投资要点：公司24H1承压，主要系电影表现平淡及电影行业大盘疲软所致。2024H1公司实现营收6.4亿元（YOY-24.6%），归母净利润-1.4亿元，扣非归母净利润-1.5亿元。2024H1，公司参投的影片《飞驰人生2》票房达33.6亿元，公司参投或发行的影片《挑战》和《狗阵》票房成绩表现平淡。公司主投+发行《传说》、参投+发行《红楼梦之金玉良缘》于2024年暑期档上映后票房变现不佳。电影大盘方面，截至24年9月24日，国内累计票房345亿元（含服务费），同比下滑22.5%；受大盘疲软影响，公司的电影院业务亦承压。 积极探索AI视频技术与影视深度结合。2024年7月，由公司出品制作的国内首部AIGC生成连续性叙事科幻短剧集《三星堆·未来启示录》在抖音上线，跻身于抖音短剧最热榜第二名。24Q4公司剧集预计开启产能释放，公司以电影化的视听语言打造的重磅剧集《上甘岭》预计年内上线。此外，《狩猎时刻》《明月几时有》《钦差大臣林则徐》等剧集在筹备中。 重点电影项目值得期待。公司主投电影项目《蛟龙行动》在后期制作中，系列前作《红海行动》取得了36.5亿的票房佳绩；《克什米尔公主号》在前期筹备中，预计于2024年年内开机。公司成功打造过一系列现象级的新主流大片代表作，如由《智取威虎山》《湄公河行动》和《红海行动》组成的“山河海三部曲”系列，由《决胜时刻》《中国机长》和《烈火英雄》组成的“中国骄傲三部曲”系列，由《中国医生》“长津湖”系列和《无名》组成的“中国胜利三部曲”系列。尤其是“中国胜利三部曲”系列中的《长津湖》凭借过硬的制作质量及出色口碑，勇夺中国影史票房冠军，三个系列电影实现了总票房超过225亿元的成绩。 调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司今年已上线电影表现平淡及后续公司的产品规划，我们调整公司24年归母净利润预测为亏损2.86亿元（原预测为7.47亿元），新增公司25-26年归母净利润预测为4.52/5.03亿元；现价对应25-26年PE分别为13/12倍。根据wind一致预期，可比公司光线传媒、上海电影、华策影视25年平均PE为24倍，考虑到公司主旋律影片制作能力过硬，核心产品推进有序，维持“买入“评级。 风险提示：政策监管变化风险；内容投入效果不及预期；公司主投影片拍摄/审批进度不及预期。

2024H1业绩短期承压： （1） 2024H1营收 6.40亿元（YOY-24.64%）， 归母净利润-1.39亿元， 扣非归母净利润-1.48亿元， 均同比减亏， 主要系上映电影票房表现同比表现稍差且均为参投； 2024H1投资收益 9563万元（YOY+113%）， 信用减值损失-7068万元。 2024H1毛利率 18.17%（同比+4.29pct）， 净利率-22.10%（2023H1为-31.26%）， 期间费用率 37.39%（同比-19.68pct）。 （2） 分季度看， 2024Q1/Q2营收 4.40/2.00亿元（YOY-16.10%/-38.40%）； 归母净利润 0.06/-1.44亿元（2023Q1/Q2为-1.08/-1.57亿元）； 扣非归母净利润-0.14/-1.34亿元（2023Q1/Q2为-1.77/-2.64亿元）。 电影聚焦商业性大片， 剧集强化发展： 【电影】 2024H1电影业务实现营收 1.56亿元（YOY-50.21%）， 其中电影投资收入 1.48亿元（YOY+646.04%）， 毛利率 57.41%， 电影发行收入 0.08亿元（YOY-97.13%）。 2024H1参投《飞驰人生 2》《狗阵》 2部合计票房超 33亿元（2023H1上映 4部， 主投主控 2部+参投 2部， 合计票房 19亿元）。 主投+发行《传说》、 参投+发行《红楼梦之金玉良缘》 于 2024年暑期档上映， 主投项目《蛟龙行动》在后期制作中， 有望于 2025年春节档上映； 《克什米尔公主号》 在前期筹备中， 预计于 2024年年内开机。 【剧集】短剧方面， 2024年 7月， 由公司出品制作的国内首部 AIGC生成连续性叙事科幻短剧集《三星堆·未来启示录》 在抖音上线，跻身于抖音短剧最热榜第二名； 长剧方面，《上甘岭》 预计于 2024年播出，《狩猎时刻》（《阳光之下》《不期而至》 原班人马打造）， 预计于 2024年年内开机， 此外《明月几时有》《钦差大臣林则徐》 等剧集在筹备中。 持续优化调整， 影院精细化运营： 受电影大盘疲软影响， 公司影院业务短期承压。 2024H1公司影院业务收入 4.91亿元（YOY-16.41%）， 毛利率 5.18%（同比-8.79pct）。 截至 2024H1末， 公司直营影院/银幕为 107家/888块， 较 2023年末减少 1家/4块。 根据猫眼， 2024H1公司直营影院实现票房（不含服务费） 3.92亿元（YOY-28.2%）， 市占率 1.81%（同比-0.48pct）。 公司影院持续进行精细化运营， 自 2020年起至 2024H1末累计实现降租减租近 4.7亿元。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026年营业收入为 14.88/27.68/30.62亿元， 归母净利润为-1.03/3.75/4.93亿元， 对应2025/2026年 PE 为 15/11X。 随着影投行业逐步出清， 公司稳健扩张， 市占率有望持续提升， 且影视内容投资制作发展较快， 重磅影片储备丰富。 基于此， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 政策监管趋严、 票房恢复不及预期、 电影制作成本/项目开发进程/收入确认不及预期风险、 存货减值、 核心人才流失、 应收账款减值、 行业竞争、 估值中枢下移、 市场风格切换等风险。

