公司发布2024年中报业绩预告预计24H1归母净利润0.9~1.4亿，同增133%~150%，扣非归母净利润-1.0~-1.4亿，同比+77%~+68%；24Q2归母净利润0.5~1.0亿，同比-27%~+37%；Q2扣非归母净利润-0.9~-1.3亿，同比-43%~-111%。 24H1公司产能规模提升，原纸板块产量341.95万吨，同比增长13.59%，销量346.43万吨，同比增长17.10%，产销率101.31%，实现产销均衡增长。 同时公司持续推动降本增效、精益生产，不断优化运营资金，24H1管销费用同比约下降20%。 下半年，公司将抓住传统消费旺季的契机，不断提升新增产能利用率，降本增效和规模效应将进一步凸显，盈利能力改善趋势有望持续。 积极推进资产处置，多措并举维护市场信心为筹备“山鹰转债”及“鹰19转债”还款资金，公司积极推进各项资产处置：1）引入战投向子公司增资：公司华中山鹰、广东山鹰子公司相继引入投资者，增资认购款逐步到位；2）拟出售北欧纸业：23年北欧纸业收入/利润分别实现31.8/3.0亿元，净资产为8.5亿元，公司持股比例48.16%；目前转让北欧纸业股权进展顺利；3）拟转让全资子公司部分股权：6月21日公司与江东集团签订了《股权转让之框架协议》，拟将全资子公司祥恒创意51%股权转让给江东集团，标的公司23年收入/利润分别实现73.9/3.7亿元，净资产为22.6亿元；除股权转让款外，将为公司回笼约20亿元往来款。 此外，公司控股股东泰盛实业拟不低于2亿元购买“山鹰转债”并持有至到期，公司拟以3.5-7亿元回购公司股份用于转换上市公司发行的可转债（回购价格不超过1.7元/股，含本数）。 我们认为多措并举有利于增强投资者的信心，推动公司股票价格向长期内在价值的合理回归，促进公司稳定可持续发展。 调整盈利预测，维持“买入”评级下半年旺季来临，公司造纸主业有望复苏，新增产能持续释放，此外降本增效成果显现；根据公司中报预告及上半年经营环境，我们调低24年盈利预测，展望25-26年业绩有望伴随需求增长，预计24-26年归母净利润分别为5.6/9.4/11.8亿（前值分别为7.7/10.5/12.6亿），PE分别为12/7/6X。 风险提示：原材料价格波动风险；下游需求复苏不及预期；资产处置不及预期风险；业绩预告仅为初步测算，具体数据以半年报为准等。

公司发布2024年半年度业绩预增公告预计24H1归母净利润5.4-5.7亿，同增199%-216%，扣非归母净利润4.9-5.2亿，同增231%-252%；预计24Q2归母净利润2.7-3.0亿，同增363%-415%，扣非归母净利润2.5-2.8亿，同增671%-763%；业绩增长靓丽主要系：1）纸基新材料应用领域快速扩展，如转印用纸市场保持稳定增长态势，公司新增产能爬坡，产销旺盛；2）3月起对格拉辛纸、热转印纸等产品实施提价策略；3）优化能源结构，强化成本管理，如各生产园区均布局了光伏发电项目，利用更多新能源输入解决能源紧缺带来的供应风险，此外大力支持用户侧储能项目，有效解决新能源间歇性、不稳定、不可控等问题；4）经过多年的海外市场拓展，与国外客户建立了良好稳定的合作关系，并树立起国际品牌，出口市场平稳增长带来稳定收益。展望下半年，我们预计旺季提价及林浆纸一体化发展或覆盖成本涨幅，公司吨盈利有望保持稳健。 产能有序释放，助力市场份额扩张公司湖北和广西基地正在按计划有序推进，其中，湖北基地预计将在2024年投产4条生产线，其中PM1、PM2已于2024年一季度陆续开机运行，另2条特种纸生产线预计在2024年Q4逐步释放产能；制浆生产线也有望在今年落地投产计划；广西基地预计到2024年底或2025年初投产5条生产线。24H2公司预计将有4条特种纸生产线和3条自制浆生产线将逐步完成试机投产，我们预计市场份额有望进一步提升。 林浆纸一体化提速，有望平滑成本波动公司在广西基地拥有约3000余亩桉木林，除自有桉木外，公司会和当地政府以及周边农户的自用农地进行合作，从生产基地周边进行采购。公司当前木片储备相对充足，湖北基地也做了一定量的芦苇原材储备。此外广西和湖北自产浆项目加快推进，我们预计24年自制木浆供给提升，未来木浆价格波动影响将适当减弱，林浆一体化持续推动公司抗风险能力提升。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司深耕高性能纸基功能材料，在市场端，保持产品线多样化的竞争优势，积极拓展新产品，布局海外市场，引入先进技术；在生产端，继续合理地扩大产能，实现逆周期的产能布局，并寻求机会整合国内资源，中期成长可观，浆纸产业链布局深化有望夯实吨盈利。我们预计公司24-26年归母净利分别为10.7/13.8/16.9亿元，对应PE为12X/9X/8X，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不如预期风险；产能爬坡不及预期风险；原材料价格波动风险；项目实施风险；业绩预告仅为初步测算，具体数据以半年报为准等。

