， 同比提升而环比略有下降；不含税平均售价为 1533元/吨（同比-14%，环比-9%）。 一季度焦煤和焦炭价格呈现震荡下行， 主要由于需求疲弱， 如地产需求下行， 钢厂因亏损导致减产等。 预计二季度焦炭市场依然偏弱， 需要下游补库等催动提升景气度。 原料煤价格下跌。 2024年一季度公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤的平均采购单价为 600/1156/452元/吨， 同比-19%/-21%/-17%。 据 Wind 数据， 2024年一季度内蒙古 5200大卡原煤坑口价为 672元/吨（同比-25%， 环比-9%） ， 截至目前的四月均价约 589元/吨， 煤价延续下跌趋势； 蒙古焦原煤场地价 1414元/吨（同比+3%， 环比-9%） 。 预计动力煤价格短期内可能继续面临下行压力。 随着夏季煤炭需求的增加，或有补库存驱动动力煤价格回升。 对焦煤而言， 产业链当前库存水平较低， 一旦市场需求回暖触发补库， 也有可能存在阶段性上涨。 风险提示： 项目投产不及预期； 原材料价格上涨； 下游需求不及预期等。 投资建议：公司主营产品聚烯烃产能高速扩张， 为未来利润增量的核心来源，同时公司自有煤矿构筑坚固利润底。 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 82.91/138.72/141.04亿元， 对应 EPS 为 1.13/1.89/1.92元， 当前股价对应 PE 为 14.6/8.7/8.6X， 维持“买入” 评级。

公司 2023年四季度归母净利润同环比提升， 2024年一季度归母净利润同比提升。 公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 2023年营收 267.6亿元（同比+11%） ， 归母净利润 32.3亿元（同比-6%） ； 其中四季度营收 65.0亿元（同比+7%， 环比-7%） ， 归母净利润 10.8亿元（同比+341%， 环比+23%） 。 2024年一季度营收 72.9亿元（同比+5%， 环比+12%） ， 归母净利润 9.5亿元（同比+64%， 环比-12%） 。 2023年季度归母净利润呈现逐季提升的态势。 钛白粉产销量同比提升， 价格波动上行。 2023年公司钛白粉产量/销量分别为 119.1/115.9万吨（同比+20%/+25%），国内/国际销量占比为 43.5%/56.5%。 国内钛白粉产量增加、 竞争力提升， 2019-2023年钛白粉出口增速 CAGR 达到13%， 出口目的地主要集中在亚洲和欧洲， 预计未来钛白粉出口高增长的状况将进一步维持。 据 Wind 数据， 2023年国内金红石型钛白粉均价约 15773元/吨， 同比-12%， 但期间价格持续修复， 波动上行； 2024年一季度均价约16225元/吨， 环比-1.3%， 但价格逐月提升。 成本支撑叠加需求回暖， 预期钛白粉价格稳中有升。 钛精矿产量同比提升， 价格稳固高位。 2023年公司钛精矿产量 147.5万吨，同比+26%， 全部内部使用。 据 Wind 数据， 2023年钛精矿（攀 46%） 均价约2187元/吨， 同比-1%， 总体高位震荡； 2024年一季度均价约 2270元/吨，环比+4%。 2023年中国钛矿市场震荡运行， 国产钛矿及进口钛矿供需处于紧平衡状态， 钛矿价格保持高位。 2023年， 公司积极推进“红格北矿区两矿联合开发” 与“徐家沟铁矿开发” 两大核心项目， 致力于提升自有资源供给能力， 确保产业稳定与发展。 同时， 加快提收率项目建设， 打通氯化法原料国产化与湿法提钒产业化的最后环节， 以技术升级促进产业效能提升。 海绵钛产销量同比提升， 铁精矿供需双强。 2023年公司海绵钛产量/销量分别为 5.2/4.7万吨（同比+36%/+28%）， 铁精矿产量/销量分别为 424.1/433.8万吨（同比+17%/-1%） 。 2024年一季度海绵钛价格平稳运行。 2023年铁矿石市场波动， 整体相对强势， 供需双强。 2024年市场存在不确定性， 主流铁矿石供应或将稳定， 需求或有增加， 但不排除阶段性下滑， 价格波动增加。 风险提示： 产品价格下跌； 项目投产不及预期； 下游需求不及预期等。 投资建议： 公司钛白粉行业龙头地位稳固， 钛精矿自给率逐步提升， 我们维持公司 2024-2025年盈利预测， 新增 2026年盈利预测， 即 2024-2026年归母净利润预测为 40.1/47.5/48.8亿元， 对应 EPS 为 1.68/1.99/2.05元， 当前股价对应 PE 为 11.5/9.7/9.5X， 维持“买入” 评级。