持续现象级新主流影片打造，开拓多题材多类型影片。 公司累计出品影片超过 250部，总票房超过 600亿元，其中成功打造《智取威虎山》、《湄公河行动》、《红海行动》组成的“山河海三部曲”，《决胜时刻》、《中国机长》、《烈火英雄》组成的“中国骄傲三部曲”，《中国医生》、“长津湖”系列和《无名》组成的“中国胜利三部曲”， 其中《长津湖》凭借 54亿元净票房登顶中国影史票房冠军。 2023年起，公司对电影业务做出积极调整，在保留擅长题材项目同时，积极开拓新题材、新类型项目， 目前创作开发项目近 15个，储备丰富。 成龙主演并应用 AI 技术影片《传说》 于 2024年 7月 12日上映，《红楼梦至金玉良缘》 定档 2024年 8月 16日上映； 重磅 IP 续作《蛟龙行动》持续拍摄中，徐克执导动画电影《人体大战》前期筹备中，刘伟强执导谍战大片《克什米尔公主号》完成立项，将于 2024年开机。 公司积极探索多类型长中短剧集业务。 重磅剧集《上甘岭》计划 2024年播出；青年励志题材剧《濠江潮涌》和都市悬疑爱情剧《狩猎时刻》计划拍摄，其中《濠江潮涌》计划 2024年播出；重大历史题材剧集《钦差大臣林则徐》正在剧本开发中。 公司与众多导演、监制、演员、编剧等行业优秀人才建立并保持长期合作关系，确保内容高质量、高产出，资源整合优势突出。 2019年 2月取得院线牌照新增院线业务，自有影城建设实现全产业链完整布局。 公司布局自有影城建设，截至 2023年底，公司拥有自有已开业影院 108家，银幕总数 892块，其中 32块 IMAX 幕，17块 BONA ONE 幕，3块 CINITY幕， 20块中国巨幕， 13个 SCREENX 厅，已覆盖北、上、广、深等一线城市，以及四川、湖南、湖北、山东、江苏等主要票仓省份，公司影投票房排名全国第七，排名稳定。此外，公司于 2019年 2月取得院线牌照，截至 2023年底，博纳院线旗下影院 127家，其中外部加盟影院 26家，博纳院线全国院线排名第 13名，市占率为 2.26%。 新方向： AI 方面，公司已设立专业 AIGC 团队；进行包括虚拟摄影棚等新技术在内的研发，培养和吸引 AI 技术创作人才； 版权方面， 强化版权资产数字化，积极版权业务销售拓展。 盈利预测与估值。 我们预计公司 2024-2026年总营收预计 25.9亿元、 32.6亿元和 35.9亿元，同比增速分别为 61.0%、 25.7%和 10.3%；归母净利分别为 2.68亿元、 4.74亿元和 6.78亿元，同比增速分别 148.4%、 77%和 43.1%； 对应全面摊薄 EPS 分别为每股 0.19元、 0.34元和 0.49元。 参考可比公司2024年 22倍 PE 估值，我们给予公司 2024年 25-30倍 PE 估值，对应合理价值区间 4.75-5.70元/股，“优于大市”评级。 风险提示： 全国电影大盘表现不及预期，公司电影项目开展进度不及预期。

投资要点：首家从事电影发行的民企，全产业链布局扩大竞争优势。公司起步于香港电影发行，是国内首家从事电影发行业务的民营企业，业务不断向产业链上下游延伸，并在2019年获得相关政策出台后的第一张院线牌照，至此公司投资、发行、院线和影院四大业务成型。全产业链布局提升公司的竞争优势。上游投资把握内容，下游院线影院把控渠道，发行端整合上下游资源及长期积累的经验，进一步优化影片宣发，使得优秀作品“有的放矢”。 内容储备丰富，主旋律赛道竞争优势明显，创新布局动画赛道。公司主旋律电影优势显著，经过多年的探索，总结出主旋律与商业化拍摄相结合的“新主流”电影制片方法，以多部曲的形式推出“中国胜利”“中国骄傲”“山河海”三个系列纵向延伸IP价值，凭借主投的11主旋律电影收获了230亿元的票房，片均票房超20亿元。主投主控电影《红海行动》《长津湖》《长津湖之水门桥》分别取得了2018/2021/2022年度票房冠军。公司掌握了影视行业的“核心资产”，即人才，与众多优秀的导演、监制、演员和编剧等长期合作。一方面通过签订长期合作协议确保合作可持续性；另一方面影视艺人持股有利于提升合作忠诚度。此外，公司主旋律影片拍摄多次获得政府机构指导。未来公司计划每年以“三大片+三小片”的节奏上线新片，内容储备充足。24年暑期档包括成龙主演影片《神话》的续篇《传说》（定档7/12）、《红楼梦之金玉良缘》（定档7/26），其他重要作品包括《蛟龙行动》《克什米尔公主号》等。此外，公司尝试动画赛道。新增电影项目《人体大战》，项目总投资为12,000万元，公司预计实现31%-40%投资回报率。 AI方面积极探索，公司电影《传说》应用Deepfake技术，即将登上银幕。我们认为，此前Sora带来的架构升级，为AI生成视频在长视频领域落地带来机会。 公司对AIGC的探索与应用会在几个层面，包括影视剧内容生成、艺人角色养成、电影后期辅助、IP授权合作等。在后期领域，AI赋能影视已相对成熟，公司已有应用落地。公司即将上映的电影《传说》中，导演唐季礼与其团队运用了“Deepfake深度伪装”AI技术，还原出27岁成龙的样貌。在制作领域，公司积极探索，AIGC科幻短剧集《三星堆：未来启示录》发布。该剧第一季共12集，由抖音联合出品，将在抖音短剧暑期档播出。 