事项：公司公布2024年中报业绩预告。24H1预计实现归母净利润2.95-3.10亿元，以中枢计算同增28.2%；扣非归母净利润2.67-2.82亿元，以中枢计算同增24.6%。单Q2预计实现归母净利润1.48-1.63亿元，以中枢计算同增21.2%；扣非归母净利润1.22-1.37亿元，以中枢计算同增4.7%。 评论：产销量再上台阶，外销预计延续高增。上半年公司产能爬坡顺利，配合前期客户开发和产品质量优势，产销量预计保持高增。同时，公司持续加大海外市场开拓力度，外销份额有望持续提升。从价格端看，受益于外盘木浆价格报涨，预计公司二季度装饰原纸价格保持平稳，但利润端或略有下滑。 欧洲反倾销调查影响有限，看好公司内外并举提份额。前期欧盟委员会应欧洲四家装饰纸生产商提出的申请，对原产于中国的装饰纸产品发起反倾销调查。 根据公司投资者交流，华旺科技23年欧盟区域销量占比低于5%，且公司在当地采用同价竞争策略，部分产品价格甚至高于当地同业产品；综合来看，预计本次反倾销调查对公司影响有限。展望下半年，华旺18万吨特种纸项目（二期）预计于年内投产，全年销量或继续保持增长。我们看好公司内外并举提升份额，并通过多环节控制持续巩固成本控制能力，竞争优势有望持续凸显。 投资建议：出海打开成长空间，多元化布局谋求长远。华旺科技是高端装饰原纸领军企业，依托成本控制优势、客户资源优势和产品品质优势，积极推动海外市场扩张。此外，公司还积极布局特种纸新赛道，包括高品质食品纸、医疗级用纸、工业用纸等细分差异化产品，长期增长动能充足。因此，我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润6.55/7.76/8.88亿元，对应当前股价PE分别为9/8/7X；使用DCF估值法，我们给予公司目标价20.0元/股，维持“强推”评级。 风险提示：下游需求不及预期，多元化布局效果不及预期等。

公司发布 2024年中报业绩预告预计 24H1归母净利润为 2.95~3.10亿元，同增 25%~31%，扣非归母净利润2.67~2.82亿元，同增 21%~28%； 24Q2归母净利润约 1.5~1.6亿， 同增 15%~27%，扣非归母净利润约 1.2~1.4亿，同比-1%~+11%； 24H1非经常性损益约 2800万元，主要系政府补助增加。 Q2经营具韧性， 市场份额持续提升公司坚持中高端装饰原纸生产路线，受益于产能释放，同时依托成本控制优势、客户资源优势与产品品质优势，市场份额持续提升。 Q2订单/出货饱满， 我们预计销量环比提升，单吨盈利预计环比略减主要系： 1）24H1木浆成本增长； 2）近期海运费上涨， 公司海外订单主要采用FOB 和 CIF 的贸易模式。 当前钛白粉及木浆价格已回落， 我们认为， 预计 H2高价原料逐步消耗，且公司成本管控能力持续验证，吨盈利有望改善。 强化核心竞争力， 出海打开成长空间公司是行业内少数既掌握核心技术，又有能力进行多品种、定制化生产的装饰原纸生产企业之一。 其生产的中高端装饰原纸产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能等方面具有良好的表现性，更有效地满足下游客户对匀度、遮盖力、纸张强度等高性能要求。 面对欧盟反倾销调查，公司当前积极应诉，由于 2023年欧盟区销量占比仅不到 5%，且产品稳定性/创新性更契合当地中高端市场需求，我们预计影响有限；此外新拓市场及其他储备客户可充分消化产能，中期出海空间广阔。 维持盈利预测，维持“买入”评级公司产品研发及成本管控优异，中高端装饰原纸市占率持续提升；持续高分红强化价值成长， 此前公告董事长提议开展 2024年中期分红，且建议2024年在 2023年基础上进一步提升分红比例（23年为 64%）。 我们预计公司 24-26年归母净利分别为 6.5/7.7/8.6亿元，对应 PE 分别为9/8/7X， 维持“买入”评级。 风险提示： 主要原材料价格波动风险；市场需求波动风险； 反倾销政策风险，产能投放不及预期，价格传导不及预期； 业绩预告仅为初步测算，具体数据以半年报为准