公司逆势扩张有望提升市占率形成Apha，影视行业恢复提供Beta。截至2023年底，公司院线旗下已加盟127家影院，包含101家公司旗下影院及26家外部加盟影院，同比净增加9家。影院方面，票房总额近5年维持在影投公司前10名，且市占率逐步提高，2023年约为2.09%。博纳影投旗下影院整体经营效率较高。 根据拓普数据，在票房Top10中，博纳影院场均收入685.43元，排名第四；单影院产出1117.13元，位居第四。此外，行业内部“洗牌”的节奏加快，影投集中度逐步提升。公司抄底收购多家影院，逆势扩大影院业务基本盘，2021年以1.4亿元收购7家业界公认高端品牌UA影院，平均收购金额2000万元。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为29.76/36.67/38.52亿元，同比85.1%/23.2%/5.1%；归母净利润分别为3.06/5.13/5.66亿元，同比155.3%/67.8%/10.3%。24年公司参投的《飞驰人生2》票房表现出色，暑期档《传说》、《红楼梦之金玉良缘》已定档；其他重点片单包括《蛟龙行动2》《克什米尔公主号》等，因此我们认为在影片投资端公司有望大幅恢复。公司是国内稀缺且优质的主旋律商业化电影投制方，拥有丰富的行业资源、一流的制作水平与对影片精准定位，同时内容储备丰富，有望提升项目稳定性和业绩确定性。此外，AIGC赋予公司长期成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、票房表现不及预期、作品无法如期上映等。

公司以电影发行为起点，历经20年已完成电影全产业链布局。博纳影业于1999年创立，公司业务覆盖影视投资、发行、院线、影院等电影全产业链。公司累计出品影片超过300部，累计总票房超过600亿元，出品《长津湖》《红海行动》等优质影片，在中国影史票房TOP15中占据3席。2023年受主投影片票房不及预期影响业绩承压，全年实现营收16.08亿元（yoy-20.06%），归母净亏损5.53亿元（yoy-631.86%），2024Q1在参投影片《飞驰人生2》票房带动下已扭亏为盈，随后续项目上映业绩有望持续增长。 行业大盘持续复苏，优质内容供给丰富。2023年国内总票房达499.36亿元（yoy+83%），恢复至2019年的84%，其中国产优质影片认可度持续提升，2023年度票房TOP10均为国产影片，全年国产影片票房达418亿元（yoy+81%），较2019年增长10%，占比达到83.80%。2023年至今重要档期票房屡创新高，体现在优质内容支撑下，消费者观影需求韧性较强，后续随国内外优质供给持续增加，看好总票房长期稳健增长。 夯实商业化主旋律基调，探索多元化影片类型。1）投资业务：公司行业资源丰富，长期合作唐季礼、徐克、曹保平、韩寒等优秀导演，高质量影片持续产出能力较强。 2014-2023年公司主投且分账票房过亿的影片共15部，累计实现票房收入260.73亿元，票房口碑双丰收。随消费者鉴赏能力提升，观影需求趋于多元化，公司顺应行业趋势，在夯实主旋律题材基础上，探索悬疑、爱情等多影片类型，助力“三大三小三剧集”多元化内容产出。公司筹备主旋律内容包括电影《蛟龙行动》《克什米尔公主号》（均定档2025年）等、电视剧《上甘岭》（定档2024年）等；筹备多元类型电影包括古装穿越类《传说》（《神话》续集，定档2024暑期档），商战类《股市之狼》、盗墓类《红山大案》、动画类《人体大战》、科幻类《三星堆：未来启示录》等正在积极推进，剧集包括“都市情感悬疑三部曲”《狩猎时刻》（预计于2024年开机），历史类《钦差大臣林则徐》等；参投外片包括《阿凡达3》《死侍3》等。 后续优质储备丰富，有望保障公司2024-2026年业绩。2）发行业务：公司在发行市场深耕多年份额稳定，2017-2023年公司代理发行主要影片共50部，合计票房收入超297亿元，买断/保底发行主要影片15部，合计票房收入31.5亿元，高毛利发行业务预计将持续贡献现金流。3）影院及院线业务：公司在影投公司中的排名始终保持在行业前十名，市场份额稳步提升，2023年达2.21%。2024Q1起影院业务扭亏为盈，影院扩增计划稳步推进，全年业绩增长可期。 瞄准AI影视痛点，加速向科技型影视企业转型。现有AI+影视技术存在生成人物面部难以呈现情感表达、生成图像不具备稳定性和连续性等问题，公司针对行业痛点重点布局两个AI方向：1）AI辅助影视艺术表达：公司于储备电影《传说》中结合Deepfake技术通过模型深度学习复现演员成龙青年形象，实现数字人在高难度武打动作当中难以捕捉的情感表达，实现AI技术首次在大银幕上的突破；2）AI长视频生成：公司已成立AI工作室，推出的AI科幻微短剧《三星堆：未来启示录》，该剧共两季，每季集数12集，现已完成备案。后续公司将建设AI影视生态城，并拓展数字明星、虚拟角色IP演出运营等业务。 投资建议：影视行业持续回暖，公司在夯实主旋律题材优势的同时，积极探索多元化内容新方向，后续优质内容储备丰富有望贡献业绩弹性，预计公司2024-2026年实现归母净利润2.9/4.8/5.8亿元，同比增速152.8%/66.1%/19.8%，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：电影票房不及预期，行业监管加剧，经营业绩季节性波动。

事件： 2023年，公司实现营业收入 16.1亿元，同比下滑 20.06%；归母净利润-5.5亿元，同比下滑631.86%；扣非净利润-7.4亿元，同比减少 277.37%；基本每股收益亏损 0.4元，同比减少 566.67%。 2024年一季度，公司实现营业收入 4.4亿元，同比下滑 16.10%；归母净利润 0.06亿元，同比增长105.13%；扣非净利润-0.14亿元，同比增长 91.74%。 电影业务主投《无名》《爆裂点》，后续创作项目备受期待。 2023年公司上映主投主控影片《无名》和《爆裂点》，合计票房 10.31亿元；参投影片 8部，合计票房 58.64亿元。公司电影投资业务实现 0.58亿元，同比下滑 91.66%，主要系主投主控的两部影片不及预期，业绩表现短期承压。 2024年一季度，公司参投的《飞驰人生 2》票房达到 33.98亿元，为春节档票房成绩第二名。后续项目方面，《传说》（成龙主演，《神话》续篇）、《红楼梦之金玉良缘》有望于暑期档上映，重磅 IP 续作《蛟龙行动》已经完成内地拍摄部分（前作《红海行动》累计票房超 36亿元），由徐克执导的动画片《人体大战》也在前期筹备过程中； 年代谍战大片《克什米尔公主号》下半年即将开机，有望于明年上映。我们认为，公司优质项目有序推荐，业绩弹性有望持续释放。 电影院业务随影片供给恢复，稳中向好态势有望延续。 2023年公司电影院业务实现总票房 10.47亿元，较 2019年票房恢复 108%，高于大盘 24pct；观影人次 2429万，较 2019年观影人次恢复 95%，高于大盘 20pct。公司影院业务实现 12.2亿元，同比提升 88.29%，主要系影片供给的恢复以及影片定档的常规化驱动。截至 2023年 12月 31日，公司院线旗下已加盟 127家影院， 包含 101家公司旗下影院及26家外部加盟影院，同比净增加 9家。 2023年博纳院线票房收入在全国院线中排名第 13，同比持平，市场份额占比为 2.26%（不含服务费）。我们认为，随着电影大盘持续向好，公司院线业务稳中向好态势有望延续。 剧集及其他业务，优质内容构筑护城河， IP 商业价值有望增强。 2024年，公司剧集项目储备方面，重磅剧集《上甘岭》的拍摄与后期制作均已完成，预计将于 2024年播出。 2024年即将开机的剧集包括《濠江潮涌》和《狩猎时刻》， 其中《濠江潮涌》 计划于 2024年播出。重大历史题材剧集《钦差大臣林则徐》正在剧本开发中。同时，公司进一步强化影视版权资产数字化，持续推进影视 IP 商业化。我们认为，通过对待上映影片的品牌联名合作、存量影视 IP 内容的延伸授权等多元化开发，有望拓宽增收空间，并协助影片的宣传与发行，使公司上下游协同效应不断加强的同时，丰富影视剧的收入结构。 打造大湾区 AI 影视基地，布局短剧赛道。 公司与广东广播电视台签署了影视创作生产战略合作协议，共同发布电影《克什米尔公主号》和剧集《濠江潮涌》、《珠江人家 2》、《钦差大臣林则徐》、《万水千山总是情》、《明月几时有》、《南海风云》等 8部影视作品的创作生产计划。同时，公司与广东广播电视台、南沙区政府共同发布“大湾区未来影视产业制作基地”建设计划，基地将深度整合虚拟现实（VR）、增强现实（AR）、混合现实（MR）和人工智能（AI）等元宇宙相关的技术应用。短剧方面，公司着手布局， 2024年将以警匪片为主。 投资建议： 公司作为主旋律商业电影的领军企业，在发挥其主旋律影片的运作优势的同时，积极谋求影片类型的多样 化，优 质项目稳 步推进 释放业绩 弹性。 23年 公司项 目上线速 度不及 预期，调 整公司2024-2026年营业收入分别为 28.17/ 35.68/41.10亿元（24/25年前值分别为 35.08/40.06亿元），归母净利润分别为 3.09/4.92/5.23亿元（24/25年前值分别为 4.04/4.23亿元），维持“买入”评级。 风险提示： 作品内容审查风险，影视项目上线不确定性，电影票房不达预期。

公司24、25年在手精品项目储备丰富，并计划入局短剧行业；同时，公司还与广东政府共建科技影视基地，积极投入开发虚拟现实和人工智能技术，真正做到将AI技术融入电影。 公司发布23年年报，实现营业收入16.08亿元，同比下滑20.06%；实现归母净利润-5.53亿元，同比下滑631.86%；实现归母扣非净利润-7.43亿元，同比下滑277.37%。公司发布24Q1季报，实现营业收入4.40亿元，同比下滑16.10%；实现归母净利润555.20万元，同比增长105.13%；实现归母扣非净利润-1420.13万元，同比减亏91.74%。 23年影片数量及内容不及预期，24年一季度扭亏。23年，公司上映主投主控影片2部，分别为《无名》和《爆裂点》，合计票房10.31亿元；参投影片8部，合计票房58.64亿元。由于公司主投主控的两部影片表现不及预期，电影业务板块营收较上年同期有所下降。24Q1，公司参投《飞驰人生2》上映春节档，实现33.98亿元票房。 在手精品项目丰富，有望为24、25年贡献增量。公司24年现有主投主控电影项目经营计划16部影片，包括《蛟龙行动》（《红海行动》第二部）《传说》《阿麦从军》《少年时代》《人鱼》《克什米尔公主号》《三星堆：未来启示录》等，其中包括一部徐克导演的动画电影《人体大战》；待播电视剧有：《上甘岭》《明月几时有》《濠江潮涌》《南海风云》《珠江人家2》等。外片方向，公司已与美国TSG达成协议，将投资一系列即将上映的电影，包括《阿凡达3》《死侍3》《猩球崛起：新世界》《异性：罗慕路斯》等。 看好AI电影方向，与广东政府共建科技影视基地。