山鹰国际发布2024年中报业绩预告。根据公告披露，2024H1归母净利润为0.9～1.35亿元/扭亏为盈，扣非归母净利润为-1～-1.4亿元/亏损收窄。2024年单Q2归母净利润为0.51~0.96亿元,同比增长-27%~+37%，扣非归母净利润为-1.25～-0.85亿元/亏损扩大。 2024Q2产能利用率提升，整体利润上行。收入方面：2024Q2箱板/瓦楞纸吨均价为3196/2656元，环比降低1.28%/5.03%，但考虑24Q1山鹰产能利用率较低（受春节影响），24Q2伴随开工率逐步增加，我们预计2024Q2公司收入环比提升。利润方面：造纸业务下游需求环比下降（2024年4/5月箱板瓦楞纸表观消费量分别为533/523万吨，环比分别下降4%/2%），上半年为消费淡季，二季度需求仍承压，然公司产能利用率提升背景下，我们预计公司2024Q2造纸吨盈利上行至约25元/吨；包装业务预计盈利维持稳定。成本方面：根据钢联数据，2024Q2国废均价为1331.02元/吨，同比/环比分别降低6.87%/4.33%。 下修转股价格以空间换时间，多维度积极应对。2024年7月8号公司发布下修“山鹰转债”及“鹰19转债”转股价格公告，调整前转股价均为2.37元/股，调整后价格为2.32元/股，我们认为本次下修主要目的为避免回售。公司多方筹措资金：1、北欧纸业股权处置预计10亿元；2、包装公司售卖51%股权对价10亿元，同时包装公司返还山鹰20亿元往来借款；3、2024年初财信吉祥人寿增资2.5亿元；总计40亿+现金还本付息（两转债总计还本付息41亿元）。 其他措施：1、2022年所回购库存股用于转换公司发行的可转债；2、董监高出资230万元购买可转债；3、2022年核心员工持股计划存续期延长12个月至2025年8月1号；4、出资7亿元回购股份且另外支出2亿元回购债券。 投资建议：公司推进在建工程建设，优化国内区域产能布局，随着2023年浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产，以及吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产，公司国内造纸产能提升至约800万吨/年，进一步巩固公司的行业领先地位。作为国内箱板瓦楞纸龙头，坚持产业链一体化策略，产能稳步扩张，展望2024年下半年伴随下半年消费旺季来临，规模及区位优势推动下预计公司盈利逐季改善。我们预计2024-2026年归母净利润为5.1/10.2/16.0亿元，对应PE为13X/7X/4X，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，正股波动触发回售，资产处置未达预期。

公司发布 2024年上半年业绩预告：2024H1归母净利润实现 5.40-5.70亿元（同比+198.9%~+215.6%），中值为 5.55亿元（同比+207.2%）；单 Q2为 2.71-3.01亿元（同比+363.4%~+414.7%），中值为 2.86亿元（同比+389.1%）；2024H1扣非净利润实现 4.90-5.20亿元（同比+231.5%~+251.8%），中值为 5.05亿元（同比+241.6%）；单 Q2为2.53-2.83亿元（同比+671.2%~+762.6%），中值为 2.68亿元（同比+716.9%）。产销景气、均价上行，成本小幅抬升，业绩环比延续小幅改善。 产能稳步扩张，旺季均价上行、吨盈利保持稳定。根据我们测算，由于新增产能落地&份额扩张，预计公司 Q2产销景气，销量环比提升（本部约+3万吨，夏王约+1.6万吨）；旺季热转印、格拉辛等日用消费纸种提价、驱动整体 Q2均价小幅上移，但由于成本抬升，吨盈利预计环比小幅回落（按中值计算，Q2薄纸吨盈利近 900元/吨，Q1约 1000元/吨，夏王受益于销量提升，盈利环比改善；食品卡受行业供需影响、仍延续承压趋势）。展望未来，受益于公司自给浆比例提升、有望部分对冲 Q3成本压力，叠加旺季挺价、吨盈利预计基本保持稳定。 林浆纸一体化进程加速，成本周期逐步弱化。