基地将深度整合虚拟现实（VR）、增强现实（AR）混合现实（MR）和人工智能（AI）等技术应用，构建未来影视制作环境，从场景构建、角色塑造到特效处理，实现沉浸式和交互式影视体验。同时，公司也将进行虚拟摄影棚等新技术的研发，培养和吸引AI技术创作人才。内容方面，根据公开新闻报道，《传说》导演兼编剧唐季礼表示，经过AI重塑技术《传说》将重现27岁的成龙形象，AI面部年轻化技术在大荧幕中已经可以成熟应用。 公司在手剧本近100部，累计出品影片超300部，计划入局短剧行业。公司累计出品影片超300部，累计总票房超过600亿元，近期国内新兴多模态大模型崛起，影片内容具有语料库的功能，内容制作效率也将加快，我们认为AI视频大模型将带来版权价值及IP价值重估。公司24年计划进入短剧方向，培养年轻创作者，以警匪类型片为主。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司在手精品项目储备丰富，积极投入AI技术赋能自身业务，我们预计公司24-26年营业收入分别为21.87/36.74/40.41亿元，同比增速分别为36%/68%/10%；24-26年归母净利润分别为1.86/4.33/5.50亿元，同比扭亏为盈、增长133%、增长27%，对应当前股价市盈率分别为53.2/22.9/18.0倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：内容制作进度不及预期；电影票房不及预期等。

2024年重装启航，维持“增持”评级。公司2024Q1参投电影《飞驰人生2》于春节档上映，获得票房34亿元，待上映电影包括《传说》、《红楼梦之金玉良缘》等，期待值较高的《蛟龙行动》正在拍摄中。 考虑影片档期调整，故下调2024年EPS预测至0.20元（-26%），维持2025年EPS预测0.38元不变，新增2026年EPS预测0.46元，参考可比公司估值，维持目标价10.66元，维持“增持”评级。 事件：公司公布2023年报和2024年一季报，2023年实现营业收入16.08亿元（-20%），归母净利润-5.53亿元（同比续亏）；2024Q1实现营业收入4.40亿元（-16%），归母净利润0.06亿元（扭亏为盈）。 24Q1业绩符合预期，积极开拓新题材新类型。公司的优势在于对新主流类型电影的深入挖掘，但随着观影需求的多样化，公司开始探索新题材的电影类型。已储备的项目包括动画电影《人体大战》、谍战电影《克什米尔公主号》、科幻电影《三星堆：未来启示录》、喜剧电影《狂奔的老爸》、金融题材电影《股市之狼》等。通过项目类型的丰富化，以梯队式生产保障各档期电影投放的连续性。 影院业务排名稳定。截止2023年末，公司共拥有自有影城108家，加盟影城16家。自有影城银幕数共892块，其中32块IMAX幕，17块BONAONE幕，3块CINITY幕，20块中国巨幕。2023年自有影城实现票房11.37亿元，在所有影投中排名第7。 风险提示：电影票房不及预期，电影上映时间不确定。

事件： 2023 年，公司实现营收 16.1 亿元，同比下滑 20.06%；归母净利润为-5.5 亿元，同比下滑 631.86%。 24Q1，公司实现营收 4.4 亿元，同比-16.1%；归母净利润 555 万元，同比增长 105.1%。 23 年主投主控影片为《无名》、《爆裂点》 ，后续将积极探索新体裁、类型项目。 2023 年，公司上映主投主控影片为《无名》和《爆裂点》，合计票房 10.31 亿元；参投影片 8 部，合计票房 58.64 亿元。 公司电影投资业务营收为 5819 万元，同比下降 91.66%；发行业务营收为 4.0亿元，同比下降 50.7%。未来，公司将重新调整储备电影项目的进度，积极开拓新题材、新类型的项目，业绩修复可期。 受益于电影大盘修复，影院业务同比恢复迅速。 2023 年，全国电影总票房为 549.15 亿元，同比增长 82.64%，已恢复至 2019 年的 85.45%。2023 年， 公司电影院业务实现总票房 10.47 亿元，较 2019 年票房恢复108%； 受益于影片供给的恢复以及影片定档的常规化，电影院业务营收达 12.2 亿元，同比增长 88.29%。 截至 2023 年底，公司院线旗下已加盟127 家影院，包含 101 家公司旗下影院及 26 家外部加盟影院； 博纳院线票房收入市场份额占比为 2.26%（不含服务费）。 期待随储备项目上映，业绩修复。 公司储备电影项目丰富，在创作开发中的项目有近 15 个。 重磅 IP 续作《蛟龙行动》已经完成内地拍摄部分，转战中国香港继续拍摄；由成龙先生主演并应用 AI 技术的影片《传说》将于 2024 年上映；由技术派导演徐克执导的动画片《人体大战》在前期筹备过程中；年代谍战大片《克什米尔公主号》已经完成立项，预计将于 2024 年开机。 公司电影储备项目充足，将持续为电影业务提供支撑，随重点项目逐步上映，公司业绩有望修复。 盈利预测与投资评级： 公司影片储备丰富，电影投制已较为成熟， 业绩有望随重点项目上映逐步修复。 考虑到公司电影内容排期，我们将 2024- 2025 年归母净利润 4.1/6.0 亿元下调为 2.7/4.4 亿元， 预计 2026 年归母净利润为 5.6 亿元。我们仍看好公司电影投制能力及票房空间，维持“买入”评级。 风险提示： 投资电影票房不及预期，市场竞争风险，电影上映节奏不及预期