公司湖北项目 24年 1月落成（聚焦装饰原纸及消费类包材，其中 PM1、PM2已 Q1投产，其余两条 Q4投产）、广西（聚焦日用消费）项目预计 Q2投产（24-25年共投产 5条产线），首期合计将投产约 60万吨造纸产能；此外，凭借优越自然资源优势（湖北芦苇&杨木、广西桉木速生林），新增造纸产线将被匹配部分林浆资源赋能。伴随林浆自给率提升，公司成本优势强化，周期影响逐步弱化。 盈利预测：预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 10.9、14.8、18.4亿元，对应 PE 估值分别为 11.4X、8.3X、6.7X。 风险提示：原材料波动超预期，需求复苏不及预期，竞争加剧。

事件：公司发布2024年上半年业绩预告：2024H1归母净利润实现2.95-3.10亿元（同比+25.0%~+31.4%），中值为3.03亿元（同比+28.2%）；单Q2为1.48-1.63亿元（同比+15.3%~+27.0%），中值为1.56亿元（同比+21.2%）。2024H1扣非净利润实现2.67-2.82亿元（同比+21.2%~+28.0%），中值为2.75亿元（同比+24.6%）；单Q2为1.22-1.37亿元（同比-1.3%~+10.8%），中值为1.30亿元（同比+4.7%）。产销景气，成本小幅抬升，价格稳定，业绩表现稳健。 产销景气，成本上行，吨盈利表现基本稳定。根据我们测算，受益于外销景气、内销需求结构成长（根据中国林产工业协会，2023年装饰原纸销量同比+33.5%），Q2产销预计维持较高景气，销量环比提升。公司聚焦中高端赛道，均价环比稳定，成本小幅抬升，吨盈利环比基本保持稳定（按中值计算，Q2吨盈利约1750元/吨、环比稳定，扣非后吨盈利约1460元/吨、环比小幅下降）。展望未来，价格端受益于海外高价产品占比提升&公司挺价能力优异、预计Q3均价维持稳定；尽管海外浆价仍处高位、但钛白粉价格6月已步入下行空间，预计Q3整体成本平稳，吨盈利保持稳定。 成长动能充沛，海外反倾销影响有限。公司23年6月投产8万吨装饰原纸后总产能已达35万吨，目前仍有40万吨特纸产能有待释放（含装饰原纸），预计2024年新增产销可达6-8万吨，2025年新产能有序落地且有望切入食品、医疗、工业等特种用纸，成长路径清晰。此外，近期欧盟对装饰原纸发起反倾销调查，公司欧盟销量占比低于5%，整体影响有限，且公司在欧洲区域销售均采取高品质、同价竞争策略，不存在低价竞争。中国林产工业协会已组织行业内企业进行应诉，起诉理由充分、税率预计空间有限。 盈利预测：预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.0、7.0、8.1亿元，对应PE估值分别为10.0X、8.5X、7.4X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料波动超预期，需求复苏不及预期，竞争加剧。

晨光股份国内文具行业龙头，一体两翼业务布局，驱动稳健向上增长。1989年晨光创立，专注国内文具行业自有品牌打造，稳居龙头地位；2012年拓展科力普 TOB 办公直销业务，2016年九木杂物社推出，形成一体两翼发展格局，多业务支撑下公司收入业绩保持稳健增长，2017-2023年收入/归母利润 CAGR 分别达到 24.2%/15.8%。除 2022年疫情外部扰动，公司 ROE 稳定 20%以上，伴随新业务提效，未来 ROE 有望稳步向上。 文具行业价升逻辑顺畅，全球市场空间广阔。以日本书写工具市场为例，2009-2023年产品单价提升 CAGR 达到 0.8%，超过 CPI，论证学生文具价格敏感度低、即兴和冲动消费，提价逻辑顺畅，对冲量的下滑。2023年国内文具行业市场规模 1047亿元，但我国书写工具人均消费量和价格均不及日本市场一半，未来提升空间充足。 文具行业增长逻辑由量向价切换时，对企业提出更高综合要求，消费者洞察、产品设计、供应链能力、渠道能力、品牌拉力，缺一不可；综合能力占优的头部企业集中度有望进一步提升。晨光 2023年市占率仅 7.5%，行业格局逐步走向集中。全球文具市场规模接近2000亿美元，日本百乐、三菱全球化扩张驱动 20年以上稳健收入增长，国外蓝海待开发。 传统核心零售运营能力深化，产品、渠道变革向上。传统核心业务零售运营能力全面深化，通过晨光联盟 APP、九木零售大店布局、晨光科技线上直营拓展，增强公司与终端市场链接。