事件：23年前三季度,公司实现营业收入13.21亿元，同比下降25.59%，归母净利润-2.36亿元，同比下降377.22%。单季度来看，公司实现营业收入4.72亿元，同比增长55.72%，归母净利润0.29亿元，同比增长118.95%。受益于暑期档电影市场表现优异，公司业绩实现增长。根据猫眼专业版，2023Q3，国内电影总票房（含服务费）为193.11亿元，同比增长127.6%。暑期档优质内容供给提振电影大盘，电影市场呈现全面回暖。根据猫眼专业版，截至2023Q3，博纳院线分账票房收入在全国院线中排名第13，同比上升1名，市场份额占比达2.25%（剔除服务费口径）。由于行业大盘明显回暖及公司市占率提升，我们预计Q3公司影院业务实现较快增长。23Q3，公司实现营业收入4.72亿元，同比增长55.72%。投制业务方面，期待《刀尖》上线。 23年6月21日，公司主投主控影片《别叫我“赌神”》上映，根据猫眼，该电影累积实现4078.3万票房。由于Q3已到该电影上映后期，根据猫眼专业版，其于Q3仅贡献较少票房收入。Q4，由博纳出品的谍战类型影片《刀尖》已定档2023年11月24日，该影片根据麦家同名小说改编，由高群书执导，张译、黄志忠、郎月婷领衔主演，成泰燊、沙溢、高捷、金世佳、李淳、曾梦雪主演，聂远、黄璐特别出演，Q4有望贡献业绩。公司具优质电影储备，后续有望赋予公司业绩弹性。公司电影储备项目充足，将持续为电影业务提供支撑。根据此前公司公告，《阿麦从军》、《红楼梦之金玉良缘》、《实习爱神》、《爆裂点》、《狂奔吧老爸》、《少年时代》待上映或后期制作中，《传说》拍摄业已杀青，《红海行动2：虎鲸行动》即将于年内开拍，《智取威虎山前传》、《三星堆：未来启示录》、《枭雄》目前已立项。盈利预测与投资评级：公司影片储备丰富，主旋律商业化电影投制已具成熟模式，有望受益于行业环境改善；考虑到23年前三季度公司业绩低于我们预期，我们将2023-2025年归母净利润从1.5/4.2/6.2亿元调整至0.4/4.1/6.0亿元，对应2023-2025年PE为236/24/16倍。我们仍看好公司电影投制能力及票房空间，维持“买入”评级。风险提示：投资电影票房不及预期，市场竞争风险，电影上映节奏不及预期

博纳影业发布2022 年年报及2023 年一季度：2022 年公司营收20.12 亿元（同比下滑 35.6%），营业成本12.9 亿元（同比下滑31%）；销售及管理费用分别增16.8%、4%；归母利润-0.72 亿元，扣非利润-1.94 亿元，非经主要为各项影片补贴及影院专资返还等；经营性现金流10.8 亿元，其中2022 年第四季度公司归母与扣非利润分别为-1.57 亿元、-2.07 亿元；2023 年一季度公司营收5.24 亿元（同比减59.37%），归母与扣非利润分别为-1.08、-1.77 亿元。 投资要点 2022 年因疫情影响致业绩承压落地受疫情扩散影响，影院关停、优质影片供给不足、观影需求趋疲、优质影片换档、撤档等一系列因子致2022 年公司营收下滑，归母及扣非利润均亏损，2022 年Q1~Q4 归母利润2.96、-0.6、-1.51、-1.57 亿元（2022 年一季度得益于春节档）； 2022 年公司电影投资、电影发行、影院三大主业收入占比分别为34.67%、40.57%、32.15%；主业分类看，2022年公司电影收入15.13 亿元（同比减37.91%），上映5 部（《长津湖之水门桥》、《海的尽头是草原》和《平凡英雄》3 部为主投主控），公司继续保持在主旋律商业电影上的优势地位，坚持精品战略。2022 年公司电影院业务收入6.6 亿元（同比减25%），全国票房下滑，影院暂停等影响收入，2022 年公司院线旗下自有影城106 家，银幕总数882 块（其中30 块IMAX 幕）；版权业务看，2022 年公司版权销售收入3.79 亿（其中发行新片的版权收入为 2.31 亿元），公司在电影行业深耕多年积累丰富自有IP 资源及版权片库，建立内容护城河，如《十月围城》《澳门风云》《窃听风云》《追龙》《红海行动》等著名电影IP，后续司将持续加大自有优质IP 开发力度,通过参与投资等方式加强IP 资源整合，自上而下看，版权强国十四五规划顶层设计，版权是文化创意产业的核心要素，公司版权价值凸显。 2023 年低基数叠加内容有序供给有望助力2023年主业有望回暖2023 年公司储备电影项目为电影主业提供支撑，树立真实题材电影商业化运作新标杆同时拓宽主旋律电影赛道。后续《阿麦从军》、《别叫我“赌神”》待上映，《爆裂点》、《狂奔吧老爸》、《少年时代》正在后期制作中，《传说》正在拍摄中，《红海行动 2：虎鲸行动》、《智取威虎山前传》、《三星堆：未来启示录》已立项，其中《三星堆：未来启示录》为科幻题材，为公司将来上映影片做好准备。电影院端，2023 年提高运营效率重振信心，助力行业快速复苏。在打造一系列中国主旋律题材商业影片后，公司在电视剧领域中加大延续性开发和拓展力度，都市爱情悬疑剧《狩猎时刻》计划于 2023 年开机。从目前片单储备、进展看，2023 年公司主业有望逐步修复，2024 年主业有望再启新增。 盈利预测维持“买入”投资评级。基于2022 年外部影响因子落地及2023 年内容有序供给，同时后续公司将在科技与文化创新结合上继续发力，纵深全产业链发展，并继续探索虚拟影棚、AR 拍摄、人工智能等新形式与新技术产业应用，提升影视作品的拍摄质量和制作效率，优化拍摄成本，2023-2025 年公司营收预计为30\34.4\37.8 亿元， 归母利润分别为3.06\4.95\6.1，EPS 分别为0.22\0.36\0.44 元，当前股价对应PE 分别为49.2\30.4\24.7 倍；投资维度短期看档期效应下优质影片定档，中期看单银幕产出拐点以及新业务推进带来的稳健经营，长期看文化强国及电影强国下的内容强供给及文化输出，公司业绩承压落地，2023 年供给与需求均有望双升助力主业回暖修复,2024 年利润有望释放再启新增，进而维持“买入”投资评级。 风险提示电影行业增速放缓风险；回暖进展低于预期；优质影片供给的风险；新增折旧影响公司盈利能力的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；影院运营不及预期的风险；房屋租赁到期的风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动的风险等。