产品端以零售数据支撑，从消费者角度出发进行产品设计研发，结合总部主动的一盘货筛选和输出，帮助终端动销和周转提效，实现产品结构优化，2014年以来公司产品单价持续向上，益智、体育类等产品种类扩张。渠道端，线下资源向精品门店聚焦，推动办公和精品直供模式，加大线上投入；国际化布局加速，2023年自有品牌入驻东南亚。 九木杂物社新零售探索成功，逐步形成业绩支撑。九木杂物社定位为晨光品牌和产品升级的桥头堡，提升晨光品牌价值感，积累零售运营经验，反哺传统核心业务。杂货类消费满足个性化需求，对线下消费场景依赖，九木“可逛可淘”定位，叠加主题季打法，提供新鲜购物体验感，增强逛店粘性。伴随运营能力持续提升，会员体系打造，营销获客经验逐步成熟。2023年末九木门店数 618家，2023年坪效较 2018年翻倍以上至 2.2万元，并首度实现盈利。九木运营模式跑通，未来加盟开店有望提速，对收入业绩增长形成支撑。 企业数字化采购市场空间巨大，科力普份额保持提升。根据亿邦动力报告，2022年企业数字化采购市场规模 14.32万亿，2017-2022年 CAGR 达到 14.0%；办公用品、MRO、员工福利、礼品市场规模分别达到 1.70、2.31、1.08、1.2万亿元。数字化一站式采购有利降本提效，2022年数字化采购渗透率仅 8.3%，市场将保持扩容。2022年办公用品、MRO 市场 CR4均不到 5%，市场高度分散，但下游客户高度集中（我们测算大客户占比接近 60%），未来头部企业份额提升空间充足。科力普运营服务能力领先， ROE 保持 25%以上，显著领先于可比公司，通过持续的客户覆盖和品类扩张，增长动能充足。 一体两翼战略推进，传统核心业务国内市场产品端和渠道端积极零售化转型，打造区别于同行差异化竞争力，中长期自有品牌出海支撑增长；九木杂物社展店空间充足，科力普横向拓品类+深挖客户，新业务预计将保持较高增速，且伴随规模效应释放，盈利能力上行。 维持 2024-2026年归母利润 17.84/20.69/23.91亿元，分别同比+16.8%/16.0%/15.6%，对应 PE 为 16/14/12X。公司估值回落至历史底部，性价比凸显，对标可比公司 1.4X PEG，给予公司目标 PE 22X，目标市值 392亿元，较当前 36%向上空间，维持“买入”评级。 风险提示：终端消费力持续走弱，行业竞争加剧的风险。

欧盟委员会发布反倾销调查公告，公司积极应诉，预计影响有限 欧盟委员会6月14日发布公告，应欧洲四家装饰纸生产商申诉，对中国装饰纸产品发起反倾销调查。倾销调查期为2023年4月1日至2024年3月31日。损害调查期为2020年1月1日至倾销调查期结束。我们认为本次反倾销政策影响有限，主要系： 2023年欧盟地区销量占公司总体装饰原纸销量低于5%，占比较低；此外公司在欧洲区域销售均采取高品质、同价竞争策略，不存在低价竞争。 目前反倾销调查尚处于初步阶段，预计对公司24年装饰原纸在欧盟销售影响有限。 参考前期公司应诉印度装饰纸反倾销，公司申诉后税率有所降低（由542美元/公吨调整为297美元/公吨），我们认为公司具备充分应诉经验；此外，中国林产工业协会已组织行业内企业进行应诉，公司也将积极提供相关材料应对调查。 公司在开拓新市场和客户方面做了充分的准备，客户储备丰富，海外业务量快速增长，我们预计海外市场份额或持续有效提升。 短期经营无虞，装饰原纸壁垒深厚 目前公司在手订单较为充足，产销情况良好，生产经营按照年初既定目标稳步有序推进；此外成本端钛白粉价格有所回落，海运价格变动对公司整体盈利水平影响相对有限，我们预计吨盈利保持稳健。 装饰原纸对生产工艺、设备要求较高，公司产线技术控制节点达5000余个，通过精准系统参数设定、多环节品控跟踪，确保原纸各项指标性能稳定，整体技术壁垒较高，在行业内拥有良好的口碑与客户黏性，伴随产能有序扩张，预计市场份额提升稳健。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司系国内装饰原纸龙头，产品质量稳定、品质领先，海外市场积极拓展，预计本次欧盟反倾销影响有限；此外公司持续高分红强化价值成长，此前公告董事长提议开展2024年中期分红，且建议2024年在2023年基础上进一步提升分红比例（23年为64%）。 我们预计公司24-26年归母净利分别为6.5/7.7/8.6亿元，对应PE分别为9/8/7X，维持“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格波动风险；市场需求波动风险；反倾销政策风险，产能投放不及预期，价格传导不及预期等

事件： 公司发布 23 年报及 24 年一季报， 23 年及 24 年一季度分别实现收入85.53、 22.09 亿元，同比增长 10.53%、 20.22%；实现归母净利润 6.64、 2.69亿元，同比变动-6.55%、 +120.14%，实现扣非后归母净利润 5.95、 2.37 亿元，同比增长 6.81%、 105.97%，基本每股收益 0.94、 0.38 元。 销量增长驱动 23 年收入提升， 24Q1 表现较好： 4Q23/1Q24 公司实现营业收入 23.41/22.09 亿元， 同比增长 5.05%/20.22%，实现归母净利润 2.82/2.69亿元， 同比增长 96.74%/120.14%， 1Q24 收入利润表现较好。 23 年总销量增长 19.65%至 97.13 万吨，分业务看， 23 年食品与医疗包装材料系列增长较快，销量同比增长 49.01%至 22.98 万吨，收入同比增长 14.62%至 17.32亿元，日用消费系列销量增长 19.34%至 46.64 万吨，收入增长 15.49%至41.07 亿元，电气及工业用纸系列销量增长 22.2%至 6.33 万吨，收入增长17.93%至 6.81 亿元。 23 年财务费用率提升，净利率下降： 23 年公司毛利率 11.62%，同比提升0.11pct， 日用、商务、烟草行业系列毛利率同比分别提升 0.98/2.49/1.33pct，食品与医疗包装材料系列毛利率同比下降 4.75pct 至 6.92%。期间费用率方面，销售费用率同比提升 0.04pct 至 0.38%，管理费用率同比提升 0.11pct至 1.72%，研发费用率同比下降 0.02pct 至 1.32%，财务费用率同比提升1.26pct 至 2.13%， 主要由于借款规模增加导致利息支出增加， 综合影响下，公司净利率同比下降 1.44pct 至 7.80%。 食品卡产能逐步释放，两大新基地投产在即： 23 年 4 月公司募投项目 30 万吨食品卡纸正式投产运行，首次进入高克重特种卡纸赛道，全年产销达到11.97/10.57 万吨，目前盈利情况已大幅好转。广西来宾、湖北石首两大新基地正在稳步落地， 24 年初湖北项目已点火试运行，广西项目也将在 24 年中期实施投产，湖北拥有杨树、芦苇资源，广西拥有速生桉木资源，两个项目的投产将使得公司实现“林浆纸用一体化”的全产业链布局以弥补上游制浆的短板。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-25 年净利润分别 10.66、 13.52 亿元，同比增速 60.5%、 26.9%， 6 月 7 日收盘价对应 24-25 年 PE 为 12.6、 9.9 倍，参考可比公司给予公司 24 年 17~19 倍 PE 估值，对应合理价值区间25.67~28.69 元，给予“优于大市” 评级。 风险提示： 原材料成本大幅波动，下游需求不振，产能释放不及预期。

事件：公司发布23年报及24年一季报，23年及24年一季度分别实现收入39.76、9.52亿元，同比增长15.70%、4.15%；实现归母净利润5.66、1.47亿元，同比增长21.13%、36.59%，实现扣非后归母净利润5.28、1.45亿元，同比增长16.43%、49.95%，基本每股收益1.72、0.45元。 新产能投放驱动23年收入增长，24Q1盈利表现较好：4Q23/1Q24公司实现营业收入9.92/9.52亿元，同比增长4.74%/4.15%，实现归母净利润1.69/1.47亿元，同比增长23.82%/36.59%，1Q24收入稳定增长，盈利表现较好。分业务看，23年装饰原纸销量30.51万吨，同比增长34.18%，主要由于马鞍山新增产能，装饰原纸收入同比增长30.35%至31.07亿元，木浆贸易收入同比下降14.89%至8.24亿元。 装饰原纸毛利率提升，净利率提升：23年公司毛利率19.05%，同比提升0.58pct，装饰原纸/木浆贸易毛利率同比分别变动+3.05/-10.52pct。