成立近20年的全产业链布局民营影视龙头，经营稳健，募资拟投入电影投资及影投业务：成立于2003年，开始向产业链上下游延伸。公司累计出品影片超过250部，累计总票房超过600亿元，其中有16部影片票房超过10亿元，75部影片票房超过1亿元。 营收位于电影行业前列，连续5年净利润为正。未来将利用IPO募资所得12.43亿元，继续投资电影和扩大影院规模。 第一大股东兼实控人于冬持股22.47%；阿里影业/腾讯持股6.18%/3.88%，为公司第3/6大股东；此外有包括张涵予、章子怡在内的7名明星股东直接持股合计1.09%。 高管于行业深耕多年，经验丰富，且有6位持股，与公司深度绑定。公司具体业务通过设立的各板块业务子公司来开展，营收超90%来自于子公司。 成功转型主旋律商业片投资，带动高毛利发行业务发展，影投业务稳健扩张跻身行业前10：电影投资：主投业务取得长足进步，主旋律影片效益佳。2017-2021年，公司影视投资业务营收5.6/10.0/9.8/7.5/14.5亿元，2021年较疫情前实现逆势增长；2017-2021年主投并上映的影片共计14部（主旋律电影12部），累计票房收入185.5亿元，票房超10亿元的影片6部。成功转型主旋律电影，先后推出“山河海”、“中国骄傲”、“中国胜利”三部曲，其中主投的《长津湖》《长津湖之水门桥》《红海行动》进入中国影史票房前十，票房口碑双丰收。公司与林超贤、尔冬升等在内的众多优秀影视人员保持长期合作，资源整合优势明显，高质量影片的持续产出能力强。公司筹备《红海行动2》《智取威虎山前传》《血战上甘岭》《汶川大地震》等主旋律电影，《无名》《长空之王》《少年时代》等杀青待定档影片。 电影发行：营收回调，看好后疫情时期的长期发展。2017-2021年，发行业务营收6.4/7.9/9.6/4.7/10.2亿元，代理发行业务占比较高（主要代理发行公司出品电影），2021年近90%。2020年受疫情影响，发行营收明显下滑，2021年已基本恢复，相比疫情前2019年增长5.82%。 院线&影院：“博纳影城”品牌初步受到市场认可，上座率高于市场整体水平，未来将继续扩充影院版图。公司自2019年取得院线牌照以来，加速布局下游产业链。 2019-2021年院线业务取得营收2399.6/961.7/2164.4万元，占比较小。影院业务方面，截至2021年末公司影投共拥有自有已开业影院101家/841块银幕（2019年末为79家影院/654块银幕），拟以募投资金开设10家影院。2014-2021年影院业务营收5.2/7.6/8.2/9.1/10.2/11.6/4.1/8.6亿元，年复合增长率7.4%。2021年影投票房收入7.5亿元，市场占有率1.6%，位列国内影投公司第8名。 公司财务状况稳健，营收稳健增长，毛利率水平相对稳定，5年维度看合计经营净现金流为正，周转水平位于行业中游：经营情况：2014-2021年营收快速增长，年复合增长率15%，2014-2021年、2022H1，营收12.1/14.3/19.0/20.0/27.8/31.2/16.1/31.2/14.7亿元，净利润0.3/0.4/1.0/2.0/2.6/3.1/1.9/3.6/2.3亿元，2019-2021年净利率稳定在11%左右，2014-2021年毛利率维持在40%左右，均位于行业中上游水平。期间费用率控制较好，整体下降。 运营及偿债能力：2017-2021年，公司应收账款周转率处于行业中游水平，运营整体良好；存货账面价值先升后降，2021年末库存商品达13.4亿元，其中有账面余额超过1亿的影片5部。2017-2021年，资产负债率小幅上升，长期负债/总资产水平较低，稳定在11%左右。疫情影响影院营业及观影需求，中长期看好票房热度恢复，国产片韧劲足，剧情片表现较好，主旋律电影迅速崛起：经济发展和国家政策大力支持拉动文化消费需求增长，推动电影产业发展。影院为电影产业链主要实现收入的终端，2011-2021年，国内影院数和银幕数逐年增加。 电影投资行业市场化程度较高，民营企业运作机制较为灵活，影片聚焦市场热点题材，收益较高，占据较大市场份额。 内容供给端来看，疫情后国产片供给相对充足。2021年，国产影片数量较2019年增长10.68%，其中8部国产影片进入票房收入前十榜单。上映剧情片数量占比逐年上升，2021年已过半。主旋律电影迅速崛起，2014-2021年主旋律电影的票房收入年复合增长率达47%，2021年实现票房116.8亿，同比增长31%。 疫情后观影人数逐步恢复、平均票价上涨、场均收入小幅提升，看好电影行业中长期恢复与发展。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年净利润分别为3.2/5.6/6.6亿元，对应EPS分别为0.23/0.41/0.48元，对应PE分别为47/27/23X。