期间费用率方面，销售费用率同比提升0.02pct至0.61%，管理费用率同比下降0.08pct至1.31%，研发费用率同比提升0.34pct至3.04%，财务费用率同比提升0.01pct至-1.27%，综合影响下，公司净利率同比提升0.67pct至14.21%。 优质产能稳步扩张，出口份额快速增长：23年公司年产18万吨特种纸生产线扩建项目一期顺利投产，产能扩张至35万吨，后续公司将聚焦新品种、新技术的研发创新，推进产能规模的适度扩张。公司积极开拓国际中高端市场，与众多国外知名厂商建立了良好的合作关系，产品覆盖欧洲、亚洲等多个国家，23年出口收入7.80亿元，同比增长66.90%，占造纸收入比例超过25%。 盈利预测与评级：我们预计公司24-25年净利润分别6.65、7.53亿元，同比增速17.4%、13.2%，6月6日收盘价对应24-25年PE为10.7、9.4倍，参考可比公司给予公司24年14~16倍PE估值，对应合理价值区间28.00~32.00元，给予“优于大市”评级。 风险提示：原材料成本大幅波动，下游需求不振，产能释放不及预期。

公司发布2023年年报及24一季报24Q1收入4.67亿同增4.6%；归母0.18亿元同减10.1%；23Q4收入5.44亿元，同减7.8%；归母净利0.13亿元，同减57.7%；23A收入20.14亿元，同减2.2%；归母净利0.89亿元，同减15.9%23年收入及业绩下降主要系市场消费不及预期、竞争加剧等原因导致瓦楞纸包装单价下降，毛利率下降所致。 2023年公司拟派发现金红利2656.69万元（含税），现金分红率30%。 分产品，23年瓦楞纸板收入13.5亿，同减14.4%，毛利率8.9%，同减1.4pct；高端酒包收入2.8亿元，同增31%，毛利率32.71%，同增2.3pct；精品烟包收入2.6亿，同增69.92%；毛利率28.11%，同增6.2pct。 23年毛利率17%，同增1pct；归母净利率4.4%，同增约-0.7pct23年公司实现降本增效，总费率10.8%，同减0.03pct。其中，销售费率1.8%，同增0.2pct；管理费率5.1%，同增0.5pct；财务费率-0.2%，同减0.9pct，主要系23年利息收入增加所致。 做深大包装，做大精包装2024年公司将持续深耕瓦楞纸包装业务，洞察市场形势，调整优化订单结构，公司将进一步加强和完善全球性布局，加快推进公司在东南亚、欧美区域的海外战略布局，持续提升公司的市场份额，深耕存量客户，拓展增量市场，在维护老客户的同时积极开拓新客户，通过技改设备更新技术。 高端酒包业务要持续加强市场开拓力度，稳步推进贵州仁怀酒包新工厂项目进度。面对更加复杂的白酒市场环境，公司将继续推进自动化进程，全员参与质量与工艺的革新创新整合，在确保大客户基础上并举计划与交货的紧密集合，管理费用的合理有效使用等方面进行大力度的提升措施。 做好新路径，作为新质生产力助力上市公司高质量发展针对新收购的荷兰FornaxB.V.项目，2024年1月已正式完成交割程序，通过组织架构调整，重新定位荷兰和国内子公司职能和分工，理顺管理架构，目前公司已经组建新的专业管理团队，逐步引入产业技术高端人才，全面开展经营管理工作，2024年新项目要重抓在手订单的项目交付和降本增效工作，打造更有竞争力的供应链，力争尽快改善荷兰项目当前的经营和财务状况实现盈利。 调整盈利预测，调整为“增持”评级公司是国内领先的包装印刷综合解决方案专业供应商之一，是中国包装联合会认定的“中国纸包装龙头企业”之一，公司主要从事纸包装产品的研发、生产、印刷和销售，主要产品涵盖瓦楞纸箱、纸板、高端酒包、精品烟包、可降解纸浆环保餐具等，能为客户提供涵盖包装方案设计、研发、检测、生产、库存管理、物流配送等环节的全方位纸包装解决方案。考虑到消费市场不及预期，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为1.34/1.67/2.02亿元（24年前值为2.8亿元），EPS分别为0.24/0.31/0.37元/股，对应PE分别为33/26/22x。 风险提示：原材料价格波动风险；市场需求波动风险；宏观经济周期波动的风险；公司扩大业务品类导致的管理风险；项目并购及商誉减值风险

事件：公司发布关于全资孙公司购买资产暨关联交易的公告。公司全资孙公司乐动科技拟以自有资金8,287.5万元，收购公司控股股东持有的富荣高科51%的股权。富荣高科持有金陵乐彩65%的股权。交易完成后金陵乐彩将纳入公司合并报表范围。本次交易将以现金形式进行支付。 金陵乐彩是海南省视频彩票业务的运维方，交易完成之后上市公司将实现金陵乐彩并表：金陵乐彩2023年2月与海南体彩管理中心签订《海南省体育娱乐视频电子即开型彩票系统运维、游戏研发及终端服务项目合同》，是海南视频彩票的运维方。交易完成之后，公司将直接和间接持有金陵乐彩53%的股权，成为金陵乐彩控股股东，金陵乐彩将纳入公司合并报表范围。本次并购有助于满足公司多元化发展的需求，借助金陵乐彩的平台、专业团队、项目资源优势，提升公司的综合竞争能力。 本次交易条款中含有业绩承诺，若承诺未完成，上市公司可以不支付剩余交易对价。本次交易首笔对价为828.75万元（相当于总价的10%）。 剩余交易对价将视业绩承诺达成情况支付。交易对方承诺金陵乐彩2025~2028年扣非归母净利润不低于900/1,815/2,446/3,573万元。在利润承诺完成的情况下，剩余交易对价分4期，在对应年份业绩承诺达标后支付。如果任何一年的业绩未达承诺值，则当期对价不予支付。如果2025~28年累计扣非净利润为负，乙方应退还已经支付的剩余交易对价。 盈利预测与投资评级：考虑并购落地后视频彩票业务增厚公司利润，我们将公司2024~25年归母净利润预测从0.2/0.6亿元，上调至0.2/0.7亿元；新增2026年归母净利润预测为1.0亿元。综合考虑公司传统业务的盈利情况、视频型彩票运营的稀缺性，维持“增持”评级风险提示：关联交易并购落地节奏不及预期，视频彩票推进及盈利仍有不确定性、视频彩票接受度不及预期、视频彩票运维协议调整、视频彩票续约、造纸主业利润率恢复不及预期、公司减值相关事项发展不及预期等。

事件： 公司发布 23年报及 24年一季报， 23年及 24年一季度分别实现收入186.93、 43.98亿元，同比增长 1.80%、 5.69%；实现归母净利润 1.82、 1.01亿元，同比变动-20.27%、 +120.23%，实现扣非后归母净利润 1.21、 0.95亿元，同比变动-45.42%、 +117.29%，基本每股收益 0.15、 0.08元。 23年销量同比提升， 24Q1利润环比有所下滑： 4Q23/1Q24公司实现营业收入 50.15/43.98亿元， 同比增长 11.05%/5.69%，实现归母净利润 2.75/1.01亿元， 同比增长 171.44%/120.23%， 1Q24收入稳步增长，盈利能力环比有所下滑。分业务看， 23年白纸板销量增长 9.48%至 279.69万吨，收入下滑8.86%至 119.41亿元，箱板纸销量增长 7.16%至 54.16万吨，收入下滑11.16%至 18.32亿元，我们认为主要由于 23年包装纸价格下滑，文化纸销量增长 124.91%至 84.05万吨，收入增长 105.92%至 42.45亿元，我们认为主要由于新投产能贡献销量。 23年除白纸板外毛利率均有所提升， 净利率小幅下降： 23年公司毛利率10.83%，同比下降 0.82pct， 分业务看， 白纸板/箱板纸/文化纸毛利率同比分别变动-2.71/+2.57/+4.94pct，除白纸板外毛利率均有所提升。期间费用率方面，销售费用率同比提升 0.28pct 至 0.96%， 主要由于销售人员增加， 管理费用率同比下降 0.05pct 至 2.98%，研发费用率同比下降 0.21pct 至 3.84%，财务费用率同比提升 0.64pct 至 2.39%， 主要由于汇兑损失增加， 综合影响下，公司净利率同比下降 0.27pct 至 0.97%。 推进江苏新项目建设， 加速新产品市场培育： 在生产方面，江苏基地将继续推进年产 80万吨高档特种纸板扩建项目建设，后续在成本领先的基础上，将新增高附加值的差异化产品集群，计划包括生产全木浆“零塑”纸杯纸、高端社会卡纸和烟卡纸等产品，以更好服务华东及海外客户的多元化需求，山东基地则将加速推进无菌液体包装纸产业化步伐，扩大客户应用基础。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-25年净利润分别 6.72、 9.75亿元，同比增速 269.3%、 45.1%， 5月 21日收盘价对应 24-25年 PE 为 11.9、 8.2倍，参考可比公司给予公司 24年 13~14倍 PE估值，对应合理价值区间 6.50~7.00元，给予“优于大市” 评级。 风险提示： 原材料成本大幅波动，下游需求不振，产能释放不及预期。