短期看，中国电影市场受疫情影响，存在反复；中长期看，线下观影具备社交场景独特性，在常态化防控及供给端逐步恢复的前提下，将逐渐回暖。国产电影市场韧性强，单片天花板高，主旋律电影近年来实现了较快的增长。公司为民营影视龙头，内容端整合优质行业资源，实现主旋律电影高品质高票房标准化可持续输出，储备《无名》等优质影片，后续投拍计划丰富。基于此，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复、存货减值、观众观影需求变化，经营业绩季度波动，影视作品拍摄进度/表现低于预期，影视制作以及影院经营成本上升，市场竞争加剧，侵权盗版，影院建设不确定性，新影院培育期增长，业务快速扩张带来的管理，优质影片供给不足，票房增长不达预期，影院消防安全及卫生等公共安全，新传播媒体替代，产业准入及税收等政策变动，电影分账比例变化，估值中枢下移等等。

公司是电影行业领军企业。 主营业务包括电影投资、发行、院线和影院业务。公司股权结构相对分散，影视、互联网公司以及明星的持股有助于影视资源的合作与互通，管理层影视行业经验丰富。新冠疫情前公司营业收入呈现稳定增长趋势，疫情影响影院经营业绩，而投资业务表现超凡。公司首次公开发行所募集的资金拟按约 5:1的比例用于电影投资与影院建设。 电影行业规模有待恢复和上涨。2021年电影总票房和观影人次尚未回归疫情前水平，存在较大恢复空间。近几年影院和银幕发展速度放缓，但人均观影次数和银幕覆盖密度较北美地区仍有差距，有较大提升空间。我国要从电影大国向电影强国转变，政策促进电影产业健康发展，国产电影崛起，电影质量不断提高，票房再创新高。从细分赛道来看，主旋律电影顺应消费者观影需求正值上行通道， 2014年《智取威虎山》的问世预示着主旋律电影步入商业化的成熟阶段。 公司业务布局全产业链。 1）投资业务：与著名导演、演员长期合作，保障电影产出和电影质量； 采用与大部分好莱坞电影相同的“制片人中心制”组织架构，最大化实现影片商业价值。 2）发行业务：公司是国内首家从事电影发行业务的民营企业，发行能力稳居行业前三。 3）院线与影院业务：公司影院与银幕数量稳定增长，影院票房收入和市场份额稳定提升，影投公司排名近五年一直稳定在行业前十。 主旋律电影商业化运作是业界标杆。 公司陆续推出“山河海三部曲”、“中国骄傲三部曲”、“中国胜利三部曲”系列主旋律电影，引领主流价值观，斩获国内外重多奖项。公司具备投资发行主旋律商业电影的突出能力和成功经验，“博纳影业出品”是影片优质的保障。 当前公司电影储备丰富，短期内不存在断档风险。

博纳影业归来加码主业博纳影业发行价5.03元，公开发行2.749亿股，发行后总股本13.745亿股登陆深交所；博纳影业是国内首家从事电影发行业务的民营企业，深耕影视行业多年，现已成为行业知名的全产业链布局的电影集团公司。公司的主营业务为电影的投资、发行、院线及影院业务。 本次预计募资净额12.43亿元用于电影项目与影院项目，加码内容与影院，前者占比高达80%；电影内容行业属资金密集型行业，资金实力是构建电影企业核心竞争力的重要因素，具有品牌优势及资金优势的企业有利于整合优质创作资源护航优质内容的持续稳定产出。 博纳影业内容端新主流大片产出带来的票房与社会影响力已超“美国大片”；院线牌照获批促全长产业链发展公司2019-2021年营收增速分别为11.9%、-48%、94%，2020年疫情后，外部事件也进一步加速行业洗牌；博纳的电影产品商业性与艺术性并重累计出品影片超过250部，2022年疫情再次压力测试，优质导演资源为高质量产出提供基础，参股上游补齐产业链各环节，博纳影业回A股后优质内容供给有望再续，助力电影大国走向电影强国。 博纳影业的院线牌照在2019年取得后，2021年其院线票房为7.35亿元，在疫情扰动中仍取得该成绩实属不易，在行业洗牌中博纳影业获取院线牌照，进一步说明，博纳影业的品牌效应及竞争力，手握院线牌照，也为后续发展夯实基础.外部疫情压力测试内部全产业链布局成共识进入门槛渐升市场集中度进一步提高院线作为内容传播重要渠道之一，2020年、2022年均有疫情阶段性影响，在高投入门槛趋势下，企业的竞争力在于产业链上下游的议价能力，内容产品的可持续输出等综合实力的较量；中长期看疫情加速市场出清，头部企业有望借助资本运作提升市场占有率，疫情影响致中小影投运营压力加大，进一步推高影院投资门槛，降低中小影投公司投资信心，加快市场洗牌，头部企业或品牌企业的市占率有望提升。 盈利预测我们预计2022-2024年博纳影业营收分别为33.1亿元、37.8亿元、41.6亿元，归母利润分别为3.54亿元、4.05亿元、4.75亿元（同比增速分别为-2.4%、14.3%、17.4%），2022年归母利润增速的假设主要由于2021年长津湖属于黑马冠军影片，同比看，2022年季度疫情致业绩波动，2022年仍需要看国庆档片单表现，博纳影业发行价5.03亿元，发行后总市值预计为69亿元，对应2022-2024年的PE分别为19.5倍、17.1倍、14.6倍，EPS为0.26元、0.29元、0.35元。 我们看好博纳影业归来，登陆A股后优质内容供给有望再续，助力电影大国走向电影强国，用中国故事丈量中国文化厚度，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。 风险提示局部地区疫情带来板块波动；行业监管趋严的风险；市场竞争加剧的风险；假设部分的数据不具有可比性的风险；博纳影业业绩不及预期的风险；宏观经济波动的风险、募投项目进度不达预期、汇率波动的风险等。